多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利

　　来(lái)源：市值风云

　　实控人3年5闯港交(jiāo)所。

　　作者 | 布偶(ǒu)

　　编(biān)辑 | 小白

　　2024年港股IPO递(dì)表的多(duō)点数智（Dmall Inc，公司），自称是中国最大的零售云解决方(fāng)案服务商。

　　营收高度依赖物美集团的输血(xuè)

　　读者(zhě)可能想问，什么是零售云解决方案？多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利

　　简言之，它旨在解决零售行业的核心挑战：如何做到“货架上的商品正好(hǎo)是顾客想要的(de)”。在过去，商家在商品备货时，常遭遇(yù)商品(pǐn)短缺或库存过剩的情况。商品短缺导(dǎo)致顾客流失，库(kù)存过(guò)剩又会(huì)导致(zhì)额外的资金占用和成本。

　　零售数字化理论上可以通过深度学习等技术，对用户的多维度特征进行分析，如(rú)收入、性别、教育(yù)水平等，预测他(tā)们的购买(mǎi)偏好，以解决这个(gè)难题。甚(shèn)至牛逼的(de)模(mó)型上还能预测下一个可能的爆款。

　　不(bù)过毕(bì)竟这是理(lǐ)想状态，实际上当下(xià)最好的(de)模型和最强的算力，也很难长期稳定地(dì)预测瞬息万变的商业环境。

　　Dmall Inc，中文(wén)名(míng)字(zì)是多点数智，背后的资方包括(kuò)联想创投、福田引导基(jī)金、腾讯、IDG资(zī)本，而此次上市的联席(xí)保荐人为瑞(ruì)银集团、招商国(guó)际、招商证券国际。

　　创始人张(zhāng)文中作为实(shí)控人，合计间(jiān)接(jiē)持有公司58.4%的股份。

　　2023年，公(gōng)司营收(shōu)17.5亿（同比 + 16.6%），扣非(fēi)归母(mǔ)净亏损1.2亿（上年(nián)同期净(jìng)亏(kuī)损2.8亿）。

　　（来源：上市(shì)申请文件，制图：市值(zhí)风云APP）

　　2023年，公司营收增长主要得益于两大业务线的增长(zhǎng)：零售(shòu)核(hé)心服务云和电子商务服务云业务。

　　其中，零售核心服务云业务线(xiàn)的(de)增长(zhǎng)主(zhǔ)要来(lái)自(zì)商品交易总额增加、新(xīn)增用户(hù)、AIoT解决方案业务增长以及现有客户定(dìng)制化服务增长等(děng)因素(sù)。电子商务服务云业务线的(de)增长主要来自O2O服务量增加(jiā)和抽佣率提升。

　　同时，公(gōng)司通过减少(shǎo)O2O业务(wù)投(tóu)资、优化研发和行政人员结构、减少对零(líng)售(shòu)消(xiāo)费者的(de)推(tuī)广优惠等(děng)措(cuò)施，将扣(kòu)非归母净亏(kuī)损逐年收窄。

　　这些(xiē)成本控制措施的(de)效果直接反映在公司盈利(lì)能力的改(gǎi)善上。2023年(nián)，公(gōng)司毛利率虽然降至40.7%，但经调整(zhěng)营业(yè)亏损率和净亏损率分别为 - 16.2%和 - 33.9%，较上年同期均有所改善。

　　（来(lái)源(yuán)：上市申请文件，制图：市值风云APP）

　　然而，仅凭财务数据，我们难以窥见多点数(shù)智的(de)全(quán)貌。这家公司本质(zhì)上是从物(wù)美(měi)体系中拆分的一条业务线，它高度依(yī)赖物(wù)美体(tǐ)系(xì)。

　　2021-2023年间，关联实体（包(bāo)括麦德龙(lóng)中国、重庆百货（600729.SH）、新华(huá)百货（600785.SH）及(jí)百安(ān)居中国）贡(gòng)献了(le)公司(sī)约7成总(zǒng)营收，且占比逐年上升，2023年已达到3/4（具体为74.9%），为13.1亿。

