“背道而驰”的黄金

黄金领域呈现“背道而驰”态势。一段时间以来，A股黄金股与“狂飙”的金(jīn)价(jià)背道而驰，黄金股上下游板块亦是“冰火两重天”。

业内人士认为，定价逻辑的差异、汇(huì)率市场的(de)波动，以及(jí)市场对金价上涨持续性的担忧是导致黄金与黄金股(gǔ)价格“背道而驰”的主要因素，并让黄金股上下游(yóu)公司(sī)股价产生“分歧”。在继续看好金价未来(lái)走势的前提下，黄金市(shì)场有(yǒu)望迎来估值修复(fù)。

金价与黄金股价“背道(dào)而驰”

同花(huā)顺数据显(xiǎn)示(shì)，截至北京时间9月2日，7月(yuè)以来，伦敦金（现(xiàn)货(huò)黄金）累计涨幅超7“背道而驰”的黄金%。而黄金(jīn)股近期(qī)走势较为疲软，Choice数据显示，黄金指数从7月(yuè)17日的阶段性高点下跌了18%。

黄金(jīn)指数前(qián)十大成分股中，有不少上游金矿开采公司，如赤峰黄金、湖南(nán)黄金、四川黄金等。一(yī)般而言，黄金走强利好上游金矿股。

缘(yuán)何会呈现“背道而驰”态(tài)势？有市场人士表示，黄金与黄金股本质上是两类不同的资产，二者的底层定价(jià)逻辑存(cún)在一定差异，“黄金当前的定价(jià)逻辑更(gèng)多是抗通(tōng)胀和避“背道而驰”的黄金险，而黄金股作为股(gǔ)票(piào)，定(dìng)价最(zuì)终取(qǔ)决于企业的盈利能力(lì)”。

“实物黄金锚定商品市(shì)场价格，黄金股票锚定(dìng)企业盈利和未来的金价预期。”中泰证券有(yǒu)色联席首(shǒu)席分析师郭中伟分析称，从过去(qù)两年表现看，实物黄金价格稳定向(xiàng)上，黄金股整体上涨，但波(bō)动更大，两者走势差异说明市场对(duì)于金价走势存在分(fēn)歧，以及对上市公司的业绩有一定担忧。

汇率(lǜ)是另一大重要影响因子。7月下旬(xún)以来，在美国(guó)经济衰退交易及美联储(chǔ)降(jiàng)息预(yù)期的共振下，美元指数从104以上降至100附近，带动人民币汇率上行。“在人民币升值背(bèi)景下，尽管国际金价站上2500美元/盎司的关(guān)口，并创(chuàng)下(xià)历史新高，但以人民币计价的沪金走势(shì)相对偏弱，并未突破(pò)4月上(shàng)旬593元/克的历(lì)史最高(gāo)值，因此(cǐ)对黄金股的(de)带(dài)动有限。”华(huá)福证券(quàn)首席经济学家燕翔说。

对于金价(jià)上涨持(chí)续(xù)性的担忧，是“拖累”黄金股的(de)又一因素。美联储主席鲍威尔上周释(shì)放迄(qì)今为止最强降息信号，预示着降息周期的(de)开启进入“倒计时”。郭中伟称，根(gēn)据过去几轮降息周期的经验，金(jīn)价在降息(xī)一两次之(zhī)后(hòu)阶段性见顶，黄金(jīn)股见(jiàn)顶时(shí)间可能会更早，市场短期内主要担心金价(jià)上涨持(chí)续性的问题，导致黄金股走势弱于金价。

燕翔认为，美联储9月降息是大概率事件，但(dàn)后续降息空间存在不确定性，部分投(tóu)资者担忧9月降息落地后黄金的利好兑现，且年初以来(lái)金价已积累较大涨幅(fú)，股(gǔ)票投资者对后续金价上涨的持续性较难判断，使得黄金股表现欠佳。

黄金股(gǔ)上(shàng)下(xià)游“割(gē)裂”

