鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键

　　观点提要：

　　“投(tóu)资股票需(xū)要对市场或者未来怀有敬畏(wèi)之心，买入时要尽量保(bǎo)持足够的安全边际，为了应对市场波动，或者为未来企业经营(yíng)过程中的不(bù)确(què)定(dìng)性保留(liú)余地，应该在估值便宜的前提下，尽量选择好的上市公司，远(yuǎn)离差的公司或管理层。在此基础上，我提炼出自己的投资理(lǐ)念是好价格买好公司。”

　　“如果一(yī)家公司有(yǒu)优秀的企(qǐ)业家精神、长期专注在一个领域、对资本的运(yùn)用(yòng)比较有节(jié)制，而且善待股东，回购分红也相(xiāng)对比较慷慨。具备这样一些特征的企业鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键，即使身处(chù)竞争性的赛道，拉长时间看，股价表现还是挺不错的。”

　　“市场长期是对(duì)的，但短期往往(wǎng)是错(cuò)的(de)，人性决定我们会过度看重短期因素，而低估(gū)长期因素的影响。”

　　“市场的波动时时刻刻都(dōu)在发生，关(guān)键是在这么大的波动中，你的框架和方法(fǎ)要稳定、有效，就像猎人打猎，枪的准心必须稳，如果枪的准心(xīn)变来变(biàn)去，注定不会有很好的结(jié)果。”

　　“股(gǔ)票市场价格的波动，是千千万万投资者交易出来的，它反映出人(rén)性的恐惧(jù)和贪婪，要敢于独立思考，同时心理要有强大的韧(rèn)性，才(cái)能(néng)抓住赚大钱的投资机会。这其中很重要的一点是对(duì)风险的容忍程度，如果风险偏(piān)好太高，一两个错(cuò)误就可能让你从牌桌上下来(lái)；如(rú)果风险偏好过低，过于保守，又可能错失本应该捕捉到的赚钱机会。每个人都需要根据(jù)自己的性(xìng)格、认知能力，对(duì)风险偏好的容忍度做个性化的调整。”

　　“在宏观层面，现在是总需求承压，对(duì)企业的挑(tiāo)战(zhàn)、压力都比较大(dà)，但我跟很多上市公司特别是蓝筹龙(lóng)头公司交(jiāo)流后，明显(xiǎn)感(gǎn)觉到他们商业运营的能力跟10年(nián)、5年(nián)之前相(xiāng)比有明显(xiǎn)提升(shēng)，大家都很有活(huó)力，都在积极应对挑战，只要公(gōng)司治理(lǐ)相对比(bǐ)较好，能够想清楚在弱周期里怎么调整企业的战略布局和经营策略，结果相对来(lái)说会比较好。总(zǒng)体上，从微观(guān)层面、中观层面(miàn)看，并没有像资本市场表现得那么悲观。”

　　正文

　　近年(nián)来，市场持续调整，在(zài)市场的疾风骤雨中，有少部(bù)分基金经理以相对(duì)稳健的业绩，引发(fā)市场关注。鹏华基金基金经理伍旋(xuán)就(jiù)是其中相当出(chū)色的一(yī)位，他的代表(biǎo)作鹏华盛世创(chuàng)新的投资业绩近年来持续在同类产品中领先。

　　伍旋拥有18年证(zhèng)券从(cóng)业经验，投资年限近13年(nián)，位列全市场公募基金经理(lǐ)前4%。2006年中，伍旋完(wán)成在北大光(guāng)华管理学院MBA的学业后，加盟鹏华基金任(rèn)金融行业研(yán)究员，2011年开始管理(lǐ)基金产品，在近13年的投资生涯中，伍旋获得了优良的投资业绩，根据Wind数据(jù)，以他管理时间最长的鹏华盛世创新基金为例，从(cóng)2011年12月(yuè)28日至今，该基金在(zài)其任职期间的净值增长(zhǎng)率为 320.34%，年化净值增长率为11.97%。

　　伍(wǔ)旋(xuán)如何建立自己(jǐ)的投资体(tǐ)系，如何不断进化和迭(dié)代？他如何控制回撤(chè)，平稳(wěn)度过(guò)熊(xióng)市(shì)？他对中国经济和A股市场的未来有什么看法(fǎ)？证券时报·券商中国记者日前采(cǎi)访了伍旋，他表示：“尽管近(jìn)几年股市表现不太理想，但我对中(zhōng)国经济蕴藏(cáng)的潜力(lì)从来没有怀疑过。我在跟很多上市公(gōng)司，特别是跟(gēn)很多蓝筹龙头公司交流后，感觉到大家都很有活力，都在积极应(yīng)对挑战，从微观层面到中观层面，并没有像资本市(shì)场表(biǎo)现得那么悲观。”