　　（来源：上(shàng)市申请文件(jiàn)，制图：市值风云APP）

　　高度依(yī)赖物美系的商超和百(bǎi)货业(yè)务，对(duì)多点数智来(lái)说并不是好事。物美(měi)系的零售业务不仅增长缓慢，盈利能力(lì)也十分有限，很难支持多点数智的业务(wù)增长。

　　无论是物美集团自有的(de)零售业务(wù)，还是重庆百货、新(xīn)华百货等关联企业，在2018至(zhì)2023年间的营收CAGR均未超过3%，且营业利润率普遍维(wéi)持在5%左右(yòu)。

　　过往的递表材料反映出，物(wù)美集团的商(shāng)超零售业务营收(shōu)爆发式(shì)增(zēng)长主(zhǔ)要归功于收购，如果(guǒ)只考虑物美科技自有的(de)零售业务，2019年和2020年的增速均未(wèi)超过10%。

　　此后(hòu)，集团的零售业务(wù)线的表现(xiàn)更是下滑。风云君在麦德(dé)龙供应链的IPO项目分析覆盖中，提到2020-2022年间，物美商业(yè)的年营收从(cóng)30亿下(xià)滑至(zhì)24亿，三年间(jiān)累(lèi)计净亏损3.4亿。

　　（来源：嘉实物美REIT招募发(fā)行书）

　　（来源：市值风云(yún)APP）

　　尽管多点(diǎn)数智表示正在积极拓展外部客户以实现收入多元化，但公司(sī)当下趋势(shì)除了愈发依赖“物美系(xì)”，销售和(hé)营销的(de)投入也在持(chí)续减少，销售费用率呈现逐年下降趋势，从2021年的58.2%一路(lù)降(jiàng)至(zhì)2023年(nián)的(de)10.3%。

　　按理说，零(líng)售云系统服务普遍依赖各行业的龙头企业作(zuò)为主要客户，行业内销售费用率不低于40%是常态。作为参考，以(yǐ)ERP和SaaS服务为核心的金蝶国(guó)际（00268.HK）在这期间的(de)销售(shòu)费用率平均为41.4%。

　　零售数字化服务的(de)业务推(tuī)广难

　　除了上(shàng)市融资(zī)以填补持续亏损的窟窿，多点数(shù)智的上市背(bèi)后，似乎还隐藏着创始人张(zhāng)文中个人(rén)的执念。

　　张(zhāng多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利)文中(zhōng)在过去3年，带着(zhe)物美集(jí)团5闯港交所。

　　物美集团旗下原本就有(yǒu)于(yú)2003年在港股上市(shì)的物美商业，然(rán)而(ér)最终在2016年私(sī)有(yǒu)化退市。

　　2021年，张文(wén)中张罗着让公司重新上市的事宜(yí)，他曾试图将物美超市和麦德龙中(zhōng)国整合，以(yǐ)“物(wù)美科技”的名称(chēng)冲击港股IPO，但未能成功。

　　2024年，他再次尝试冲击(jī)港股上市，将旗下部分资产分别打包成两个公司，麦德龙供应链和多点数智，一起申请上市(shì)。

　　其(qí)中，麦德龙供(gōng)应链对应的是物美(měi)旗下的麦(mài)德龙中国超(chāo)市和物美超市(shì)的(de)供应链，而多点数智则对应(yīng)的是供应链的数字化系(xì)统。

　　当下公司的业务虽然也包(bāo)括营销及广告服务云（提(tí)供广告投放策略和数(shù)据洞察）和电子商务服务云服务（提供线(xiàn)上到线下平台服(fú)务(wù)和配送服务解决方案），但是公(gōng)司(sī)在不(bù)断向一体化和服务深化转型(xíng)，努力推动(dòng)操作系(xì)统和AIoT解决方案业务。

　　2023年，操(cāo)作系统和AIoT解决方案合计给公司贡献了91.5%的营收，为10.2亿。

　　（来(lái)源：上市申请文件，制(zhì)图：市值(zhí)风云APP）

　　总(zǒng)体(tǐ)来说，无论是营(yíng)销及广告服务云，还(hái)是(shì)Dmall操作(zuò)系统和AIoT，多(duō)点数(shù)智(zhì)的(de)核心业务都围绕着零售(shòu)数字(zì)化解决(jué)方案展开。

