美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑

　　北京(jīng)时间9月19日凌晨，美国联邦储备委员会宣布(bù)，将联(lián)邦基金利率目标区间下调50个基点，降(jiàng)至(zhì)4.75%至 5.00%之间的水平。这是美联储自2020年3月以来(lái)的首次降(jiàng)息，也标(biāo)志着其货(huò)币政策由紧缩周期转向宽松周
期。

　　机构人士表示，此次美联储降息被(bèi)视(shì)为“非(fēi)常规”开(kāi)局，历史上降息(xī)50个基点起步(bù)的情况只有在美国经(jīng)济或市场紧(jǐn)急时刻才会出现(xiàn)。这引发了市(shì)场对(duì)美国经济“硬着陆”的(de)担忧。不过，美(měi)联储主席鲍威尔的表态也反映出美联储(chǔ)呵护就业(yè)市场(chǎng)的较强决心，不愿以经(jīng)济衰(shuāi)退为(wèi)代价换取通胀目标(biāo)的达成。

　　对于 美联储货币(bì)政策
后续如何演绎(yì)，机构人士判断(duàn)，年内仍将有两次降息，整体降(jiàng)息周期可(kě)能持续一年以上。对于大类资产的交易逻辑，鉴于美国(guó)经济衰退预期的证伪需要时(shí)间(jiān)，并且四季度将(jiāng)迎来美国大选，短期内(nèi)大类资产价格可(kě)能波动较大，后续或需观察美国经济、通胀(zhàng)、就业等(děng)各项数据的实际表现。

　　● 本报记者 周璐璐

　　就(jiù)业为主要决定(dìng)因子(zi)

　　美(měi)联(lián)储在9月利率决议声明中表示(shì)，对通(tōng)胀率可持续地(dì)朝着2%目标前(qián)进有了更大信心，并认(rèn)为(wèi)实现充分就(jiù)业(yè)和物价稳(wěn)定两大目标的风险(xiǎn)大致处于平衡状态
。

　　从声明发布后的全球资产表现看，市场仍在担忧美国经济衰(shuāi)退的风险。“降息50个基点更(gèng)容易让市场对美国经济有(yǒu)更大衰退的(de)担忧，因此鲍威尔强调并没有看到有任何迹象表明衰(shuāi)退的可能性正(zhèng)在上升，试图用这种方式来对冲市场的(de)担心。”中金公司海外策略首席分(fēn)析师(shī)刘(liú)刚认为，从市场的反 应来看(kàn)，强调(diào)“不着急做更(gèng)多”的确起到了(le)效果，解释了避险资
产的(de)下跌，但美国经济衰退压力缓解还未能完全让市场信(xìn)服，解(jiě)释(shì)了风险资产同样的回调。

　　机构人士普遍认 为，就业成为美联储决策(cè)的决定
因子(zi)。

　　广发证券资深宏观 分(fēn)析师陈嘉荔认为，与7月相比，美联(lián)储在此次声明中强化了风险管理的态度(dù)，并 且突出(chū)其支持充分(fēn)就业的 意愿。这(zhè)或许意味着，在美(měi)联储决议框架中 ，就业为主要决定因子
。

　　“美联储呵护就(jiù)业 市场(chǎng)的决心(xīn)较强，不愿以经济衰退为代价换取通胀目 标的达成。”浙商证券(quàn)首席经济学(xué)家李超表示。

　　在中信证券海外研究首席分析师崔嵘看来，本次50个基点的降息与以(yǐ)往应(yīng)对风险和冲击的 被迫大幅降息不同(tóng)，整体(tǐ)看(kàn)仍(réng)是一次预防式降(jiàng)息，旨在维持当前经 济增(zēng)长和就业市场的(de)状态(tài)。尽管美联储发(fā)表声明表(biǎo)示当前两端的(de)风险是大致平衡的，但本(běn)次会(huì)议(yì)声明(míng)突出了美(měi)联储对就业市场的(de)支撑意愿(yuàn)。从鲍威尔(ěr)的发
言来看，引导经济增速和就(jiù)业市(shì)场维持在当前水平、实现美国经济“软着陆”是(shì)美联储当前的首要目标。

　　中泰证券固定收益首席分析师肖雨判断，“充分就业(yè)”替代“去通胀”已成(chéng)美联储的首要目标。他表示，这一变化背后(hòu)反(fǎn)映在美国通胀持续降温之下，美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑美联储更为关注美国经(jīng)济衰(shuāi)退风险。