　　经(jīng)历大起大落，认识到资本市场的周期(qī)性特点

　　券商中(zhōng)国记者：请讲讲你的早期经历，怎么来(lái)到公募基金？

　　伍旋(xuán)：我本科毕业后，在一家商业银行工作了四年多，申(shēn)请(qǐng)到北大光华(huá)管理学院读全日制的MBA，毕业前，看(kàn)到鹏华在招聘研究员，就投了简历。当(dāng)时正值2006年中，宏观经济很好，股市也很牛，国有大行经过股份制改制(zhì)处在密集上市的时期，我之前在商业银行(xíng)从事过信贷评估的工作，有行业经验，顺(shùn)利(lì)通过面试，到鹏华后主要负责金(jīn)融行业的(de)研究。

　　券商(shāng)中国记者：当时有什么印象深刻的人和事？

　　伍旋：从2006—2007年，实体经(jīng)济很好，资(zī)本(běn)市场也很火爆，2008年(nián)美国次(cì)贷危机爆发，引发全球性的股票熊市，A股市场的下跌(diē)也非常惨烈。从宏观经(jīng)济到资本市场到上市公司都产生了(le)剧烈波动，反差特别强烈，市(shì)场系统性(xìng)风险(xiǎn)叠加上(shàng)市公(gōng)司经(jīng)营上的波折，让一些在2006年、2007年受到市(shì)场高度认可的好公(gōng)司，突然就(jiù)陷入低谷，下滑的速度令人震撼。

　　这样的从业经历(lì)对入行不(bù)太(tài)久的我来说，是非常(cháng)宝贵的经验。作为专业人员，面对巨大的变化，不得不去做深入的复盘、思考。很幸运，我们身处在(zài)资讯发达的社会(huì)，能找到很多相关书藉和资料，鹏华基金主(zhǔ)动(dòng)权益(yì)投资平台的(de)资源也非常(cháng)好，通过(guò)学习，我逐步认识到美国市场、全球宏观这样比较大的变量，是怎样影响到总需求萎缩，从而影响上市公司个体。我也通(tōng)过加深对资本市场(chǎng)、宏观经济(jì)中周期性因素的学习，逐渐认(rèn)识到资本市场的周期(qī)性特点。

　　券商中(zhōng)国记者：你还研究过哪些行业？

　　伍旋：2009年(nián)市场经历了一波(bō)大幅反弹(dàn)，这时我(wǒ)已积(jī)累(lèi)了一定的研究(jiū)经验，后续逐步增加了对传媒行(xíng)业的研究，后来又(yòu)逐步覆盖了家电(diàn)、金(jīn)融、IT等，适度增加了行业的(de)研究范围。

　　券商中国记者：5年多的研究工(gōng)作，对你后来做投(tóu)资有什么影(yǐng)响？

　　伍旋(xuán)：那几(jǐ)年我重点研究、跟(gēn)踪了一批公(gōng)司，也给基金经理重点推荐了一些公司，在这个过程中收获了(le)宝贵的经验，领导(dǎo)和基金经理对(duì)我的指点，也让我(wǒ)受益匪浅。我慢慢体会到，股价变化跟基本面有一定关系，但又不是一一对应，我不断思考、反思这其中的差异，渐渐明(míng)白预期、估值变(biàn)化对最终(zhōng)投资(zī)结(jié)果会产生什么影响。

　　券商中国记者鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键：请讲一个(gè)你当时推荐的案例(lì)。

　　伍旋：2009—2012年，我一直在给团队推荐(jiàn)一家(jiā)比较冷门的(de)商业银行，因为这家银行不太受市(shì)场(chǎng)关注，它的估值很低，是行业中最(zuì)被低估的品种之一(yī)。我在长期跟踪中发现，这家(jiā)银行领先行业做了非(fēi)常深刻的组织架构和业务上的(de)调整，而且，这种调整也较为符合行业(yè)发(fā)展规律。刚开始，公司的战略调整没有体现在业(yè)绩上，股价反应比较(jiào)平淡，随着公司盈利能力逐渐提升，公司(sī)战略调整的效果(guǒ)在中报、年报(bào)中逐渐体现出来(lái)，后来就产(chǎn)生了估值和业绩双重提升的投资反馈。在那个周期中，从基金定期报(bào)告(gào)来看，这家公司(sī)成为(wèi)我们投资团队(duì)最重仓的品种，也是阶段性收益最大的标的之一。

