政府债集中供给扰动存单利率市场关注降准预期

　　每经记者(zhě) 宋钦(qīn)章每(měi)经编辑张益铭(míng)

　　8月地方债发行明显(xiǎn)提速，单(dān)月(yuè)发行量(liàng)创年内新高。今年政府(fǔ)债的(de)供给高峰整(zhěng)体后移，民生银行预计，9月、10月地方债供给规模仍可观，新增地方债剩余额度将在10月底前基本发完，并在年底前使用完毕。

　　与此同时，在资金面(miàn)方面(miàn)，政(zhèng)府债(zhài)供给对流(liú)动性的扰动已经显现，商业银行对发行同业存单补(bǔ)充负债的依赖加强。同业存(cún)单发行成本8月以(yǐ)来震荡上行后，仍维持偏高位置，反映出银行负债(zhài)压力的增大。

　　目前市场关注央行是否(fǒu)通过降准(zhǔn)缓解银行体系补负债的需求。若降准落地(dì)，存单利(lì)率有望下(xià)行。但也有观点(diǎn)认为，不排除央行(xíng)通过(guò)买债等替代手(shǒu)段释放资金。降(jiàng)准和(hé)买国(guó)债的区别在于(yú)，前者可以一(yī)次(cì)到位释放资金，逆向操作较难，而后者则可(kě)以分批操作，也可以通过卖国债回收资金。

　　8月地方债发行明显提速(sù)。根据企业预警(jǐng)通统计，8月地(dì)方债发行量约(yuē)为11996.23亿元（净发行量8192.57亿元），为迄今为止年内单月发行量之最(zuì)。对(duì)比前几(jǐ)个(gè)月发行情况，增量的主要来源是新增一般债券与新增专项债券。

　　具体来看(kàn)，8月地(dì)方政府(fǔ)发(fā)行(xíng)一般债券2523.83亿元（较上月增长16.53%），包括新增一般债券1414.01亿(yì)元（较上月增长266.77%），再(zài)融资一般(bān)债券1109.82亿元（较上月减少37.66%）；发行专项债券9472.40亿元（较(jiào)上月增长91.65%），包括新增专项债券7964.89亿元(y政府债集中供给扰动存单利率市场关注降准预期uán)（较上(shàng)月增长182.97%），再融资专项债券1507.51亿元（较上月(yuè)减少29.15%）。

　　如果按(àn)照一般债券与再融资债券进行(xíng)区分，8月份地(dì)方政府共发行新增债券9378.90亿元、再融资债券2617.33亿元。

　　一般(bān)而言(yán)，政府债集中供给扰动存单利率市场关注降准预期ms-style="font-L strong-Bold">二、三季度是地方债发行的高峰时期(qī)。原因是一季度发行(xíng)额度还(hái)没有下达(dá)，地方发债较谨(jǐn)慎；四季度接近年底，发债募集(jí)的资金不一定用得出去。与前(qián)两年进行对比，今年地方债发(fā)行进度明显后移，可能集中于三季度。因此，市场预计9月、10月地方债供(gōng)给规模仍可观。

　　据民生银行测(cè)算，从(cóng)各地公布的发行计划(huà)来看，9月新(xīn)增地方债发(fā)行规模为7381亿元(yuán)，加上(shàng)1787亿元计划(huà)偿还规(guī)模，预(yù)计9月地方债发行(xíng)规模在9000亿元左右。

　　同时，根据财政部年初预算安排，2024年全年新增地(dì)方债券限额为(wèi)46200亿元，1~8月全国(guó)已发(fā)行新增地方债30838亿元，剩(shèng)余15362亿元限(xiàn)额规模。民生银行预计，新增地方债剩(shèng)余额度(dù)将在(zài)10月底前基本发完，并在年底前使用(yòng)完毕。

　　民生固收谭逸鸣团队预估，9月地方债净融资(zī)约(yuē)7400亿元，国债净融资约1700亿元，政府债净融资9100亿元，9月政府债净融资规模仅次于5月和8月，供给压力仍不算低。

　　至于上半年地方债发行(xíng)进度较缓的原因，中证鹏(péng)元研发(fā)部高级董事吴志武(wǔ)认为，或主要与地(dì)方新增(zēng)专项债(zhài)审核趋严(yán)以(yǐ)及去年增发国债于上(shàng)半年发行(xíng)挤占了地方债发行空间(jiān)等因素有关(guān)。

　　据悉，地方政府债的投资者较为单一(yī)，八成(chéng)以上由商业(yè)银(yín)行购入持有。商业银行(xíng)作(zuò)为(wèi)地方债的最大承销商，在负债成(chéng)本低的优(yōu)势下配(pèi)置地方债整体综合收益较好。

　　记者(zhě)注意到，由于禁(jìn)止“手工补(bǔ)息”等因素，今年“存款(kuǎn)搬家”现象明显，银行负债(zhài)压力较大。加上(shàng)近期地方债供给放(fàng)量对流动性的挤占效应较强，银行体系资金面受到扰动。近期(qī)，商业银行对发行同业存单补充负债的依赖进一步加强。

