鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键

　　近(jìn)年来，市场持续调整，在市场的疾风骤雨(yǔ)中，有少(shǎo)部分基(jī)金(jīn)经理以相对稳健的业绩，引发市场(chǎng)关注。鹏华基金(jīn)基金经理伍旋就是其中相(xiāng)当出色的一位，他的(de)代表作鹏华盛(shèng)世创新基金的投资业绩近(jìn)年来在(zài)同类产品中持续领先(xiān)。

　　伍旋拥有18年证券从业经验，投资年限近13年，位(wèi)列(liè)全(quán)市场公募基金经(jīng)理(lǐ)前4%。2006年中，伍旋完成(chéng)北大光华管理学院MBA的(de)学业后，加盟鹏华基(jī)金任金融鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键行业研究员(yuán)，2011年开始管理基(jī)金产品，在近13年的投资生涯中，伍旋获(huò)得了优良的(de)投资业绩。根据Wind数据，以他管理时间最长的鹏(péng)华盛世创新基金为(wèi)例，从2011年12月28日至今，该(gāi)基金在其任职期间的净值增长率为320.34%，年化净(jìng)值增长率为11.97%。

　　伍旋如何建立自己的投资体系，如(rú)何不断进化和(hé)迭代？他如何控制回(huí)撤，平稳度过熊(xióng)市？他对中国经济和A股(gǔ)市场(chǎng)的(de)未来有什么看(kàn)法(fǎ)？证券时报记者日前采访了伍旋，他表示：“尽管近(jìn)几年股市表现(xiàn)不太(tài)理想(xiǎng)，但我对(duì)中国经济蕴藏(cáng)的潜力从(cóng)来没有怀疑过。我跟很多上(shàng)市公司，特别是(shì)蓝筹龙头公司交流后发(fā)现，大家都(dōu)很有(yǒu)活力，都在(zài)积极(jí)应对挑战，从微观层面到(dào)中观(guān)层面，并没有像资本市场(chǎng)表现出(chū)的那么悲观。”

　　最看重公司治理结构和(hé)企业家精神

　　证券时报记者：你2006年(nián)入行(xíng)，早期有(yǒu)什么印象深刻(kè)的人(rén)和事？

　　伍旋(xuán)：从2006年—2007年，实体经(jīng)济(jì)很好(hǎo)，资本市(shì)场也很火爆，2008年美国次贷危(wēi)机爆发，引(yǐn)发了全球(qiú)性的股票熊市，A股市场下跌(diē)也非常惨烈。从宏观经济到资本市场，再(zài)到(dào)上市公(gōng)司，都产生了剧烈波动，反差特别强烈，市场系(xì)统性风险叠加上市公司经营上的波(bō)折，让一些在2006年、2007年受到市场高度(dù)认可的好公司，突(tū)然就陷入低谷，下滑速度令人震撼。

　　这样的从业经历对入行不太久(jiǔ)的我来说，是非常(cháng)宝贵的经验。通过深入复盘、思(sī)考和学习，我逐步认识到美(měi)国市场(chǎng)、全球(qiú)宏观(guān)的大(dà)变量是如何影响到总(zǒng)需求，从而(ér)影响上(shàng)市公司个体的。我也通(tōng)过加深对资本市(shì)场、宏观经济中周期性因素的学习，逐渐认识(shí)到资本市场的周期性特点。

　　证券时报记者：2011年12月你开始管理鹏华盛世创新基金，从研究转向(xiàng)投资是否有(yǒu)挑战？

　　伍旋：基金(jīn)经理需要关注全(quán)市场，而我当时对研究过的金融、传媒、家电等行业比较熟悉，对其他行业知之甚少(shǎo)，因此，需要尽快走出特定行业研究员的局限，尽快熟悉其他行业(yè)，努力做到全市场覆盖(gài)。我需要建立一个系统性的认知框架，对上市公司(sī)的投资价值做出快速判(pàn)断，为此(cǐ)投入了大量精力和时间，2012年，初步形成了一个(gè)较为(wèi)系统性的框架，通过这(zhè)个框架(jià)选(xuǎn)出(chū)了一些公司，产生了很好的效果。