　　这个案例让我认(rèn)识到(dào)，对一些低(dī)估值的(de)品种进行深度挖掘可能会获得非常可观的超额收益，在我后来的投资中，一直希望能把这个案(àn)例推广到全市场(chǎng)的标的。

　　券商中国记者：你如何(hé)评价五年多的研究工作？

　　伍旋：做(zuò)研究员时，我对定量测算、定量模型、上市公司数据分析等工作做得非常投入，对现金流折现包(bāo)括(kuò)DCF、DDM的(de)一套方法运用得也很熟练，应该说基本功还是比较扎实。

　　最看重公司治理(lǐ)结构和(hé)企业家精(jīng)神

　　券商(shāng)中国记者：2011年12月你(nǐ)开始管理鹏华盛世(shì)创(chuàng)新基金(jīn)，从研究到投(tóu)资是否(fǒu)有挑战？

　　伍旋：基金(jīn)经理需(xū)要关注全市场，而(ér)我当(dāng)时对研究过的金融、传媒、家电等行业比较(jiào)熟(shú)悉，对(duì)其(qí)它(tā)行业知之甚(shèn)少，因此(cǐ)，需要尽(jǐn)快走出特(tè)定行业研究员的局限，尽快熟(shú)悉其它行业，努力(lì)做到全市场覆盖。我需要建立一个系统性的(de)认知框架，对上市公司的投资价值做出快速判断，为此投入(rù)了大量(liàng)的精(jīng)力和时间。通过阅读(dú)了很(hěn)多经典书藉，加(jiā)上平台的(de)支持，同事的讨论，2012年(nián)，初步形成(chéng)了一个较为系统性的框架，通过这个框架选出了一些公司，产生了很好的效果。

　　券商中(zhōng)国记者：这个框架的核心是什么？

　　伍旋：无论做价值还(hái)是成长，都要抓取影响投资标(biāo)的未来潜在收益的最核心因素(sù)。我是偏价值风格(gé)，最核心的判(pàn)断因素是上(shàng)市公司股权价值。如果一家好公司，因为市场下跌(diē)，它(tā)的(de)市(shì)值明显小于股权价值，就是较好的投资机会；如(rú)果涨多了(le)，市值远远超出它应有的股权价(jià)值，就是卖出的机会。

　　券商中(zhōng)国记者：你很看重估值？

　　伍旋：投资(zī)股票需要对(duì)市场或者未来(lái)怀有(yǒu)敬畏之心，买入时要尽量保持足够的(de)安全边际，为了应对市场波(bō)动，或(huò)者为未来(lái)企业经(jīng)营过程(chéng)中的不确定性保留余地，应(yīng)该在估值便宜的(de)前提下，尽量选择好的上市公司，远离(lí)差的公司或管(guǎn)理(lǐ)层。在此基础上，我提炼出(chū)自己的投(tóu)资理念是好价格买好公司。

　　券商中国记者：当时有什么案例？

　　伍旋：基于好价格买好公司的理念，2012年三季度我(wǒ)开始投资一(yī)只估值很低的智慧(huì)家电股，2013年移动互联网行情爆(bào)发(fā)，智慧(huì)家电受到这一主题的加持(chí)，估值大幅提升，给(gěi)组合带来了很好的收益。10年后，在2022年底(dǐ)，这只股票又跌回到很有(yǒu)吸引力的位(wèi)置，而且(qiě)公司主营业务也在转好，我(wǒ)开始陆续买入(rù)，近(jìn)一年多给(gěi)我的组合贡献了较好的收益。

　　券商中国记者：什(shén)么样的公司(sī)算(suàn)是好公司？

　　伍旋：在不同阶段，好公(gōng)司有不同的特点(diǎn)，特别是在中国这样新兴的经济体，公司本身的变化比较大，还有宏观经济、技术周期带(dài)来的变化。特别(bié)是2013年开(kāi)始(shǐ)进入移动互联网(wǎng)驱动的周期，这样的因素怎(zěn)么归纳(nà)到去选择好的投(tóu)资标的？这方面我有挺(tǐng)多思考和体会。当然(rán)，好(hǎo)公司还是有一(yī)些共性可以沉淀下来。