拉长时间周期看，黄金股内(nèi)部也在经历一场“分化(huà)”。

今年以来，上游(yóu)金(jīn)矿开采公司受益于(yú)金价持续上(shàng)扬，盈利(lì)能(néng)力显著增强。在已披露(lù)半年报(bào)的公司中，上游金矿开采公司营收、净利润(rùn)实现“双(shuāng)丰收”，其中湖(hú)南黄金、四川黄金、山东黄金等净利润(rùn)同比增(zēng)幅(fú)超50%。

相关公司股(gǔ)价也“水(shuǐ)涨(zhǎng)船(chuán)高”。截至9月2日收盘，湖(hú)南黄金、中(zhōng)金黄金、紫金矿业(yè)、赤(chì)峰黄金、山东黄金今年以来累计涨幅分(fēn)别为36%、33%、27%、21%和14%。

反观下游黄金零售端，截至(zhì)9月2日收盘，周大福（港股）、萃华珠宝、老凤祥、周生生（港股(gǔ)）今年以来累计跌(diē)幅分别为42%、31%、25%和23%。

“黄金上下游公(gōng)司的商业模式差异很大。上游金矿开采企业偏(piān)资源属(shǔ)性，成本端相对(duì)稳(wěn)定，涨价推升企业整体价值；下游公司偏零售消费(fèi)属性，价格(gé)上涨会压制需求，进而影响企业业绩。”郭中伟说。

此外，金价飙升在一定(dìng)程度上抑制了(le)零售(shòu)端的消费需求。以周大福饰品金价为例，年初饰品金价约620元/克，而目前为750元/克左右。上半年，周大福(fú)零(líng)售(shòu)额同比下降20%。

世界黄金协会(huì)报告显示，二季度中国市(shì)场金饰需求创2009年以来同期新低，仅86吨；上半年中国金饰消费同比下(xià)降18%至270吨(dūn)。

放眼全球，世(shì)界黄(huáng)金协会(huì)中国区CEO王立新称，二季度金饰(shì)消(xiāo)费需求同(tóng)样呈下降态势。

机构看好黄金股估值修复

眼下，“狂飙”的(de)金价(jià)似乎还没有(yǒu)“刹车(chē)”的迹象。伦敦金(jīn)从年初2000元(yuán)/盎司附(fù)近一路(lù)攀升至2500元/盎(àng)司以上高位，随(suí)后一直在高位震(zhèn)荡。

业(yè)内普遍(biàn)看好后续金价表现。瑞银认为，金价的上涨还(hái)没有结束，未来6“背道而驰”的黄金到12个月仍有进一步上行空间。瑞银将年底前目标价(jià)定(dìng)在2600美(měi)元/盎司，预计明年年中达 2700美元/盎司。主要因素(sù)在于交易(yì)所交易基金（ETF）的大规模回笼。

不过，燕翔表示，黄金和黄金股的潜在风险(xiǎn)在于，后续美联储降息预(yù)期有回调(diào)风险(xiǎn)，且降息落地易利好兑现，或将对(duì)金(jīn)价带来一定压制。

在看好金价(jià)表(biǎo)现的预(yù)期下，黄(huáng)金股估值也有望持(chí)续修复。国金证券研报认为，本轮金价上(shàng)涨过程中黄金(jīn)股相对金价(jià)存在明显滞胀，主(zhǔ)要是(shì)因为(wèi)市场担(dān)心金价持续性和黄金股(gǔ)业绩兑现情况。今年以来黄金企业成本增幅较小，且金价深度回(huí)调概率较小(xiǎo)，股价具备修复基础。

“过去两年，黄金定价逻辑从利(lì)率框架切换至信用框架。”郭中伟表(biǎo)示，过(guò)去20年时间，基于美债实际利率对(duì)黄金(jīn)价格走(zǒu)势的判断效果明(míng)显，基(jī)于对美联储(chǔ)货币政策节奏(zòu)和方向的把握能有效解释金价走势。但从更长周期来看，黄金大行情(qíng)往往来自全球格局变动，当前正处于类似阶段，黄金价格有望长期(qī)保(bǎo)持向上趋势(shì)，黄金股也是如此。

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