　　证券时报记者：这个框(kuāng)架的核心是什(shén)么？

　　伍旋：无论做价值还是成长，都要抓取影响投资标的未来潜在收益的最核心因素。我是偏价值风格，最(zuì)核心的判断因素是上市公司股权价(jià)值。如果一家好(hǎo)公司，因为市场下跌，它的(de)市(shì)值明显(xiǎn)小于股(gǔ)权价值，就是(shì)较(jiào)好的投资机会；如果涨多了，市值远(yuǎn)远超出它应有的股权价值，就是卖出的(de)机会。

　　证券(quàn)时报记者：你很看重估值？

　　伍旋：投(tóu)资股票(piào)需要对(duì)市(shì)场或者未来怀有敬畏之心，买入(rù)时要尽量保持足够的安全边际，为了应对市场波(bō)动，或者(zhě)为未来企业经营过程中的不确定性保(bǎo)留余地(dì)，应(yīng)该在估值便宜的前提下，尽量选择好的上(shàng)市(shì)公司，远离差的公司或管(guǎn)理层。在此基础上，我提炼(liàn)出自己的投资理念是：好价格买好公司。

　　证券时报记者：什么样的公司才是好(hǎo)公司(sī)？

　　伍旋(xuán)：我最看重的是公(gōng)司治理结(jié)构和企业家精神。首先它是一家非常专注的企业(yè)，在特定的生意上至少有8到10年的积累；其次，在激励和分享机制上，有比较体系化(huà)的绑定机制；第三，对(duì)企业内部的(de)资本配置有非常专业和清晰的判断。赚来的钱，到底应该多大比例(lì)分(fēn)配给(gěi)股(gǔ)东，多大比(bǐ)例留(liú)存下来做新(xīn)的(de)投入，新(xīn)的投入与之(zhī)前的业务(wù)有多大的(de)关联性，是全新的业务(wù)还是基于基本盘衍生出来的业务，都要有比(bǐ)较清晰的判断。

　　前(qián)几年有一种思路是重赛道、重商(shāng)业模式(shì)，现在回过头看，发(fā)现在(zài)一些不算特别好的赛道也出现了挺好的投资标的，这些赛道竞争比较激(jī)烈、技术变化比较快，需(xū)求也(yě)不(bù)是那(nà)么好，但拉(lā)长(zhǎng)时间来看，这些标的中也有10年10倍的案例出现。这类公司的共性是：有(yǒu)优秀的企业家精神(shén)、长期专注在一个领域、对资本的运用比(bǐ)较有节(jié)制，而且善待股东，回购分红也相对比较慷慨。具(jù)备这些(xiē)特(tè)征(zhēng)的企业，即使(shǐ)身(shēn)处竞争性赛(sài)道，拉长时间(jiān)看，股价表现还挺不错的。

　　我们往往过(guò)度(dù)看重短(duǎn)期而低估长期因素的影响

　　证券时报记者：2015年，你怎么面对市场的非理性暴涨和暴跌(diē)？

　　伍旋：2015年4月(yuè)，我觉得市场过热，对一些短期(qī)受市场追捧的热门(mén)行(xíng)业和(hé)股票的(de)基(jī)本面充满怀疑，在(zài)组合的配(pèi)置上，就坚(jiān)持以自己认可的企业(yè)为主，没有一味去迎合市场(chǎng)。6月中(zhōng)旬市场暴跌(diē)，面对系统性(xìng)波动，我认为还是要坚持从最基本的底层逻辑出发，做好核心持仓的(de)跟踪研究和分(fēn)析，如果对公司(sī)基本面仍然很信任，短期这么大的波动就是暂时的。

　　证(zhèng)券时报记者：面对(duì)市(shì)场的系统(tǒng)性下(xià)跌，你(nǐ)为(wèi)什么仍有信心？

　　伍(wǔ)旋：我入行(xíng)后经历过周期历练，面对市场波动(dòng)相(xiāng)对(duì)比较淡定，无论市场处在什么阶段(duàn)，我对个股的投资机会都持(chí)比较(jiào)乐观的态度，因为市场短(duǎn)期的(de)偏见会让一部(bù)分优质公司被忽视、被低(dī)估，因此，在每个周期(qī)里都蕴(yùn)含着较好的投资机会。