　　券(quàn)商(shāng)中国(guó)记者(zhě)：哪些共性可(kě)以沉淀下来？

　　伍旋：我最看重的是公司治理结构和企业家精神。首先它是(shì)一家非(fēi)常专注的企业，在特定的生意上至少有8至10年的积累；其次，在激励和(hé)分享(xiǎng)机制上，有比较体系化的绑定机(jī)制；第三，对企业内部的资本配置有非常专业和清晰的判断。赚来(lái)的钱，到底应该多大比例分(fēn)配给股东(dōng)，多大比例(lì)留(liú)存下来做新的投入，新的投入与之(zhī)前的业务有多大的关联性，是全新的业务(wù)还(hái)是基(jī)于基本盘衍生出来的业(yè)务，都要有比(bǐ)较清晰的判(pàn)断。

　　前几年有一种思路(lù)是重赛道重(zhòng)商业模式，现在回过头看，发现在一些不算特别好的赛道，竞(jìng)争比较激烈、技术变化比较快(kuài)、需求也不(bù)是那么(me)好，在这些赛道也出现了挺好的投资标(biāo)的，拉长(zhǎng)时间来看(kàn)，这些标的中也有10年十倍的案例出现。这类公司的共性是，有优秀的企业家精神、长期专注在一个领域、对资本(běn)的(de)运用比较有节制，而且善待(dài)股东，回购分红也相(xiāng)对(duì)比(bǐ)较(jiào)慷慨。具备这样一些特征的企业，即使身处竞争性的赛道，拉长时间看，股价(jià)表现还是挺不错的。

　　券(quàn)商中国记者：在你投资(zī)框架进化的过程中，有(yǒu)哪(nǎ)些重要节点(diǎn)？

　　伍旋(xuán)：主要是能力圈在不断扩大，我最初熟悉的金融(róng)、传(chuán)媒是偏服务业的范畴，后来逐渐拓展到家电、消费品，然后是制造业，不同行业的商业模式有很大差异，关键是要有效提炼其中的(de)共(gòng)性，识别好的商业(yè)模式，总(zǒng)结出能够穿(chuān)越牛熊的企(qǐ)业的特点(diǎn)。基金经理要(yào)面(miàn)对(duì)三十多个一级行(xíng)业，5000多家上市公司，要面对很多信息(xī)，怎么(me)才能抓住主要矛盾，提升工作效(xiào)率？这既需要经验积(jī)累，更需要持续的学习和(hé)思考，不断提升自己的(de)认知能力。

　　券商(shāng)中国(guó)记(jì)者：你会否较多去实地调研？

　　伍旋：只要有时间，我会(huì)尽量多跟企业、企业家(jiā)接触，多跟产业上下游接触，更直接地感受到企业、产业发展的脉博。如果大量精力用于盯盘，对自己(jǐ)的投资能力提升是比较有限的。

　　人性决定我们会过度看重(zhòng)短(duǎn)期因素，低估长期因素的影响

　　券商(shāng)中国记者：2014年四(sì)季度(dù)A股市场开启(qǐ)了一轮牛市，回想一下(xià)你当时投资状态？

　　伍(wǔ)旋：从2010年以后，中国(guó)宏观经济进入到(dào)放缓的节奏中，到2014年上半(bàn)年宏观经济相对偏弱，利率水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，股市也比较差(chà)，到(dào)年中(zhōng)市场核心指数的估值水平已跌至(zhì)阶段(duàn)性历史低点。我(wǒ)长期覆(fù)盖金融行业，对利率(lǜ)水平的变化相(xiāng)对比较敏(mǐn)感，三季度提早关注到(dào)票据市场利率(lǜ)有下移的迹象，结合当时偏弱的宏(hóng)观经济，我认为降息是大(dà)概率(lǜ)事件。因此(cǐ)，在市场出现底部迹象时，我提高了组(zǔ)合仓位，增配了低估值高分红(hóng)的大盘股。2014年11月(yuè)降息落地，点燃了牛市。

　　2015年，民间杠杆资金(jīn)进入市场，使市场进入过度追逐风(fēng)险的状(zhuàng)态，加上受到部分传媒、中小(xiǎo)公司出现收购兼(jiān)并的(de)主题事件驱动，使市场进入脱离理性的阶段。

　　券商中国记者：2015年，你怎(zěn)么面对市场(chǎng)的非理性暴涨和(hé)暴跌？

　　伍旋：到2015年4月，我(wǒ)觉得市场过热，对(duì)一些短期受市场追捧的热门行(xíng)业(yè)和股票的(de)基本面充满怀疑，在组合的配置上，就坚(jiān)持以自己认可的企业为主(zhǔ)，没有一味去迎(yíng)合市场。6月中市场暴跌，面对市场系统性波动，我认为，还是(shì)要坚持从最基本(běn)的(de)底层(céng)逻辑出发，做好核心持仓的跟踪研究和(hé)分析，如果对公司基(jī)本面仍然很信任(rèn)，短期这么大的波动就是(shì)暂时(shí)的。

