四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？

　　公募定价权正成为基(jī)金经理参(cān)与(yǔ)企业经营、公司治理的关键(jiàn)力量。

　　随着成长赛道的估值崩塌以及基(jī)金经理对成长质量的(de)重(zhò四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？ng)新定义，本次(cì)上市公司(sī)中期财报已(yǐ)成为企业迎合基金经理选股标准的窗口(kǒu)，一批基金重仓股舍弃烧钱换增长、用低(dī)毛利(lì)非主营业务粉饰规模增长的(de)失血打法，“放弃”“聚焦”“高质量(liàng)业务”“现金流”已成为本次(cì)中期财报中最普遍的四大关键词，放弃漂亮财报的经营策略变化，也使得不少基金重仓股出现“利空(kōng)”业绩披露后的强势拉升的反常现象。

　　对此，张坤、傅鹏博等多位明星基金经理认为(wèi)，成长必须(xū)是高质量的，不是粗放经营或者烧钱带来的(de)，应是在合理回报率情况下获(huò)得的增长，未来评估好标的是一家企业的现金流创造能(néng)力，而(ér)非单纯的收入增长。

　　不漂亮的财报如何(hé)吸引(yǐn)基金

　　随着2024年基金重仓股(gǔ)中期业绩的披露完毕(bì)，对许多基金(jīn)经(jīng)理而(ér)言，这更像是一次基金经理参(cān)与企(qǐ)业经营后的成长回归，亦是(shì)一次公募(mù)话语权引(yǐn)导公司经营治理的一次历史性窗口。

　　尽(jǐn)管大多数成长(zhǎng)股(gǔ)在本次中期业绩上带来的业绩(jì)难言“漂亮(liàng)”，但市场定价机构却可能给出完全不同的理解。

　　在8月25日晚(wǎn)间发布(bù)上(shàng)市(shì)后(hòu)营收大幅下降的基金重仓股——创新奇智，其在短短5个交易(yì)日(rì)内大涨(zhǎng)超18%。而在8月22日微盟集团发布半年报，收入同(tóng)比下滑超两成且净利亏损的情况下，亦在最近5个交易日内涨超12%。此外，华泰(tài)柏瑞旗下多(duō)只(zhǐ)基金集体抱(bào)团的明源云(yún)，在8月15日发布营收下降后，其自当日累计股价涨幅已接近19%。

　　甚至由盈利转为巨额亏损的基金重仓股奈雪的茶，在披(pī)露2024年中期业绩转亏超4.3亿元(yuán)后的(de)次日，收(shōu)盘仅下(xià)跌2.8%，而在2个交易日后又(yòu)再度上涨超5%，收复业绩(jì)发布前的股价失地(dì)，这(zhè)种微妙的“股价容忍”变化与此前港股基金重仓股业绩警告后10%甚至20%的下跌大(dà)有不(bù)同。

　　事实上，成长赛道基金经理对成(chéng)长质量的容忍度一直(zhí)在降低，尤其是(shì)最近三年基金(jīn)重仓股的股(gǔ)价崩塌(tā)，很(hěn)大程度上来自基金经理的容忍度过高。

　　刚刚卸(xiè)任基金(jīn)经理的南方基金的一位人士解释(shì)成长赛道跌跌不休时认为，由于无风(fēng)险收益率下(xià)行，在成长板块坍塌的背(bèi)景下(xià)，对成(chéng)长(zhǎng)股的投资上应该回归投资(zī)的本质，降低主题(tí)投资的权重，以景气成长和质(zhì)量成长作为选(xuǎn)股标准，过去投资者对成(chéng)长股的(de)容忍度较高，后(hòu)续应该(gāi)重(zhòng)视公司(sī)成长的质量。

　　显而易见的是，这些(xiē)发布“利空”业绩的基金重(zhòng)仓股，跌不动甚至(zhì)集体走出(chū)反(fǎn)弹(dàn)的现实，并非意(yì)味着基(jī)金经理对成(chéng)长容忍度(dù)较高，反而进一(yī)步(bù)说明，哪怕是对成长股越来越苛刻、容忍度越来越低的基(jī)金经理，在面临许多基金重仓股已跌去90%的背景(jǐng)下，理解当前(qián)业绩的内(nèi)涵和质量尤为关键。