　　年内或再降息(xī)两次

　　美(měi)联储年内(nèi)降息路径如何演绎(yì)？

　　“9月点阵图对未来(lái)降息(xī)指引 偏鹰，显示美联储预计2024年仍有两次降息。”陈嘉荔表示。

　　从降息节奏角(jiǎo)度看，李超(chāo)预计，大踏(tà)步降息后，美国经济和通胀(zhàng)的韧性都将进(jìn)一步(bù)提升，这也会在一定程度上约束后续的降息空间(jiān)。在此背景下，预计美联储在11月、12月分(fēn)别降息25个(gè)基点，符合当(dāng)前点阵图的指引；但2025年降息(xī)空间未必能如当前点阵图(tú)显示的达(dá)到100个基点。

　　拉长时间周期看，崔嵘表(biǎo)示，本次点阵图再次(cì)上调了(le)长期利率水平，从(cóng)2.8%上调至(zhì)2.9%（6月从2.6%上调(diào)至2.8%），或显示美联储再次提升对于中性利率水平的评估。“从历史来看，宽松周期不会短期(qī)结束。”肖雨表示，根据美(měi)联储对于2%通胀目标的实现预期，降息周期可(kě)能持续一年(nián)以(yǐ)上。

　　平安证券(quàn)首席经济学家(jiā)钟正生表示，如果仅基于当前美国经济增(zēng)长、就业和通胀水(shuǐ)平，美联储短(duǎn)期应有150个基点左(zuǒ)右的降息空间，从(cóng)而(ér)从限制性利(lì)率回到“轻微”限制性利率。但是，考虑到较快降(jiàng)息可能增加美国通胀反弹(dàn)风险，美联储降息的节奏和幅度(dù)应更受限制(zhì)。

　　短(duǎn)期资产价格料波动较(jiào)大(dà)

　　美联储(chǔ)降(jiàng)息周期已开(kāi)启，大类资产的交易逻辑如何把握？

　　“后续几个月公布的美国经(jīng)济数据至关(guān)重要。”刘刚坦言，美国经济(jì)数据只要能够“立得住”，不大幅恶化，甚至还出现改善(shàn)，都可以进一步佐证美联储想要传(chuán)递的“更快降息但增长不差”信息，届时风险资产将表现更
好，而避险资产的
演绎则接近尾声。

　　在国盛证券首(shǒu)席经济学家熊园看来，鉴于美国经(jīng)济衰退预期的(de)证伪需(xū)要时间 ，并且四季度(dù)将迎来美(měi)国大选，短期内大类资产价格可能波动较大(dà)。后续资产价格如何演绎，需(xū)要观察美国经济、通胀(zhàng)、就业等各项数据的实际表现。

　　李超则对美联储开启降息后的(de)大类资产走(zǒu)势进行了研判。他认为，降息落地后美国经济仍将保持相对优(yōu)势(shì)，从而
助(zhù)力美元维(wéi)持韧(rèn)性；考(kǎo)虑到年内降息(xī)空(kōng)间定价已较(jiào)为充分，10年期美债利(lì)率进一步大幅下行难度较(jiào)大；美元和美债利率企稳(wěn)后，黄(huáng)金价(jià)格短期进一步上行阻(zǔ)力增加，但从中(zhōng)长期来看，全球(qiú)地 缘不(bù)稳定预期以及美国潜美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑在的再通胀压力仍将利(lì)好黄金(jīn)长期走势；美股短期仍将维持(chí)较高波(bō)动率，但在经济“软着
陆”和货币宽松的共同(tóng)配合下，下(xià)行风险有限。

　　“美联储降(jiàng)息也(yě)给中国国内货币政策留出了空(kōng)间，人民币对美元汇率压力明显减轻，中国股票、债券等资产价格外 部(bù)压力(lì)进一(yī)步减轻。”李超说。

　　对于大宗商品，南(nán)华期货认为，短期看降息对大宗商品的影响(xiǎng)总体偏利多，但需要认识到当下的降息并不是构成所谓对美国(guó)经济的“救命稻草”，依然(rán)不能对美国经(jīng)济“软着陆”做太过乐观的市场判断。除黄金具有相对明确的配置价值外，其余资产依然需要谨慎对待。

责任编辑：尉旖涵

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