板块配置月报：现金流上行，折
现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块

8月，A股市场呈现下跌态势，沪(hù)深(shēn)300指数收益率为-3.51%。中证(zhèng)全债、中证国债以及中证企业债(zhài)收益率分别为0.15%、0.17%、-0.20%。

不定期调仓的绝对收益配置组合最新仓位配置为：信用债: 20.0%, 中短债: 80.0%。

8月周期上游 以及金融板块跌幅较小(xiǎo)

8月周期上(shàng)游以(yǐ)及金融板块跌幅较小，周(zhōu)期下游以及成长等板块(kuài)表(biǎo)现较差。行业方面，石油石化以及煤炭行业跌幅较小，农林牧渔、美容护 理、建筑材料等(děng)行业出现较(jiào)大回撤。

现金流上行，折现率下行：建议配置周期上游、周期中游板块

根(gēn)据最新数据，天风制造业活动指数同比上行，现金流上行，折现率下行(xíng)，模型建议(yì)9月配置周期上游、周期(qī)中(zhōng)游板块。

根(gēn)据对(duì)应时期Two-Beta板块(kuài)轮(lún)动结(jié)果，我们构建回测(cè)框架，策略历史表现优异，历史年
化收益8.71%、相对沪(hù)深300指数超额8.35%。

 8月
，A股市场呈现下跌态(tài)势，沪深300指数收益率为-3.51%。中证
全债、中证国(guó)债以及中证企业债收
益率分别为0.15%、0.17%、-0.20%。

不定期调(diào)仓的绝对收益配置组合跟踪

   在报告(gào)《CTA思维下的资产配置方法》 中，我们构建了一类不定期触发调仓的绝对(duì)收益型资产配置策略，配置资产范围包括黄金(jīn)、南华商品、沪深300，中长期信用债、货币(bì)基(jī)金指数等，力求获取超越一(yī)般固收(shōu)类(lèi)产(chǎn)品的业绩回(huí)报。策略回(huí)测 历史(shǐ)表现优越(yuè)，历史年化收益8.46%、最大回撤5.71%。

今年以来组合(hé)绝对收益(yì)为6.90%，最大回撤为2.75%。当前最(zuì)新(xīn)仓位配置为(wèi)：信用债: 20.0%, 中短(duǎn)债: 80.0%。

根据最新的仓位配置(zhì)，我们在信用债(zhài)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金、中短债主题基金中结合(hé)基金规模、Alpha、风险(xiǎn)指标等维度筛(shāi)选相应基金(jīn)，基金推(t板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块height: 24px;'>板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块uī)荐名单以(yǐ)及相应的权(quán)重配置建(jiàn)议(yì)如下。

行业轮动

8月周期上游以及金融板块(kuài)跌幅较小

8月板块层面(miàn)，周期(qī)上(shàng)游以及金(jīn)融板块跌幅相对较小，周期下(xià)游(yóu)以及成长等板块表现较差。行业方面石油石化、煤(méi)炭等行业跌幅最小，农林牧渔、美(měi)容护理、建筑(zhù)材料等行业出现较大(dà)回撤。

下月(yuè)板块配置建议

现金流上行，折现率下行：建议配置(zhì)周期上游、周期(qī)中游板块

  基于《天风金工行业轮动系列报告之一——基(jī)于现金流与(yǔ)折现(xiàn)率(lǜ)的板块轮(lún)动策略》 中的TWO-BETA板块配置模型，我们得到如下板块现金流折现(xiàn)率beta结果(guǒ)。

  可以看到金融、周期上(shàng)游、周期中游对于现金流，也就是(shì)经
济的景气程(chéng)度敏(mǐn)感度较高(gāo)，而周期下游、消(xiāo)费、成长板块则相对敏感度较低。因此在现金流上行(xíng)时，应当配置金融、周期上游、周期中游，现(xiàn)金流下(xià)行时应当配置周期下(xià)游、消费、成(chéng)长(zhǎng)。