　　券商中国记者：面对市场的(de)系统(tǒng)性下跌，你(nǐ)为什么仍有信心？

　　伍旋：我入行(xíng)后经历过周期历练，面对市场波动相(xiāng)对比较淡定，无论在市(shì)场什么阶段，我对个股的投资机会都持比较乐观的(de)态度，因为市场短期的偏见，会让一部分优质公司被(bèi)忽视被低估，因此，在每个(gè)周期里(lǐ)都蕴含着较(jiào)好的投资机会。

　　券商中国(guó)记者(zhě)：2016年初(chū)又经历了(le)熔(róng)断，当(dāng)时(shí)是如何应(yīng)对的？

　　伍旋：那时市场短时间内出现了极端调整(zhěng)，很多大盘蓝筹股杀(shā)到了很(hěn)有(yǒu)吸引力(lì)的位置，提供了很低的估值(zhí)切入的机会。虽然当时市场非常悲观(guān)，我还是比较有信心，按照我既定的(de)好价格买好公司的(de)框架，利用这个时间点精选个股，去筛选更合适的更好的投资标的，对组合(hé)做了一些结构上(shàng)的(de)调整。

　　券商中国记者：你当时筛选出了什(shén)么投资标的？

　　伍旋：2015年股市大幅波动(dòng)和2016年(nián)熔断时，我买入(rù)了低估值的白酒(jiǔ)龙头股(gǔ)。当时大家的(de)注(zhù)意力都在移(yí)动互联网上，认为这类偏传统的行业没有成长性，一度也提出了年轻人是(shì)不是不喝(hē)白酒的质疑。在这种偏见(jiàn)下，公司(sī)估值跌到(dào)只有15倍PE，股息率有3个(gè)百分点以上，我买入成本很低，持有的时间也比较长，中(zhōng)间结合股价变(biàn)化、估值变化做过大的波段(duàn)操作，总体上(shàng)比较成功，从2015—2019年，累积了非常高的历史投资收(shōu)益。

　　券商中国记者：现在大家(jiā)又提出(chū)了年轻人不喝白酒(jiǔ)的顾虑，你怎么看(kàn)？

　　伍旋：我相对看好高(gāo)端的白酒公司，一(yī)是它们现(xiàn)在(zài)的估值已处在历史底部区间，二是中国特有的白酒文化，三(sān)是高端白酒的整体(tǐ)产能比较稀缺。

　　券商中国记者：为什么要淡化市场波动(dòng)的影响？

　　伍(wǔ)旋：市场长(zhǎng)期是对的(de)，但短期(qī)往往是错的，人性(xìng)决定(dìng)我们会过度看重短期因素，而低估(gū)长期因素的影响。长(zhǎng)期来看，公司股价表现(xiàn)取(qǔ)决于公司能(néng)否长期持续(xù)提供比较好的(de)股东回报，而(ér)市场的短期(qī)波动往往是基于情绪、主题、流动性的影(yǐng)响，或一(yī)些(xiē)事件的催化。

　　市场的波动时时刻刻都在发生，关键是在这么大(dà)的波动中，你的(de)框架和方法要稳定、有效，就像猎人打猎，枪的准心必须稳，如果枪的准(zhǔn)心变来(lái)变去(qù)，注定不会有很好的结果(guǒ)。

　　券商(shāng)中(zhōng)国记者：如果买入后股(gǔ)价下跌，你会怎么做？

　　伍(wǔ)旋：我会反复权衡股价波动与基本面(miàn)匹配的程(chéng)度，如(rú)果基(jī)本面没有太大(dà)变(biàn)化，股价有一些短期扰(rǎo)动是可以接受的。影响股价的短期因素非常多，即使投资框架可以把所有因素(sù)都考虑进去，结果也可能是得不尝失。

　　券商中国记者：2018年市场再次调整，对你有什么影响？

　　伍旋：2018年外有中美贸易(yì)冲突，内有去(qù)杠杆，两个因素促(cù)成了市场的下(xià)跌。对一(yī)个管理组合的投资经理(lǐ)来说(shuō)，宏观变量(liàng)、利率变(biàn)化、货币政策变化等都(dōu)是(shì)日常密切关注(zhù)的因素(sù)，2018年(nián)市场的(de)调整，迫使我更深入去学习和完善宏观分析框(kuāng)架以及大类资产配置。反思和总(zǒng)结是(shì)最(zuì)重要的，否则就浪费了市场给我(wǒ)们的学习机会。

