美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？

美债市场反弹后，后续还有哪些风险？

在今(jīn)年年初的美联储降息交易中，美债市场始(shǐ)终(zhōng)跑在各市场最前端(duān)，对美联(lián)储降息(xī)幅度和时点的押(yā)注，更甚于股市(shì)和汇市(shì)投资者。由(yóu)此，在美联储降(jiàng)息(xī)预期重燃后，美债市场(chǎng)就随即(jí)反弹。

眼下，在9月美联储降息(xī)基本已无悬念(niàn)的背景下，美债市场迎来第四个月(yuè)连涨，创下三年来最长月(yuè)线涨势。但有(yǒu)市场人士担(dān)心(xīn)，美债市场再一次过(guò)度押注和计价了美联(lián)储降息前景，尤其是短(duǎn)债后续存在回调(diào)风险。更有分析师认为，即使美联储即将开启降息(xī)周期，在经济前景不确定以及高(gāo)通胀仍将持续的背景下，传统(tǒng)的(de)股债60/4美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？0投(tóu)资策略中的40%债券(quàn)部分(fēn)，可以部分由大宗商品替换。

美债(zhài)录得连续四个月上(shàng)涨

根据彭博美债总回报指数(shù)，截至8月28日，美债本月的总体回报率为1.7%，有望(wàng)实现连续第四个月的上涨，今(jīn)年累计涨幅达到3%。

其中(zhōng)，对利率最为敏感的短期美债涨(zhǎng)幅最为显著。根据媒体汇编数据，8月，投资于短(duǎn)期美债的货(huò)币市场基金录得1060亿美元的资(zī)金净流入，使这类基金总资产规模达到6.24万亿美元的历史新高。

受此推动，两年(nián)期美债收益率今日下午已跌至约3.9%，仅比十年期美债收(shōu)益率高出不到2个基点(diǎn)。而在2023年3月，两者利差一度超过100个基点(diǎn)，录得(dé)1981年以来最(zuì)严重的(de)收益(yì)率曲线倒(dào)挂。债券交易员目前押注，美联储年内将降息约100个基点，这意味着从(cóng)9月到12月的每次美联储政策会议上都有可能宣布降息，其中一次更可能单次降息50个基点。

美债(zhài)市场可能过度定价美联储降息(xī)

由于美债投(tóu)资者目前的押注与今年年初时(shí)同样(yàng)激进，不少市场人士担心(xīn)，美债本轮(lún)反弹可能已经过度计价(jià)降息前景。未来的风险在于，如果(guǒ)美国劳动力市场在此后保持稳定，那么(me)美联储降息的速度可能会慢于债市(shì)普遍预期。比如，美东时间周四（8月29日），美国第二季度国内生产总值（GDP）和每周初请失业金人数显示经济强劲，美债价(jià)格就应声下(xià)跌，收益率上升。本周五（9月6日），美国(guó)又(yòu)将(jiāng)公布8月非(fēi)农(nóng)就(jiù)业(yè)数据。美国银行的利率策略师斯(sī)威布（Meghan Swiber）表示：“我对美(měi)债市(shì)场情绪的转变如此之快、之猛烈感到惊讶，但(dàn)目前(qián)的数据无法完全证明美联(lián)储(chǔ)今年会迅速、激进降息。”

尤其是，不少分析师认为，短期美(měi)债可能很(hěn)快(kuài)将回吐近(jìn)期涨幅。澳(ào)大利亚激石金融集团Pepperstone的高级研究策略师布朗（Michael Brown）在研报中写道，美债(zhài)收益率曲线重(zhòng)新趋陡化是最近(jìn)的一个显(xiǎn)著(zhù)特征，两年期和十(shí)年期美债利差(chà)在上周结束时接近于回到正值(zhí)。但鉴于市场近期对美(měi)联储降息(xī)的押注似乎有些过头(tóu)，短期美(měi)债应(yīng)该很快就会回吐近期的涨幅，导致短期债券收益率上升。他的(de)基本预期，仍是美(měi)联储9月将降息25个基点。

