国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？

　　国(guó)盛证券首席经济(jì)学家，熊园（金麒麟分析师） 博士

　　国盛证券宏观分析师，穆仁文（金麒麟分(fēn)析师）

　　事件：2024年8月新增人民币贷款9000亿，预期8850亿，去年同期1.36万亿；新增社(shè)融3.03万亿，预期2.7万亿，去年同期3.13万(wàn)亿(yì)；存量社融增速8.1%，前值(zhí)8.2%；M2同比6.3%，预期6.3%，前值6.3%；M1同比(bǐ)-7.3%，前值(zhí)-6.6%。

　　核心观点：受票据冲量(liàng)、政府债券多发带动，8月信贷(dài)社融规模略(lüè)好于预期，但结(jié)构延续欠佳，集中体现(xiàn)在：M1同比连续5个月为负、且(qiě)续创历史新低(dī)，居(jū)民短期贷款连续7个月同(tóng)比少增(zēng)，居(jū)民中长期贷款同比再度转为少(shǎo)增，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款连续(xù)6个月同比(bǐ)少增等(děng)。往(wǎng)后看(kàn)，继续提示：当前经济下(xià)行(xíng)压力不(bù)小、需求不足是核心约束，全年“保(bǎo)5%”亟待政策(cè)“持续用力、更加给力”。具体到货币端，宽松还是大方向，大概(gài)率会再降准降息，也很可能会调降存量(liàng)房(fáng)贷利率。

　　1、整体看(kàn)，8月信贷规模好于预期、但仍明(míng)显低(dī)于季节性，社融规模在政府债券拉动下好于(yú)预期、也好于季节(jié)性；结构上延续了近几个月趋势，整体仍然欠佳。

　　2、往后看，继续提示：当前经济下行压力仍大、尤其(qí)是需求不(bù)足的问题仍突出，全(quán)年“保5%”仍需政(zhèng)策加码，货(huò)币宽松仍是大方向，年内大概率还会降准降息，也很可能会调降存量房(fáng)贷利(lì)率。

　　> 8月PMI加速下行、物价(jià)低于(yú)预(yù)期、高频(pín)数据延续低位(wèi)震荡，指向当前经济下行压力仍(réng)大(dà)，全年(nián)“保5%”仍需政策“持续用力、更加给力”。

　　> 具(jù)体到货币(bì)端(duān)，央行有关部门(mén)负责人在解读8月数据时表示将“坚持支持性(xìng)的货币政策立场”，并“着手推出一些增量政策举措，进(jìn)一步降低企业融资和居民信贷成本”，指向央行货币政策重心转向稳增长(zhǎng)、宽(kuān)松还是大方向，我们预计，年内(nèi)大概率还会降准降息，也很(hěn)可(kě)能(néng)会调(diào)降存量房贷(dài)利率。

　　3、短期(qī)看，有4点关注：

　　> 短期可(kě)能的降准降息；

　　> 美联储降息节(jié)奏(zòu)；

　　> 财政(zhèng)加(jiā)码(mǎ)后，宽信用推进情况、挖掘机等实物工作量形成情况；

　　> 稳地产可能的增量政策，包括可能调降存(cún)量房贷利率、核心城(chéng)市可能的进一步放松（取消限购/取消普宅和非普宅区别）、收储规模也可(kě)能(néng)扩大等。

　　正文如下：

　　1、新增信贷规模略好于预期、但仍(réng)低于季节性，结构也未有好转，需求不足的问题仍然突出(chū)。具体看：居民贷款低于季节性，短期贷款连续(xù)7个月同比(bǐ)少增、指向(xiàng)消费仍然偏弱，中长期贷款同比再度转为(wèi)少增、地产销售偏弱仍是主要拖累；企业短期贷款、中长期(qī)贷款均不同程度走弱，实(shí)体融资意(yì)愿偏弱(ruò)、财政配套融资偏(piān)弱(ruò)可能是主要拖累，票据融资延(yán)续(xù)多增、冲量特征明显。