　　券商中国记者：2020年是(shì)公募基(jī)金业绩的大年，为什么你的表现比较平淡？

　　伍旋：那一年我没有抓住核心资产、新能源的投资机会，所以业绩(jì)比较一般。在2020年全球流动性助推的浪潮中(zhōng)，核心资产的估值很快提到历(lì)史上(shàng)限，或者达到我接受不了的水(shuǐ)平(píng)，所以我卖出比较早，没有(yǒu)吃到鱼尾。至于(yú)新(xīn)能源，则在于我的能力(lì)圈(quān)在当时有所欠缺，没有及(jí)时捕捉到(dào)新能(néng)源行业(yè)的变化。

　　我在每一个阶段，都(dōu)会按照既定的框(kuāng)架，对(duì)持仓的品种做(zuò)风险和收益的权衡。那几(jǐ)年，我从估值(zhí)的角(jiǎo)度筛选到一些估值比较低、质地(dì)比较好的(de)行业和个股(gǔ)，比如，近几年对我贡献(xiàn)比较大的电信运(yùn)营(yíng)商(shāng)的投资机会，就是在2020年下半年找到的。

　　券商(shāng)中国记者：当时，你还做了什么布局？

　　伍旋：我在2020—2021年提前布局了一些细分行业，包(bāo)括计算机软件、电器(qì)设备以及部分出口企业。另外，这两年(nián)表(biǎo)现比较好的区域性银行，也是那两年在相对比(bǐ)较低的位(wèi)置(zhì)上买入。

　　券商中(zhōng)国记者：最近三年，你的排(pái)名都很靠前，超额收益是怎么来的？

　　伍旋：一是在2020年市(shì)场追逐核心资产(chǎn)时，能够坚守自己的价值判断，没有随(suí)波逐流；二(èr)是基于自己的价值判(pàn)断，选出(chū)了一些有好价格(gé)的好公司。近年来，市(shì)场虽然出现系统性下跌，还是表现出比较明显(xiǎn)的结(jié)构性特征，只不过市场风格(gé)从(cóng)核心资产、新兴(xīng)的热门领域逐渐转(zhuǎn)移到一些性价比(bǐ)更好的板块上，跟我的持仓风格比较(jiào)契合，所以，我(wǒ)的组合获得了较明显的超额收益。

　　券商中国记者：如果做业(yè)绩归因，你的超额(é)收益最大的来源是什么？

　　伍(wǔ)旋：我的超额(é)收益的最大来源是个股选择，行业配置，资产配置上也(yě)是正(zhèng)向的贡献。

　　敢于独立思考，才能抓住赚大钱的机会

　　券商中国记者：投资是否一个概率问题，如何面对市场的随机性？

　　伍旋：投资肯定是一个概率的判断，因为市场(chǎng)在高(gāo)度的波动中，企业的运作也面临方方面(miàn)面不确定因素的影(yǐng)响，在(zài)这个过(guò)程中，要确保下行的(de)风险可控，上行的潜在收(shōu)益相(xiāng)对比较好，存在这种概率的投资机会才是我比较看重的。

　　券商中国记者：如(rú)果犯错怎(zěn)么办？

　　伍旋：做投(tóu)资，犯错是(shì)家常便饭，一个比较好的投资经理胜率也只有50%—60%，关键是要及时(shí)纠正错误。如果股价走势与你之前的判断出现比较大的偏差，要做深入的反思和跟踪，反复验(yàn)证，如(rú)果出现了之前没有预料到的实质性变化，或底层(céng)逻辑上出现较大的偏差，应该及时(shí)调整持仓。

　　券商中国记者：有(yǒu)些个股卖了还会涨，你会不会后悔？

　　伍旋：我会对历史案例做复盘，有的企业可能(néng)的确有穿越牛(niú)熊的特质，但我对它的认知不够，所以过(guò)早卖出，对这样的公司我需要进一(yī)步(bù)加深(shēn)认识；有些公司可(kě)能的确是估值过高，虽然我卖出后它还会(huì)涨，我也不会有遗憾。

　　投资最终是(shì)要积累正向(xiàng)的收益，从绝对收益的角度(dù)看，在估(gū)值已经抬升、对(duì)基本面(miàn)的乐观前景反应很(hěn)充(chōng)分的时候，也意味着未来的潜在收益(yì)大概率会(huì)收敛，在这种情况下(xià)减仓，才(cái)能不断累积正向的超额收(shōu)益。

　　券商中国记者：如何克服人性弱点？

　　伍旋：股票市场价格的波(bō)动，是千千万万投(tóu)资者交易出来的(de)，它反映出人性的恐惧和贪婪，要敢于独立思考，同时心理要有强大的韧性，才能抓住赚大(dà)钱的投资机会。