　　证券时报(bào)记者：2016年(nián)初又(yòu)经历了熔断，当时是如何应对(duì)的？

　　伍旋：那时市(shì)场短(duǎn)时间(jiān)内出现了极端调整，很多(duō)大盘(pán)蓝筹股跌到了(le)很有吸引(yǐn)力的位置(zhì)，提(tí)供了很好的切(qiè)入(rù)机会(huì)。虽然当时市场(chǎng)非常(cháng)悲观(guān)，我还是比较有信心，按照我既定的好(hǎo)价(jià)格买好公司的框架(jià)，利用这个(gè)时(shí)间点精选个股，去筛选更合适的更好的(de)投资标的，对(duì)组合做了(le)一些结构上的调整。

　　证券时报记者：为什么要淡化市场波(bō)动的影(yǐng)响？

　　伍旋(xuán)：人性决(jué)定我(wǒ)们会过度看重(zhòng)短期因素，而低估长期因素的影响。长期来看，公司股价表现取(qǔ)决于公司(sī)能否长期持续提供比较好的股东回报，而市场的短期波动往往是基于情绪、主(zhǔ)题、流动(dòng)性的影响，或一些事件的催化。

　　市场的波动时(shí)时刻刻(kè)都在(zài)发(fā)生，关键是在大的波动(dòng)中，你的框架(jià)和(hé)方法要(yào)稳定、有(yǒu)效，就像猎人打猎，枪的准星必须稳，如果(guǒ)枪的准星变(biàn)来变去，注定不(bù)会(huì)有很好的结果(guǒ)。

　　证券时报记者：2020年是公募(mù)基金业绩的(de)大年，为什么你(nǐ)的表现比较平淡？鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键>

　　伍旋(xuán)：那一年我(wǒ)没有抓住核(hé)心(xīn)资产、新能源的投资机会，所以业(yè)绩一般。不过，在那几年，我从估(gū)值(zhí)的角度筛选到一些估(gū)值比较低、质地比较好的行业(yè)和个股(gǔ)，比如，近几年对我贡献(xiàn)比较大(dà)的(de)电信运营商(shāng)的投资机会，就是在2020年下(xià)半年找到的。

　　证券时报记者：当时，你还做了什么布局(jú)？

　　伍旋：我在2020年—2021年提前布局了一些细分行(xíng)业，包括计算机软件、电器设备以及部分出(chū)口企业。另(lìng)外(wài)，这两年表现(xiàn)比较好的区域性银行，也是那(nà)两年在相对比(bǐ)较低的位置买入的。

　　证券时(shí)报记者：最近三(sān)年，你的排名都很靠前，超额收益是怎么来的？

　　伍旋：在2020年市场追逐核心资产时，我坚守了自己的价值判断，没有随(suí)波逐(zhú)流，而(ér)是选出了一些有好价格的好公司。近年来，市场虽然出现系统(tǒng)性下跌(diē)，还是表现出比较明显的结构性特征，只不过市场(chǎng)风格从核心资产、新兴热门领域逐渐转移到一(yī)些性价(jià)比更好的板块上，跟我(wǒ)的持仓风格比较(jiào)契合，所以(yǐ)，我的组(zǔ)合获得了比较明显的超额收益。

　　敢于独立思考才能抓住大机会

　　证券时报记(jì)者：投资是一个概率问题吗(ma)，如何(hé)面对市场的随机性？

　　伍旋(xuán)：投资肯定是(shì)一个概率的(de)判(pàn)断，因为市场在高(gāo)度的波动中，企业的运作也面临方(fāng)方面面不确定(dìng)因素的影响，在这个(gè)过程中，要确保下行的风(fēng)险可控，上行的潜在收益相对比较好，存(cún)在这种概率(lǜ)的投资机会才是我比较看重的。

　　证券时报(bào)记者：如何克服(fú)人性弱点？

　　伍旋：股票市场价格的波动是千千万万投资者交易出(chū)来的，它反映(yìng)出人性的恐惧和贪婪，要敢于独立思考，同时心理要有强大的韧性，才能(néng)抓住赚大钱的机(jī)会。这其中很重要的一点(diǎn)是对风险的容忍(rěn)程度(dù)，如(rú)果风险偏好太高，一两个错误就可能让你从(cóng)牌桌上(shàng)下(xià)来；如果风险偏好过低，过于保守，又可能错失本应该捕捉到(dào)的赚钱机(jī)会(huì)。每个人都需要(yào)根据自己的性格、认知能力，对风险偏好的容忍度做(zuò)个性化的调整。