　　>总量(liàng)看(kàn)，8月(yuè)新增信贷9000亿，同比少增4600亿，略高于预期（市(shì)场预期8850亿），但(dàn)仍明显低于季节性（近三年同期均值(zhí)1.28万亿）。其中(zhōng)，居民贷(dài)款新增1900亿，同比少增202国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？2亿；企业贷款新增8400亿，同比少(shǎo)增1088亿；非银贷(dài)款减少1355亿，同比少增997亿(yì)。

　　>居民贷款低于季节性，居民短期贷款连续7个月(yuè)同比(bǐ)少增(zēng)，指(zhǐ)向消费仍然偏弱，中长(zhǎng)期贷款同(tóng)比再度转为少增(zēng)，地产(chǎn)销售偏弱仍是主要拖累。8月居民短(duǎn)期贷款增加716亿，同(tóng)比少增1604亿，已连续7个月同(tóng)比少增，指向居民消费可能仍(réng)然偏弱；居(jū)民中长期贷款增加1200亿，同比再度转为少增（少增402亿），与当前房地产(chǎn)销售表现一致（8月30大中(zhōng)城房地产销售面积降幅(fú)进一步走阔至-24.3%，13城二手房销售面积同比0.7%、较上月也明显放缓）。

　　>企业短期(qī)贷(dài)款、中(zhōng)长期贷款均(jūn)不同程度(dù)走(zǒu)弱，实体融资意愿偏弱、财政配套融资偏弱可能是主要拖累，票据融资延续多增、冲量特征明显。8月(yuè)企业短期贷(dài)款减少1900亿，同比少增1499亿；中长期贷款(kuǎn)增加4900亿，同比少增1544亿、已连续6个月同比少增，可能与(yǔ)企业投资意愿不强、专项(xiàng)债(zhài)等财政配套融资(zī)偏弱有关；票(piào)据(jù)融资5451亿，同比多增1979亿，冲量(liàng)特(tè)征明显。

　　2、新增社融(róng)规模明(míng)显好于预(yù)期、也好于季节性，政府债(zhài)券大幅多增是主要拉动，贷款、企业债券(quàn)仍然偏(piān)弱，存量(liàng)社融增(zēng)速较上月回(huí)落0.1个百分点至(zhì)8.1%。

　　>总(zǒng)量看，8月新增社融3.03万亿，同比少增981亿，明显好于预期（市场预期2.7万亿），也好于季(jì)节性（近三年(nián)同期均(jūn)值 2.86万亿）；存量(liàng)社(shè)融(róng)增速较上月(yuè)回落0.1个(gè)百分点至8.1%，为历史最低水平。

　　>结(jié)构看，8月社融口径的人民币贷款新增 1.04万亿，同比少增2971亿；政府债(zhài)券新(xīn)增1.61万亿，同比大幅多增4371亿，是社融的主(zhǔ)要拉动项，9月政府债券继续加快(kuài)发行，预计(jì)将继续支撑9月社融数据(jù)；企业债券融资(zī)新(xīn)增1692亿，同比少增1096亿，与企(qǐ)业(yè)贷款数据表现一(yī)致；表外融资新增(zēng)1161亿，同比多(duō)增156亿，信托(tuō)贷款(kuǎn)同比多增是主要(yào)拉动(dòng)，可能与地产相关融资有关。

　　3、M1增速进一步回落，并续创历史最低水平，指向(xiàng)企业资金(jīn)活化仍(réng)偏弱；M2增速与上月持平，基数走低(dī)可(kě)能仍是主要支撑。

　　>8月M1同比-7.3%，较上月大幅(fú)进一步回落0.7个百分点，连续5个月负增、并创历(lì)史新低(dī)，企业资金活化意愿偏弱仍是主因；M2增速同比6.3%、与上月基本持平，低(dī)基数仍是(shì)主要支撑，后续伴(bàn)随财政支出加快，M2增速有(yǒu)望企稳回升。存款端，8月(yuè)存(cún)款(kuǎn)新增2.22万(wàn)亿，同比(bǐ)多增9600亿，其(qí)中，财政存款增加5587亿，同比多增5675亿，可能与专项债发行较快(kuài)，相关资金尚(shàng)未拨付等因素有关。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：政策力度、外(wài)部环境等超(chāo)预期变化。

责任编辑：凌辰

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