  在现金流上行环境中 ，金融、周期上游、中游(yóu)三个板(bǎn)块对于折现率的敏感度也存在较大差异，金融板块折现率beta为负，即折现率(lǜ)的上行有利(lì)于(yú)金融板块。因此在现金(jīn)流上行(xíng)，折现(xiàn)率上行时，配置金融板
块，现金(jīn)流(liú)上行，折现率(lǜ)下行(xíng)时，配置周期上游、周期中游板块。

  在现金流下行(xíng)环境中，成长板块(kuài)折现率beta显著高于周期下游(yóu)板块，因(yīn)此成长板块应(yīng)当在现金流下行，折现率
下行时(shí)进行配置。而周期下游适宜在现(xiàn)金流下行，折现率上行环境中配置，消费板块折现率居(jū)中，在折现率上行下行中均有配置价值。

  现金流方面我们构建了天风制造业活动指(zhǐ)数同比指标作为代理变量，构建方法如下。

  围绕制(zhì)造(zào)业活动(dòng)的指数主(zhǔ)要分为三类(lèi)：1）制造业景气度调查：通过采购经理的预期来反映(yìng)制造业(yè)情(qíng)况，我们选取国内最权威的两大景气度指数：中采PMI和财新PMI；2）制造业行情反(fǎn)馈：我们(men)选取了PPI、发(fā)电量和铁路货运量，其中(zhōng)PPI代表(biǎo)工业品价格与制造(zào)业(yè)息(xī)息相(xiāng)关，而发电量和(hé)铁路货运量也是克强指(zhǐ)数的关键成分，能深刻反应工业的景气(qì)度水平 ；3)进出口环境：制造业产业链复杂，往往与贸易强相关(guān)，且各国工业景气度较为(wèi)同步，我(wǒ)们选取了(le)进口金额、工业企业出口交货值、美国ISM制造业(yè)协(xié)会PMI。

     数据处理步骤如下： 

1． PMI、财新PMI和(hé)美国制造业协会PMI指(zhǐ)数已经是经(jīng)过季调的环(huán)比类数据，我(wǒ)们不再进行加工； 

2． 出于数据的可得性，从2010年1月(yuè)份数据(jù)开始(shǐ)，滚动对(duì)过去7年的非季调类型指标进行季调，并与季调数据结合进行(xíng)标准化处理，对标准化后的数据每月(yuè)滚动进(jìn)行PCA分解。

    折现率方(fāng)面，我们选择10年(nián)期(qī)中债 国开债到期(qī)收益率(lǜ)作为代理变量，指标(biāo)最新走势如下：

根据最新数据，天风制造业活动指数同比上行，现金流上行，折现率下行，模型建议9月(yuè)配置(zhì)周期上游、周期中游板块。

    根据对应 时(shí)期(qī板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块)的(de)板块轮动结果(guǒ)，我(wǒ)们构建以下(xià)回测框架：

• 回测时间：2010年1月(yuè)至今；

• 基准指数：沪深300指(zhǐ)数；

• 调仓周期：月度调(diào)仓；

• 调仓规则：每月末根据板块轮(lún)动结果按(àn)基准权益指数权重等比例放大持有相应板(bǎn)块；

• 交易成本(běn)：双边0.3%（买0.1%，卖0.2%）

    根据下表可以看到，策略历史表现优异，2010年至今大部(bù)分完整年度相对沪深(shēn)300指数超额收益为(wèi)正，仅(jǐn)2014年、2022年以及2023年超(chāo)额收益为负。2015年、2019年以及2021年策略相(xiāng)对沪深300指数超(chāo)额收益均(jūn)达(dá)到20%以上。策略总体(tǐ)历史年化收益8.71%、相对基准超额(é)8.35%。

    今年以来策略绝对收益为(wèi)-5.70%，相对基准(zhǔn)超额-2.51%。    

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