摩根(gēn)大(dà)通也认为，投资(zī)者应该重新布局债(zhài)券投资(zī)策略，抛售短(duǎn)债，转而持(chí)有长债。摩根大通分(fēn)析师团队表(biǎo)示，在(zài)此前(qián)美(měi)联储政策紧缩时代，高收(shōu)益率已(yǐ)经遍及各期(qī)限（几周~一年(nián)内到(dào)期）美国国(guó)库券。由于国库券对紧(jǐn)缩的货币(bì)政策(cè)很敏(mǐn)感(gǎn)，自2022年以来，美国国库券收益率(lǜ)升(shēng)至超过5%。但随着9月降息临近，投资者不能再长期依赖(lài)短(duǎn)期国库券。该行预计，未(wèi)来18个月(yuè)，三个月期票据利率将(jiāng)从5.4%降(jiàng)至3.5%。如果美国(guó)经济放缓超预期，降幅(fú)可能还会加剧。并且，在降息(xī)周期中，短期国库券表现一直不如长期(qī)美(měi)债，交(jiāo)易员可能会因为(wèi)美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？继续持有(yǒu)短期美债等现金等价物而(ér)失去其他债券投资机会。

除了重新布局(jú)长期(qī)和短期美债外，摩根大(dà)通关于(yú)固收(shōu)类资产(chǎn)整体投资再平衡的建议也是基(jī)于美联储降息的原因。该行表示，当美联储是因经济衰退而降息时，在固(gù)收投资方(fāng)面，长期美债通常能表现优异，投资级债券也应是主要投资品类，高收益债券(quàn)则将录得负回(huí)报(bào)。而如果美联储降(jiàng)息同时伴随(suí)软着陆（经济未出(chū)现衰退且通胀(zhàng)走低(dī)回到目标(biāo)位），高收(shōu)益债券则能够带(dài)来正回报，且收益(yì)高(gāo)于美国国债。

用大宗商品取代美债？

更(gèng)有甚者，美国银(yín)行的首席投资策略师(shī)哈特内（Michael Hartnett）在近期的研(yán)报中(zhōng)建议投资者调整传(chuán)统的60/40投资组合(hé)策略，将40%债券部分替换为大宗(zōng)商(shāng)品。根据媒体数据，2024年全球股票和(hé)债券的综合回报率接近16%，有望连续第(dì)二年实现增长。但哈内特称，“考虑到当(dāng)前的全(quán)球经济形势，大宗商品或(huò)将在未(wèi)来的经济周期(qī)中(zhōng)表现(xiàn)更(gèng)为优异，甚至超过传统(tǒng)债券的表现(xiàn)。”

具体而言(yán)，美银认(rèn)为，多重因素将继(jì)续推动(dòng)大宗商品价格(gé)走高，包括(kuò)全球债务上(shàng)升、财政赤字扩大、人(rén)口结构变化、逆全(quán)球(qiú)化(huà)趋(qū)势、人工(gōng)智能的推广，以及各国政府推行净零碳排放政策。未来十年，这些因素叠加(jiā)在(zài)一(yī)起，将持续引发通(tōng)胀压力，从而支撑大(dà)宗商品的长期牛市。因(yīn)此，2020年(nián)代的大(dà)宗商品(pǐn)牛市才刚刚开始，且该资产类别(bié)自20世纪初以来始终维持了10%~14%的(de)年(nián)化回报率。相较之下，30年期(qī)美债在过去(qù)四年的投资收益为-40%。“因(yīn)此，虽然债券(quàn)在经济硬着陆背景美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？下仍是有效的对冲股(gǔ)票风险的投资品类，但在高通胀(zhàng)环境下，大宗商(shāng)品更具优势，预计2020年代大宗商品的(de)整体(tǐ)收(shōu)益将比美债高(gāo)出40%。

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