市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心

　　本(běn)文源自：智通财经(jīng)网

　　步入9月，康(kāng)基(jī)医疗（09997）在二级市(shì)场突遭“六连跌”。公司股价由8月30日收盘价(jià)5.79港元，经过6个交易日(rì)连跌后(hòu)，在9月11日盘中触底4.91港元，回吐了自今年2月中旬以来的全部涨幅。当日夜间，康基医疗紧急发布(bù)了一则澄清公(gōng)告，表示“于本(běn)公告日期，TPG于公司的股份权益(yì)维持不变。”

　　也(yě)就是(shì)在公司发布公告后，不少投(tóu)资(zī)者(zhě)才后知后觉了解到公司股价突然暴(bào)跌的原因。

　　此次(cì)康基医疗出现市场舆(yú)情波动原因在于，市场有消息称在港股披露易官(guān)网查询到TPG作为康基医疗主要股东(dōng)“出售(shòu)”了(le)其持有的康基医疗全部(bù)股份（见下图）。

　　据(jù)智(zhì)通财经APP了解，目前(qián)TPG是康(kāng)基医疗最大的机构(gòu)股东，占股达到17.86%。如果TPG选择全部(bù)出清公司股份，显然将对康基医疗股价和市值造成严重负面(miàn)影响。不过根(gēn)据康基医疗(liáo)的澄清公告，此次(cì)属于(yú)TPG内部(bù)调整后的合规化披露，并不涉及TPG在康(kāng)基医(yī)疗的股份交易。

　　在9月11日发(fā)布(bù)澄清公告后，康基医疗在后续2个交易(yì)日股价明显回升，分别收(shōu)涨(zhǎng)4.39%和2.49%，股价也重回到5.5港元附近(jìn)。

　　然而(ér)就(jiù)算(suàn)忽(hū)视此次“小插曲 ”，自8月20日(rì)发布2024中报后，康基医疗的股价一直未见起色，与上半年发布2023年报后股价累涨近15%的表现(xiàn)相差甚远。其背后或许在(zài)于面(miàn)对不断涌来的(de)全(quán)国性低值(zhí)耗材集采，投资者对于该领域市场增量空间(jiān)以及赛(sài)道内企业估值增长曲线(xiàn)的看(kàn)法正在发生转(zhuǎn)变。

　　加速(sù)高值耗材(cái)的布局与投入

　　8月20日，康基医疗披露其2024年半年报。财报显示，康(kāng)基(jī)医疗当期实现收入(rù)4.58亿元，同比增长13.6%；毛利约3.63亿元，同比(bǐ)增长12.9%；母公司(sī)拥有人(rén)应(yīng)占利润(rùn)约2.86亿元，同比增长11.9%。

　　如果以公司管理层在(zài)2023年报(bào)业绩会上表示的“公司(sī)未来三年收入增长预期为20-25%”为基准，今年上半年(nián)康基医疗的收入增速只能说表现比较(jiào)平淡。另外从收入增速(sù)与毛利增(zēng)速的差值(zhí)，也可(kě)以(yǐ)从侧面看出，公司在成本端出现了一定增长。

　　智通财经APP了解到，作为国内微创(chuàng)手术一次性(xìng)耗材领域的(de)龙头(tóu)，康(kāng)基(jī)医疗主要通(tōng)过(guò)持续兑现研发管线、丰(fēng)富产(chǎn)品组合，为妇产科、普外科，泌尿外科(kē)和胸外科等临床(chuáng)科(kē)室的微创外科手术提供一站式解决方案。其产品线覆盖一次性套管穿刺(cì)器、高分子结(jié)扎夹、一次性电凝(níng)钳、其他重复性(xìng)产(chǎn)品(pǐn)、超声止(zhǐ)血刀、4K内(nèi)窥镜摄像系统以(yǐ)及其他一次性产品等多种微创外科手(shǒu)术器械。

　　其中，一(yī)次性套管穿刺器和结扎夹为公司的核心收入来(lái)源，当期收入占(zhàn)比合计(jì)达到44.84%，从收入增速来(lái)看，二(èr)者当前增(zēng)速仅有12.9%和4.5%，其中(zhōng)结扎夹(jiā)增速放缓大概是(shì)受到(dào)今年7月的全国联(lián)采影响，上(shàng)半年渠道观望情绪较重。相较之下，公司的超声刀和吻合器收入增速分别大增90.2%和1115.7%，侧(cè)面说明康基医疗当期加(jiā)快了两(liǎng)类(lèi)产品的市场产投。

　　由于其与一次(cì)性套市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心管穿刺器和高分子结扎夹相比属(shǔ)于高值耗材，例如公司超(chāo)声刀毛利率仅有50%左右，主要原因便在于人工和生产成本的增加。生(shēng)产(chǎn)难度(dù)决定成本，这也让公司营收成本同比(bǐ)增长了16.44%。

　　从费用端来看，公(gōng)司当期销售费用和管理费用分别为3906.2万元和5085.4万元，同比增速分别达到20.12%和11.96%，而研发费(fèi)用虽账面上同(tóng)比减少了27.8%至4335.4万元，但考虑到报告期内康基医疗取消合并唯精医疗存在相关公司财务出表情况(kuàng)，以康基(jī)医疗实际研发费用(yòng)计(jì)算，其当前数据同比增长了17.1%。

　　虽然国内MISIA市场面临的(de)利空压力多(duō)半来自于(yú)较大规模(mó)细分产品市场(chǎng)的集采降价(jià)风险，但对于康基医(yī)疗来(lái)说，集采的降价利空(kōng)影响并不明显。