　　“当前下跌80%、90%后(hòu)，在(zài)极低估值水平(píng)下发布的‘业绩利空’，它(tā)的投资(zī)吸引力远远大(dà)于三年前这些公司在股价高位发布的‘业绩利好’，这也涉(shè)及(jí)投资本质是有(yǒu)关性价比的成长质量取舍。”华南地区的一位基金经理认为，当前上市公司在经营层面正在迎合基金(jīn)经理对什么才是成长质(zhì)量的定义，这也是许多基金重仓股利空(kōng)不(bù)跌的核心原(yuán)因。

　　上(shàng)市公司经营(yíng)策略迎合公(gōng)募定(dìng)价(jià)

　　在成长赛道投资上，现金流(liú)创造能力正成(chéng)为许多基金(jīn)经理(lǐ)评估好公司、好声音(yīn)的核心依(yī)据，这也是许多基金重仓股在(zài)表面业绩亏(kuī)损(sǔn)背景下，能在市场底部旱(hàn)地拔葱的核心原因。

　　前海开(kāi)源(yuán)基金、嘉实基金重仓的哔(bì)哩哔哩尽管2024年上半年净利润亏损超13亿元，且(qiě)营收增长似与成长股并不匹配(pèi)，上半年(nián)营收增长仅13%。但对开(kāi)始关(guān)注盈(yíng)利质量和成长内涵的(de)基金经理而言，业绩大幅亏(kuī)损的哔(bì)哩哔哩在今年中期(qī)业绩上首次展现出现(xiàn)金流创(chuàng)造能力(lì)——2024年中期(qī)的正向(xiàng)经营现金流高(gāo)达24亿元，而在去年同期则(zé)有6.5亿元的现金净流(liú)出。

　　在估值被严厉(lì)审视和压制(zhì)的背(bèi)景下，基金重仓股们似乎也在集体探讨(tǎo)这样的问题——什么样(yàng)的经营模式、成长内涵才能重新吸引公募基(jī)金的关注，而现今创造能力与生存能力无疑是各家公(gōng)司最终得出的经营答案。

　　“我们关注到许多公司(sī)哪怕牺牲收入规(guī)模，也开始转向真正的成长内涵，许(xǔ)多公司放弃了原(yuán)先的(de)经营模式，不少公司都开始战略(lüè)放弃那(nà)些毛利率非常低但会为收入规模(mó)加分的业务。”深圳一位港股主题基金经理(lǐ)认为，在成长赛道崩塌(tā)之前，获得高估值的经营模式是收入(rù)规模保持高速增长，至于这些大(dà)幅增加的(de)收入能不能转换(huàn)为公司(sī)的现(xiàn)金流，以及能否增加公司的竞(jìng)争力，则不是高估值冲(chōng)动下考虑的问题。

　　他举例说道，比如有的公司有技术但可能缺乏市场，如果放(fàng)弃自己品牌为头部品牌公司(sī)做(zuò)代工，主动成为头部品牌企业的供应链里(lǐ)面的“螺丝钉”，可能在短时间内(nèi)获得巨大的收入增(zēng)长，这类公司在(zài)今天的市场环境(jìng)下，可能就会(huì)面临成长(zhǎng)质量(liàng)的问题。

　　上述(shù)人(rén)士还(hái)认为，还有部分(fēn)公司此前(qián)依靠(kào)一些与主营业(yè)务并不匹配的低(dī)毛(máo)利(lì)率来(lái)“粉饰”财报层面(miàn)的(de)收入规模，而今随(suí)着成长质量越(yuè)来(lái)越多地被市场拷(kǎo)问，这些公司(sī)也开(kāi)始了精(jīng)打细算、战略聚焦，从表面的收入规模转向现金流创造能力。

　　业绩大幅下滑的微盟(méng)集团再度回归基金重仓股组合的一个核心(xīn)因素，即在于该公司舍弃了与主(zhǔ)营业务关(guān)联度较低的低(dī)毛利业务。财报显示(shì)，微盟集团收入大幅下降原因(yīn)在于，与此前剥离智慧餐饮业务类(lèi)似，微盟也同步(bù)降(jiàng)低了微商城业务和其(qí)他小微业(yè)务的投入，在商家解决(jué)方案方面，微盟大幅度(dù)减少低利润(rùn)的TSO服(fú)务(wù)（跨境全链路营销）和信贷技术服务等业务，更加聚焦于高毛利率的广(guǎng)告SAAS业务。