　　一级市场方面，同业存单发行成本8月以来震荡上行后，仍(réng)维持偏高位置。9月11日，以(yǐ)一年期存单报价为例，股份行发(fā)行利率多在1.93%及(jí)以(yǐ)上，部分股份行超过2.00%水平(píng)，城农商行发(fā)行利率普(pǔ)遍高于2.00%。

　　二级市场方面(miàn)，根据历史(shǐ)走势来看，1年(nián)期同业存(cún)单到期收益率与5年期国债到期收益率较为接近，但是8月中(zhōng)旬以来，同业存单收益率(lǜ)持续上行，使得二者利差开始明显(xiǎn)走阔(kuò)。截至9月10日(rì)，1年期同业存单到期收益率为1.76%，5年期国债到期收益率为1.97%，二者利(lì)差为21BP。

　　中邮(yóu)固(gù)收梁伟超(chāo)团队(duì)认政府债集中供给扰动存单利率市场关注降准预期为(wèi)，经验上(shàng)看，政府债券全月(yuè)净融资规模(mó)超过(guò)万亿元时，对于流动性的扰(rǎo)动(dòng)将明显放大，这是 8月以来资金面波(bō)动加大的主要(yào)边际驱动。从这(zhè)个因素看，后续的9月乃至10月，政府债券发(fā)行对于流动性的影(yǐng)响均将存在。

　　不过(guò)，同业存单收益率与(yǔ)短端国债收(shōu)益率的背离，除了因为存单(dān)收益率偏高(gāo)，也与短端国债收(shōu)益率不(bù)断走(zǒu)低有关(guān)。

　　西部(bù)证券姜珮珊团队认(rèn)为，政府债供给冲击对(duì)同业存单的供需造成了影响。上(shàng)月末信贷需求抬(tái)升、国有大行承接政(zhèng)府债(zhài)有较大资金压力的两(liǎng)种可能均意味着银行体系需要使(shǐ)用同业存单补充资金。同(tóng)时，国有大行(xíng)与央行配合买短卖长加速短期国债利率下行(xíng)，加剧了同业存单与短端(duān)国债利率的走阔。

　　一(yī)位券商人士表示，禁止(zhǐ)“手工补息”从今年4月开始实施，自此银行通过存单补负债的动作一直存在，此前存单的净融资量增加，发行利率却是往下走，说明银行发行(xíng)存单补负债的压(yā)力并(bìng)没(méi)有那么大(dà)。8月以后，存单净融资量(liàng)维持(chí)高位(wèi)，但存单的利率掉头上升，这说明(míng)银行表内还是缺长期负债的。

　　他进一步表示，伴随着9月、10月政府债(zhài)券集中供给预期，银行购入政府债券之后，资金会(huì)以财政(zhèng)存款的形式体现在央行的资产负债表之中。如果不能快速将这些资金落实到项(xiàng)目上，可能出现较(jiào)长时间的资金沉(chén)淀，会消耗银行的(de)超储，加剧银行体系缺(quē)“长钱”的现状。

　　随着政府(fǔ)债券集中供给加剧银行(xíng)体系补负债的(de)需求，市场认(rèn)为未来央行可能进一步降准(zhǔn)。

　　上述券商人士认(rèn)为，随着债券集中(zhōng)供给加剧银行缺“长钱”，央行可(kě)能通过降(jiàng)准进行对冲，但也不排除通过买(mǎi)债(zhài)等替代手段释放资金。降准和买国(guó)债的(de)区别(bié)在于，前者可以一次(cì)到(dào)位释(shì)放资金，逆向操作较难，而(ér)后者(zhě)则可以分批操作，也可以通过卖国债回(huí)收资金。“如果央行没有买(mǎi)债，那么降准的概率会大(dà)一些；反之，如果央行进行了债券净买(mǎi)入操作，降准的概率就会下降。”

　　民生银行首席经济学家温彬认(rèn)为，尽(jǐn)管三季度地方债供给量大幅增加，但考(kǎo)虑到(dào)权益类市场波动加大正令资金持续流(liú)向债券(quàn)市场避险，同时伴随内外部约束逐步缓(huǎn)解，货币放松节奏或有(yǒu)所加快，降准降息仍(réng)存落地(dì)空(kōng)间，债券市场资产荒状况或将延(yán)续(xù)，届时央行可能(néng)会入市(shì)卖出国(guó)债引导国债收益率回归合理区间(jiān)。

　　西部证券姜珮珊团队认为，当前大行同业(yè)存单额度所剩不多(duō)，短期来看，大规模投放MLF能够缓解银行体系中长期负债需求，但资金成本较(jiào)高，对于(yú)缓(huǎn)解银行体系净息差压力(lì)帮助(zhù)不大。降准和大规模购买国债均能投放长期流动性，对于改善当前资金状况更优。考(kǎo)虑到四季度MLF到期规模较大、央行大规模购买国债概率不大，且日(rì)前央行再次提到降准还有一定空间，后续降准必要性和(hé)可能(néng)性更高(gāo)。若降准落地，存单利(lì)率有望下(xià)行。

责任编辑(jí)：王馨茹

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