　　从深层次来(lái)看，一方面，康基医疗主要采用的是以经销商为主、集采(cǎi)销售为辅的(de)销售模式，2023年经销商(shāng)渠道收(shōu)入占比超过8成，加(jiā)之目前微创手术器械及耗材的终端(duān)价(jià)约为出厂价的4-5倍(bèi)，使(shǐ)得(dé)公司有(yǒu)足(zú)够的空间让利给经销商稳固渠道，进而使得(dé)集(jí)采降价的影(yǐng)响降至最(zuì)低。

　　另一方面，从行业(yè)竞争角度来看，2019年中(zhōng)国MISIA市场中(zhōng)，排名第一(yī)的公司是美(měi)敦力，份额高达41.2%。而康基医疗当时仅(jǐn)有(yǒu)2.7%，2021年也(yě)仅有3.1%，差距过大。对此(cǐ)来说，公司在财报也预判集(jí)采(cǎi)的以价换量将有望加速国产替代，增加公司的产品市占率。

　　然而，投资者在(zài)财报中看到是除了稳定自身在低值耗材领域的增(zēng)长(zhǎng)与市占率外，康基医疗也在加速向高值耗材发(fā)展。

　　走向高端，走向海外

　　正如上文所说，作(zuò)为国产MISIA器械龙(lóng)头，康基医疗完全(quán)可以依托自身的市场渠道建设和先发(fā)优势建立护(hù)城河，但在(zài)集采逻辑下，站在公司角度，存量(liàng)内卷只会持续压缩利润空间，整体(tǐ)市场的增值空间也会大打折扣。因此(cǐ)，在稳固低值耗材基本盘的同时，康基医疗迫切需要寻求下(xià)一个增量市场。

　　现在(zài)摆在康基医疗(liáo)面前的有两个方(fāng)向，一是加速产品(pǐn)从低值耗材到创新力更(gèng)高的高值耗材转变，二是打破(pò)国内内卷局面，将产品输出(chū)到海外市(shì)场。这两个方向并非二选一的关系，而需要康基(jī)医疗同时发力。

　　投(tóu)资者从康基医疗的近年财报可以明(míng)显看出公司(sī)加速向超声刀、吻合器和内窥镜等(děng市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心)高值耗材方向发展，但阻力也随着而来。首先就是其依托低值耗材产(chǎn)品建立起“低研发、低资本开支”且高毛利高净(jìng)利的(de)财务结(jié)构受到一定影响。横向(xiàng)对比(bǐ)国(guó)内主(zhǔ)营结扎夹和止血夹的企业，普遍毛利率在(zài)70-85%，净利率在25-40%，康基医疗作为赛道内头部之一，优秀的财务数据一直(zhí)是其在(zài)二级市场受到投资者关注的原因，但进军(jūn)高(gāo)值(zhí)耗材无疑是“打破舒适(shì)圈”。

　　正如(rú)上面提到如(rú)超声刀(dāo)、内窥镜等产品受(shòu)制于人工与(yǔ)生产工艺成本，毛利率天然更低，在公司加速布局与推广时，会(huì)持续(xù)拉(lā)低其综合毛利率水平。

　　不过走向高值同样有失有得。例如(rú)康基医(yī)疗在2020年年末(mò)拿(ná)到国内吻合器注册证书，到2023年该产品为康基医疗带(dài)来1200万增量市场。根据2023年报，截至2023年末，康基医疗在国内(nèi)共有92项产品获得中国国家药品监督管理局（NMPA）注册，公司技术壁垒也稳步(bù)建立。

　　相较于国(guó)内市场，海外市场似乎更吸引(yǐn)康基医疗的目光。根(gēn)据此前披露的2023年财报，康基医疗在海外市(shì)场(chǎng)投入主(zhǔ)要分为两方面：一方面是加大海外市场注册；另一方面是加(jiā)大自主品牌输出。

　　2023年，康基医疗有(yǒu)22个产品在中南(nán)美和东(dōng)南亚等海外获得注(zhù)册证；在加大(dà)注册投入(rù)的同时，康基医疗也在逐渐加大(dà)自主品牌的输出。过去，国内企(qǐ)业微创外科产品出海以OEM为主，自主品牌较少，国(guó)产(chǎn)品牌在全球市场并没有建立起品牌认可度。虽然此前(qián)康基医疗之前对于海外市场的布局同样(yàng)以OEM为主(zhǔ)，但目前其正在逐步调整布局，2023年其(qí)海外经销商渠道收入同(tóng)比大增(zēng)67.3%，远高于ODM客户渠道。

　　根据最新财报，今年上半年，康基医疗启动了海外客户结构优化工作，产品覆(fù)盖的国家和地区增至69个，同比新增22个；公司共获得141个海外(wài)客户，同比新(xīn)增了43个(gè)。报(bào)告期内，公司新增11个海外注册(cè)证，部分通过OEM客户(hù)和经销商进(jìn)行(xíng)注册。

　　不过康基医疗“走(zǒu)出去”的脚步似乎依然(rán)有些保守。对比(bǐ)同业公司安杰(jié)思，其24H1的海外营收达到了1.38亿元(yuán)人民币，同比增长35.3%，占总营收比重达到52%。相比之下康基医疗的目标则是未来3年海外营收占比达到15%。或许相较出海，康基(jī)医疗更希望(wàng)稳(wěn)定国内(nèi)的基本盘。

责任编辑：张恒星

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