　　上述变化显(xiǎn)而(ér)易见的是，基金(jīn)经理能够穿透财(cái)报业(yè)绩下降本身的“利空”，而更加关注(zhù)业绩(jì)下降背后公司经营现金流的创造能力——微盟集团2024年上半年(nián)的(de)正向经营现(xiàn)金流流入净额达到2950万元(yuán)，而去(qù)年同期(qī)的经营现金流流出则高达(dá)6.6亿元，因此今年也是微盟(méng)集团上(shàng)市(shì)八年来(lái)的首次中(zhōng)期现金(jīn)流取(qǔ)得正值。

　　现金流创(chuàng)造力渐成基金选股关键指标(biāo)

　　事(shì)实上，成长(zhǎng)赛道的基金重仓股，在基金(jīn)经理已经不能容忍烧钱扩张规模(mó)的背景下，纷纷转(zhuǎn)向基(jī)金经(jīng)理最(zuì)关心的内涵。

　　券商中(zhōng)国记者注意到(dào)，在(zài)上市(shì)公司2024年中期财报(bào)披露季中，“放弃”“聚(jù)焦”“高质量业务”“现金(jīn)流”已成为上市公司在(zài)财报中最普遍提及的四大关键词。比如(rú)创新奇智在财报中(zhōng)强调“公司高度加强现金流管理，注重收入质量”，医渡科技则强调“进一步(bù)聚焦核心业务，改善经营现(xiàn)金流，保持长期主(zhǔ)义理念”等。

　　显而易见的是(shì)，基金经理(lǐ)的选股标准、对成长容忍度的变化(huà)以及对成长质量定义的变化，在很大程度上影响了(le)上市(shì)公司的估值和流动性，这也体现出公募基金这一股票市场最(zuì)大定价机构在(zài)企(qǐ)业经营上正产生巨大的影响(xiǎng)力。

　　“随着半年报陆续披露，筛选过程和标准会更加审慎严谨(jǐn)，评估好标(biāo)的未(wèi)来现(xiàn)金流创造的能力(lì)，提高选股的赔率和胜率。”明星(xīng)基金经理(lǐ)、睿远成长价值基金经理傅鹏博表示(shì)，下半年将继续积极寻找高(gāo)景气和成长(zhǎng)类公司，秉持“选择具有核心竞争(zhēng)优势、行(xíng)业竞争格局好、增长确定性高以及公司治理规(guī)范”的理念去搭建组合。

　　易米基金权益(yì)投(tóu)资部总监包丽华也认为，未来选股标准上上市公司的自由现金(jīn)流将是一个极为关(guān)键的指标。她认为，自(zì)由(yóu)现(xiàn)金流是高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)阶段A股基本面的灵魂指标(biāo)，在评估企业财务健康(kāng)状况和投资价值(zhí)方面具备(bèi)无可比(bǐ)拟的(de)重要性，现金流的(de)选股指标(biāo)和有效性未来在(zài)股票市场可能越来越多地成为关(guān)键因素。

　　顶(dǐng)流基金经理张坤也强调了自由现金流在选股上的意义，他认为成长(zhǎng)不应该是烧钱带来(lái)的粗(cū)放式增长。

　　“成长必须是高质量(liàng)的(de)，不是粗放经营或者烧钱带(dài)来的(de)，应是在合理边际投资回报率情况下获得的。我们会很关注公司对(duì)成本费用的控制能力、运营资本的管控能(néng)力、自由现金(jīn)流的(de)产生能力、资本分配的能力(lì)以及回(huí)报股东的意愿。”张坤认为，人们往往倾(qīng)向于崇尚复杂的东西，不屑于显而(ér)四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？易见的东西，认(rèn)为它们太(tài)过简单。事实上，投(tóu)资与(yǔ)奥运跳水比赛的计(jì)分方式并不相同，难度系数(shù)并不重(zhòng)要。能正确投资一家有着(zhe)单一成功要素(sù)、简(jiǎn)单(dān)易懂并且可持久保持下去的公司(sī)，与投资一家有(yǒu)着多项竞争变量且(qiě)复杂难懂的公司相比，即使后者(zhě)已(yǐ)经经历缜密而(ér)深入的(de)分析，两者的(de)回报难言(yán)孰优孰劣。

责任编辑：杨红卜

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