　　然(rán)而，零售(shòu)数字化解(jiě)决(jué)方案落地的一大挑战(zhàn)在于数据获取和优化空间。

　　首先，零售数字化涉及的(de)数据处理工作纷繁复杂(zá)。POS系统、自(zì)助结账机、智(zhì)能货架、RFID等(děng)设(shè)备和(hé)系统(tǒng)各自有不同的运营商，所采用的数据(jù)统计系(xì)统和数据库也各不相(xiāng)同。

　　此外，零售渠道日益多元化(huà)，常包括官方(fāng)网(wǎng)站、电商平台(tái)、社交媒体、自有App、小程序等，数据(jù)来源分散，使得线上线下多渠道数(shù)据的融合变得复杂，涉及大量数据清(qīng)洗和整合工作。

　　由于(yú)每个(gè)企业都有其(qí)独特的(de)业务流程和需求，零售数字化解决(jué)方案几(jǐ)乎等同于量身定制，需要投入大量的人力物力进行(xíng)开多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利发、测试和后期运维。随(suí)着(zhe)业务和渠(qú)道的不断拓展，维护(hù)成本也会随之(zhī)增加。

　　因此，这类服务(wù)的价格通常较(jiào)高，常达到百万甚(shèn)至千万级别。即便如此，如果能(néng)为零(líng)售商带来5%左(zuǒ)右的净利(lì)润增长，就已算是效果显著。

　　高昂的服(fú)务费用决定了多点数智的目标客(kè)户主要是(shì)财力(lì)雄厚的(de)头(tóu)部零售(shòu)商，他们才有足够的利润空间，愿意为这种能带来几个(gè)百分点(diǎn)净利润提升的服(fú)务付费。目(mù)前，多点数智的客户主要是7-Eleven和罗森这类公司，也印证了(le)这一点。

　　其次，大型零售商通常视运营数据为核心机(jī)密，不愿与同为零售企业(yè)的物美共享。毕竟，零售业的核心竞争力之一(yī)就是供应链管理，将运营数据(jù)拱手相让，意味着将商业机密泄露给(gěi)竞争对手。

　　一般来(lái)说，大(dà)型零售(shòu)商对零售数字化解决(jué)方案商非常谨(jǐn)慎，通常只愿意开(kāi)放部分渠道（如1-2个电商平台店铺）或部分(fēn)商品的运营(yíng)数据，供(gōng)其进行分析和优化。例如，7-Eleven仅在(zài)广东门店采用了(le)多点(diǎn)数智的Dmall系统。

　　这种数据和优化空间壁垒，无(wú)疑会(huì)限制(zhì)多点数(shù)智(zhì)的(de)服务效(xiào)果。数据越全面，可供优(yōu)化的业(yè)务层面越多，优化(huà)效果(guǒ)越好。

　　反之，优化效果(guǒ)会打折扣(kòu)，客户的满(mǎn)意(yì)度和续费意愿也会受到影响（公司(sī)主要以订阅制或按交易总额收费）。

　　公司(sī)整体处在烧(shāo)钱模式，自由现金流为负。

　　公(gōng)司减少了包括研发支出，销售和营销支出在内的多项开支，使得经营现金流净额的亏损收窄。此外，公司主要依靠自主研发的系统(tǒng)和租赁的(de)服务(wù)器，因此资(zī)本支出相对较低。

　　2023年，公司的自由现金流为(wèi) - 1.9亿。

　　（来源：上市申请文件，制图：市值风云APP）

　　按公(gōng)司当下的可用现金(jīn)总量（5.6亿(yì)），以及若保持正(zhèng)常运营将带(dài)来的每年至少2亿的资金消耗，大概只能维持2-3年的(de)时间。

　　随着持续(xù)亏损带来(lái)的资金(jīn)需求，公司的有息(xī)负债率也有所提高，截至2023年末，公司的有息负债率为37.9%，经调整可赎回优先股后的资(zī)产负债率为(wèi)85.5%。

　　（来源：上市申请(qǐng)文件，制图：市值风云(yún)APP）

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责任编辑(jí)：杨(yáng)红卜

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