　　证券时报记者：你如何在投资中修炼自我(wǒ)？

　　伍旋：一是要不断持续阅读(dú)、学习、归纳和总结，这是(shì)基本功(gōng)；二是(shì)要保持开放包容的心态，多(duō)和同行、领(lǐng)导、同事交流；三是(shì)逆风时要多跟客户(hù)交流(liú)，努力得到客户的理解，这是非常关键的因素。

　　证券时报记(jì)者：持有人(rén)收益(yì)往往低于基金净值增长，对(duì)此你怎(zěn)么看？

　　伍旋：如果大家(jiā)选择了(le)像我这样投资(zī)风格非(fēi)常稳定、有非常清晰的投资理念的组合，应尽量(liàng)避免做短期操作，要(yào)保持一个相对比较长时间持有的(de)心态。

　　证(zhèng)券时报记者：相对比较长(zhǎng)是多长？

　　伍旋：对短期波动性比较强的权益(yì)类资产，如果(guǒ)你是从基本面、从上市公(gōng)司价值创造(zào)的角度来投资，最好是(shì)以3到5年的周期来判(pàn)断。

　　从未怀疑中国经济蕴藏的潜力

　　证券时(shí)报记者：你怎(zěn)么看中国经济(jì)？

　　伍旋(xuán)：尽管近几年股(gǔ)市(shì)表现不太理想，但我对中(zhōng)国经(jīng)济蕴藏的潜(qián)力(lì)从来没有怀(huái)疑过。中国经济经过二(èr)十多年高速发展(zhǎn)，现在虽然处在增速放缓的阶段，但我们的(de)城(chéng)镇化率、人(rén)均(jūn)产出、人(rén)均收入还有很大提升空间；另外，中国作为(wèi)世界第二大(dà)经济体，区域之间的差异也很大，这些因素都将推动经济可持续发展。

　　我们短期的确面(miàn)临一些周期性因素的影响，但也(yě)有不(bù)少(shǎo)新兴的亮点，比如近(jìn)期火爆的《黑神话：悟空》，像(xiàng)电竞游戏这样的细分领域多年来一直保持(chí)着快速的增长(zhǎng)。如果细心观察，还是会发现有很多新的机(jī)会正在孕育中。

　　证券时报记者：在实(shí)地调研中，你感觉企业传递出什么样(yàng)的信息？

　　伍旋：在宏观层面，现在是总需求承压，对企业的挑(tiāo)战、压力都(dōu)比较(jiào)大，但我跟很多上市公(gōng)司，特别是蓝筹龙头公司交流后，感觉到他们的商业运营能力跟10年甚至5年之前相比(bǐ)，有明显提升(shēng)，大家都(dōu)很有活力，都在积极应对挑战，只(zhǐ)要公司治理相对比较好，能够想清楚在弱周期里怎(zěn)么调整企业的战(zhàn)略布局和经营策略，结果相对来说会比较好(hǎo)。总体上(shàng)，从微观层面和(hé)中观层面看(kàn)，并没有像资(zī)本市场(chǎng)表现出的(de)那(nà)么悲观。

　　证(zhèng)券时报记者：你怎么看(kàn)当前的A股市(shì)场？

　　伍旋：现在经济整体上还处在房地产(chǎn)出清的阶段，宏观背(bèi)景(jǐng)、宏观指(zhǐ)标短期偏弱，股市情绪也比较悲观。但股票市场经过近几年的大幅调整，对宏观的悲观预期已有比较(jiào)充分的反映。另外，无(wú)风(fēng)险利率也处于偏低的水平，这意味(wèi)着(zhe)投资股(gǔ)票资产的机会成(chéng)本也相对比较(jiào)低(dī)，市场(chǎng)短期(qī)可能仍处于底部震荡的阶段，但长期来看，股票资产的吸引力越来越朝着有利的方向发展。

　　由偏见产生的周期性波动，是资本市场固有的(de)共性，如果你对好公司有一个综合评判的框架，在被低估被忽视的投资标的里，大概率能找到比较好的结构性机会。

责任编辑：江钰涵

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