　　这其(qí)中很重要的一(yī)点是对风险的容忍程度(dù)，如(rú)果风险偏好太(tài)高，一两个错误就可能让你从牌桌上下(xià)来；如果风险偏好过低，过于保守，又可能(néng)错失本应该捕捉到的赚钱机会。每个人都需要根据自己的性格、认(rèn)知能力，对风险(xiǎn)偏(piān)好的容忍度做个性化的调整。

　　一个完美的风险偏好，不(bù)会过度保守，具有适(shì)度的、积极的风险承受能力，能够抓(zhuā)住机会，又不至于让(ràng)你犯(fàn)错导(dǎo)致一次就Game Over，这是一个持续修炼(liàn)的过程。

　　券商中(zhōng)国记者：你如何在投资中修炼自我？

　　伍旋：一(yī)是要不断持(chí)续阅读、学习、归纳和(hé)总结，这是(shì)基本功；二是要保持开放包容的心态，多和同行、领(lǐng)导(dǎo)、同事(shì)交流；三(sān)是逆风时要多跟(gēn)客户交流，努力得到客(kè)户的理解，这是非(fēi)常关键的(de)因素。

　　券(quàn)商中国(guó)记者：持有人收益往往(wǎng)低于基金净值(zhí)增长(zhǎng)，对此(cǐ)你怎么看？

　　伍旋：如(rú)果大家选择了像(xiàng)我这样投资风格非常稳定、有非常清(qīng)晰的投资理念的组合，应尽量避免做短期操(cāo)作(zuò)，要保(bǎo)持一个相对比较长时间持有的心态。

　　券商中国(guó)记者：相对比较长是多长？

　　伍旋：对短期波动性比较强的权益类资产，如果你是从基本(běn)面、从上市公司价值创造的角度来投资，最好是以三到五年的(de)周期来判断(duàn)。

　　券商中国记者：如何向投资者阐述你的能力圈？

　　伍旋：我希望选出具备长期可持续竞(jìng)争(zhēng)优势的公司(sī)，按照产品的差异化、成本领(lǐng)先、牌(pái)照壁垒三(sān)个要素，我(wǒ)的能力圈主要集中在三个方向：一是大的消费赛道，因为消费行业无论产(chǎn)品还是品牌都比较容易(yì)产生差异化特征的(de)企业；二是细分(fēn)的制造业，中国有比(bǐ)较好的工程师红(hóng)利、比较(jiào)全的产业链基础(chǔ)，成本领先优势从全球(qiú)来看都(dōu)是可(kě)持(chí)续的；三是金融(róng)股(gǔ)和国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)为主的大盘蓝筹(chóu)股，带有挺高的明(míng)显的牌照壁垒特征。

　　券商中国记者：你如何解压？有什么业余爱好？

　　伍旋(xuán)：资本市场周期性很强，波动性较大，基金经理遇上顺风、逆风是家常便饭，面对挑战，承受压力是我们工作的一部分，也是这(zhè)项工作(zuò)的乐趣所在。我们要慢慢适应压力，管理压力，与压力(lì)和平共处。

　　工作之余，我比较喜欢(huān)运动，主要是跑步(bù)、骑车等，其余时间就看看电视听听音乐。

　　券商中国记者：谈谈对你影响(xiǎng)最(zuì)大的人或书(shū)。

　　伍旋：投资是认知的变现，要不(bù)断提升自己的(de)认知能力，这么(me)多年我一直坚持(chí)阅读，包括大家熟知的投资(zī)大师的一些经典的投资(zī)书藉，还有经(jīng)济类、社科类的书藉(jí)。

　　对我影响最大的是一些投资大师和企(qǐ)业家的传记，这些优秀人物令人敬佩，他们(men)的人生观、价值观，他们提倡的长期主义(yì)，对我都有很(hěn)大影响。

　　危中有机，从不怀疑中国经济蕴藏的潜(qián)力

　　券商中国记者：你(nǐ)怎(zěn)么看(kàn)中国经济？

　　伍旋：尽管近几年股市(shì)表现不太理想，但我对中国经济蕴藏(cáng)的潜(qián)力从来没有怀疑(yí)过。虽然中国经济经(jīng)过20多年的高速发展，现在处在增(zēng)速放缓的(de)阶段，但我们的城镇(zhèn)化率、人均产(chǎn)出、人均收入还(hái)有很(hěn)大的提升空间；另外(wài)中国作为全球第二大(dà)经济体(tǐ)，地大物博，区域之间的差异(yì)也很大，这些(xiē)因素都将推动经济可(kě)持续发展。

