央 行买卖国债的几重意义

孙立坚（复旦大学金融(róng)研究中心主任）

近日，财政部撰文称，中观机制上，要加强财政与货(huò)币政策、金融改革(gé)的协调配合，完善基础货(huò)币投放和货币(bì)供应调控机制，支持在央行公开市(shì)场操作(zuò)中逐步增加国债买(mǎi)卖，充实(shí)货币政策工具箱。同日，人民银行有(yǒu)关(guān)部门(mén)负责人接受(shòu)采访表示，央行在二级(jí)市场(chǎng)开展国(guó)债买卖，可以作为一种流动性管理(lǐ)方式和货币政策工具储(chǔ)备(bèi)。

其实早在(zài)3月底，市场便掀(xiān)起过一(yī)轮关于央行进场购(gòu)买国债实(shí)现基(jī)础货币投(tóu)放的热烈讨论，对于当前
央行在二(èr)级市场上买入国债的可能性和必要性则是各执一词。而此(cǐ)次财(cái)政部和人民银行相继就此问题在媒(méi)体上表态则(zé)被认为是一个新的进展，许多市(shì)场分(fēn)析据此判(pàn)断，这是对央行增加购买国债规模一个比较明确(què)而肯定的信号，是(shì)政策转向的(de)预示，也蕴含着一种新货币政策机制的可能。

当前央(yāng)行在二级市(shì)场上(shàng)买入(rù)国债，类似的(de)操作(zuò)也早有先例。历史上，中国央行曾在1997年尝试(shì)国债买卖(mài)操作，但受限于市场央行买卖国债的几重意义深度、广度不足(zú)，很(hěn)快中止。此后多年央行买卖国债的几重意义来(lái)，我国国债市场有了(le)持续、长足发展，为央行开展国(guó)债买卖操作提供了条件(jiàn)。央行在二级市场开(kāi)展国债买(mǎi)卖，其实是央行投放基础货币的一种手(shǒu)段。而且，这一方式也能在某种程度(dù)上(shàng)增强(qiáng)了央行利率目标管理的有效性，能(néng)向市
场更清晰(xī)地传(chuán)达货币(bì)政策的意(yì)图，也能起到央行对市场预期管理的效果。这与(yǔ)美 联(lián)储、日本央行等在常规
货币(bì)政(zhèng)策工(gōng)具用尽(jǐn)情况下，大(dà)规模单向(xiàng)买入国债来实现货币(bì)政(zhèng)策目(mù)标的(de)购债模式(shì)有所不同，也并非大(dà)规模货币
宽松的启动，而(ér)只是
货币政策工具(jù)箱中的一(yī)项。中央金融工作会议提出，“要充实货币政策工具箱，在(zài)央行公(gōng)开市场操作中逐步增加国债买卖”，我(wǒ)国国债市场(chǎng)规模已居全球第三，流动性明显(xiǎn)提高
，这为央行在二级市场开展国债现券买卖操作提供了可能。

因(yīn)此，在笔者看来，央行(xíng)若重启国债购买，进一步增强与财政政策(cè)的协调(diào)性，将有三方面意义和影响值得重点关(guān)注。一是为央行的公开市场操作增加了 金融工具品种，提高了央行对市场预期的管理能力。国债作为政府债券，拥有政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)支
撑，违约风险极低，适合在公开市场操 作中(zhōng)作为(wèi)流动性的补充(chōng)。人民银行 法(fǎ)第(dì)四章第二十三条列示(shì)了人民银行为执行货(huò)币(bì)政(zhèng)策可以运(yùn)用的六种货币政(zhèng)策(cè)工具，其中(zhōng)就(jiù)有“在公
开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇”。因此在当(dāng)前常用的回购交易、发行中央银行票据等传统品(pǐn)种基础上增加国债买卖，有利于增强(qiáng)货币(bì)市场流动性。须(xū)注意的是，作为多个货币政策工具中的一种，央行在公开(kāi)市场操作中购买适量规模的国(guó)债(zhài)，只是调节短期流动性，而(ér)不(bù)会带来货币超发的问题。

第二个意义在于财政(zhèng)结(jié)构方面，国债是财政政策的组成部
分，央行在二级(jí)市场购买国债有利于改善短期财政流动性(xìng)与资(zī)金长期配置的平衡问题。这对于财政的资金利用效率而(ér)言(yán)也是一种优化手(shǒu)段。过去财政资金投入的回款周期较长，容易(yì)面临流动性短缺的问题，而(ér)增加(jiā)国债在公开市场的交易，可以使得财 政支出的结构更合理(lǐ)，既有长期的资金配(pèi)置也有流动性补充。这将促进财政资金的周转，让财政和货币政策保持协(xié)同发力，也使得财政支出结构更加(jiā)稳健(jiàn)良(liáng)好(hǎo)。

最后一点是目前讨论(lùn)中鲜少提及而笔者认为同(tóng)样须予以(yǐ)关注的，即对(duì)未(wèi)来人民币国(guó)际化进程(chéng)的影响。以政府债(zhài)券作为货币市场的重要(yào)的一种(zhǒng)安全资产，违约(yuē)风险极低，经(jīng)过一段时(shí)间的慢慢培育，未来可(kě)能成(chéng)为各(gè)国央行持续大量购(gòu)买(mǎi)的流动(dòng)性良好的债券品种(zhǒng)，以(yǐ)及市场(chǎng)资产组合(hé)优化的一种安全(quán)资(zī)产补充。相较于日美，中(zhōng)国政府的(de)财(cái)政情况较(j央行买卖国债的几重意义iào)为稳(wěn)健，在规避风险需求日益增(zēng)长的情况(kuàng)下(xià)，中(zhōng)国国债可以为国际市场提供一项
安(ān)全资产的选择。可以看到，央行(xíng)公开市场操作(zuò)中逐步增加国债(zhài)买卖，有利于未来金(jīn)融开放的投资环境的优(yōu)化，而且(qiě)进一步吸(xī)引非居民投(tóu)资者(zhě)进(jìn)场推升(shēng)国(guó)债的交(jiāo)易，也将使得(dé)货币(bì)市(shì)场日益成熟。这为人民币国际
化(huà)进程提(tí)供了良好渠道，有利于促进人民币资产在全球市场的流通。

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