　　我们短期的确面(miàn)临一些周期性因素(sù)的影响，但也有挺多新兴的亮点，比如近期火(huǒ)爆的《黑神话：悟空》游戏(xì)，像电竞游戏这(zhè)样的细分领域多年保持着快速的增长，细心观察，还是有(yǒu)很多新的(de)机会正在蕴育中，从长期看，未来的(de)商业化潜力和空间都(dōu)挺大的。

　　券商中国记者：在实地调研(yán)中，企业传递出什么信息？

　　伍旋：在宏观层面，现在是总需求承压，对企(qǐ)业的挑战、压力都比较大，但我跟很多(duō)上市(shì)公司特别是蓝筹龙头(tóu)公司交流后(hòu)，明显感(gǎn)觉到(dào)他们(men)商业运营的能力跟10年、5年之前相比有明显提(tí)升(shēng)，大家都(dōu)很有活力，都在积(jī)极应(yīng)对挑战，只要公司治理相对比(bǐ)较好，能(néng)够想清楚在弱周期(qī)里(lǐ)怎么调整企业的战略布局和(hé)经营(yíng)策(cè)略，结果(guǒ)相对来说会比较好。总体上，从微(wēi)观层面、中观层面看，并没有像资本市场表现得那么悲观(guān)。

　　券商中国记者：你怎么看A股市场？

　　伍旋(xuán)：现在整体(tǐ)上还处在房地产出清的(de)阶段(duàn)，宏观(guān)背景、宏观指标短期偏弱，股(gǔ)市情绪(xù)也比较悲观。但股票市(shì)场(chǎng)经过近几年的大(dà)幅调整，对宏观的悲观预期已有比较充分的反映，另外(wài)，无风险利率也处(chù)于偏低的水(shuǐ)平，这意味着，投资股票(piào)资产的机会成本也相对(duì)比较低(dī)，市场(chǎng)短期可能(néng)仍处于(yú)底部震(zhèn)荡的(de)阶段，长期(qī)来看，股票资产投资(zī)的吸引力(lì)越来(lái)越朝(cháo)着有(yǒu)利的方向发(fā)展(zhǎn)。

　　由偏见产生的周期性(xìng)波动，是资本市场固有的共性，如(rú)果你对好公司有一个综合评判(pàn)的框架，在被低(dī)估、忽视的(de)投资标的里，大概率能找到较好的结(jié)构性机会(huì)。第一，这(zhè)个市场空间足够大，市(shì)场规模有近80万亿(yì)元，有5000多家公司，再加上沪港通(tōng)经过(guò)10年运行，已经比较(jiào)成熟，其中有(yǒu)上百家(jiā)比较优质的企业可供选择，虽然市场短期的波动难以预测，但整体还是可选择的，投资机会(huì)也比较多(duō)。

　　券商中国记者：你现在(zài)看(kàn)好什么行业或领域？

　　伍旋：在当下，所有行业都面临需(xū)求(qiú)相对(duì)疲软(ruǎn)的现状，所有(yǒu)行业多多少少都有周期性(xìng)的压力，更重(zhòng)要的是企业怎么去应对，企业的战(zhàn)略路径要想得比较清晰，要在现有的条件下(xià)更好(hǎo)地去整合(hé)资源，做好第二曲线的投入和产出。如果企业(yè)很积极而且符合逻(luó)辑去应对挑战，并且(qiě)更加注重股东回报，在这(zhè)个周期里，就是挺好(hǎo)的结构性机会，我自己的持仓都是基于这样的逻辑去(qù)布局。

　　券商中国记者：从公开资料看，你(nǐ)较长时间持有银行股，在银行(xíng)股投资方(fāng)面(miàn)你有什么经验？

　　伍旋(xuán)：银行是一个牌照壁垒(lěi)比较高(gāo)的行(xíng)业，拉长(zhǎng)时间看，它的股东回报略高于社会平均回报，是值得考虑的一个比较好的生意。另外，当市场阶段性的对宏观经济比较悲观的时(shí)候，对银行这样一类周期性比较(jiào)强的金融股，往往存在阶段性的负面(miàn)偏见，短(duǎn)期会(huì)有(yǒu)错杀或忽视，使得银(yín)行股的估(gū)值跌到极低的水平，在这种时候，往往能够产生比较好的投资机会。

　　责编(biān)：汪(wāng)云鹏

责任编(biān)辑：石秀珍 SF183

未经允许不得转载：天津电机维修_天津进口电机维修_天津特种电机维修_天津发电机维修鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键