卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？

　　来源：市值风云

　　盈(yíng)利能力下降(jiàng)，高端化转型亟待突破。

　　卓胜微（30卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？0782.SZ）2019年6月上市，是国内最早上市的射频前端芯(xīn)片公司。

　　过了约两年时间(jiān)，2021年6月30日，公司(sī)市值一(yī)度高达1800亿(yì)，较发行时翻了不止20倍，成(chéng)为(wèi)二(èr)级市(shì)场名副其实的科技股“股王”。

　　而近些年受益于政策(cè)支持及资本热潮的驱(qū)动，国内射频前(qián)端行业涌入(rù)大量新进者，在部分同质化(huà)严重的中(zhōng)低(dī)端射频前端产品领域，本(běn)土竞争日趋激烈。

　　如今，公(gōng)司利润巅峰还停留在2021年(nián)，市值较(jiào)巅峰时(shí)期缩水近80%。

　　（来源：市值风云APP）

　　5年营(yíng)收CAGR超50%，服(fú)务(wù)安卓手机厂商

　　射频前端芯片(piàn)到底是个啥？简(jiǎn)单说，射(shè)频前端芯片是与信号传输相关的(de)电子元器件，是通信系统的关键组成。

　　公司产品主要应用于(yú)智(zhì)能手机等移动智能终端(duān)产品，其次还有(yǒu)智能(néng)穿戴、通信基站、汽(qì)车电子、蓝(lán)牙(yá)耳机等(děng)需要无线连(lián)接的领域。

　　多年来，海外头(tóu)部射频(pín)企业凭借卓越的研发、创新和制造能力，几乎(hū)垄(lǒng)断了全球(qiú)射频前(qián)端产业(yè)市场份额(é)。

　　而本(běn)土市场中，卓胜微是目前规模最(zuì)大、盈利最(zuì)强的射频前端器件企业。

　　射频前端具(jù)体包括(kuò)发射通路和接收通路，一般由滤波器(qì)、功率(lǜ)放大器、射频开关(guān)、射频低噪声放大器(qì)、双工(gōng)器等芯片。

　　这其中滤波器和功率放大器是市场容量最大，技术难度更高的领域，也就是(shì)说这两块才最有利可图。根据(jù)招股书测算，2018年射频滤波器、射频功(gōng)率放大器的市(shì)场规模占全(quán)球射频(pín)前端(duān)整体规模(mó)的比重约为56%、21%。

　　（来源：卓胜微招股说明书(shū)）

　　但(dàn)对于当时亟待转型的(de)卓胜微来说(shuō)，“避难就易”也不失为一种务实(shí)的策(cè)略。公司(sī)避开(kāi)了(le)射频(pín)滤(lǜ)波器和功率放(fàng)大器市场(chǎng)，以(yǐ)射频开关和低噪声放大器为着力点(diǎn)，2010年公司开始切入射(shè)频前端(duān)芯片市场。

　　很快公(gōng)司就抱上了三星的大粗腿，三(sān)星原本也是公司转型前的电视芯片客户。

　　2018年公司的营收5.6亿，还下滑了5.3%，主因(yīn)是三(sān)星大腿不好抱了，新(xīn)品控(kòng)制更(gèng)加严格，三(sān)星营收占比从(cóng)46%降至(zhì)23%，此外竞争激烈(liè)导致产品销量(liàng)、单价下降。

　　但随后5年时间里，公司受益国(guó)产替代以及5G的持续渗透，整体营收快速增长且在量上有明(míng)显变化。2018-23年营收CAGR为51%，2023年营收43.8亿元。今年一季度，继续增长(zhǎng)67.2%。

　　（市值风云APP）

　　公司客户覆盖的是全球主要(yào)安卓手机(jī)厂商，近年来随着(zhe)终端库存改善、安卓新机不断涌现等，业绩有所好转，公司称产业逐渐进入(rù)上(shàng)行(xíng)周期。

　　（来源：卓胜微2023年报(bào)）

　　而同行思(sī)佳(jiā)讯(xùn)却显得有些黯淡，2018-23年营(yíng)收CAGR仅有 4.3%，其中2023年以及今年前三季度分别下滑13%、11%，今(jīn)年(nián)前三(sān)季度营收为31.5亿美元。

　　（来源：iFinD，制图：市值(zhí)风云APP）

　　这其中(zhōng)主要原因是Android智(zhì)能手机客户对思佳讯的需求下降，早在2019年主要由于华为被(bèi)列入实体(tǐ)名单导致当年营收下降12.7%。

　　此外思佳讯收(shōu)入较大依赖苹(píng)果(guǒ)（AAPL.O），一定程度(dù)会受到(dào)苹果业绩(jì)影响(xiǎng)，2023年苹果营收下滑(huá)2.7%。最终思佳讯对苹果(guǒ)的销售额占(zhàn)比从2018年的47%上(shàng)升至2023年的66%。

　　（来(lái)源：思佳讯2023年报）

　　（来源：思(sī)佳讯2019年报）

　　在射(shè)频前端领域，一招鲜自然是行不(bù)通的，公司需要通(tōng)过加快产品性能迭(dié)代等方式推出契合市场需求的(de)新产(chǎn)品。

　　那么在营收增长的背后，公司有哪些实力作为支撑？未来有何(hé)看点？

　　向(xiàng)集成模组化发(fā)展，打造供应链自主可控(kòng)能(néng)力

　　公司(sī)是以射频分立器件——射频开关和低噪(zào)声放大器起家，其中射频(pín)开关是公司第一大产品，2020年营收22亿，占比78%。

　　根据东海(hǎi)证券，2020年公司射频开(kāi)关业务占全球的(de)5%，排名第五，为国(guó)内射频开关龙头企业。

　　但射频前端集成模组化才是产业(yè)发展趋(qū)势(shì)，因为射频前端芯片只有不断(duàn)提高(gāo)集成(chéng)度与性能并使体积(jī)小型化，才能满足终端设备小型、轻薄、功能多样化的需(xū)求。

　　根据Yole Development预测，2021-26年，全球射频前端市场年(nián)均复(fù)合增长率为(wèi)6%，其中主要增长将来自(zì)射频模组。到2026年，射频模组、分立器件的市场规模占比分别为72%、28%。

　　（来源(yuán)：卓胜微2021年报）

　　在行业趋势下，公司将业务重心逐渐向滤波器、功率放大器(qì)、射频模组等较高技术壁垒领(lǐng)域转移。

　　公司(sī)先是通过IPO净募资8.3亿(yì)，其中(zhōng)的92%用来投(tóu)资技术难度(dù)更高的滤波器芯片(piàn)、功率放大(dà)器芯片及其模组领域。最(zuì)终募投项(xiàng)目均已在2021年(nián)底结项并已达到预期使用效益。

　　（来源：卓胜(shèng)微招股说明(míng)书(shū)）

　　更重要的(de)是2020年底公司便开始打造晶圆生产线——芯卓半导体产业化建设项目，旨在打通供需产业(yè)链。

　　目前(qián)行业正(zhèng)向垂直整合方向(xiàng)发展且大部分国(guó)际厂商拥有全产(chǎn)业链能力。这个举措卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？将有助(zhù)于公(gōng)司构建具有自主(zhǔ)发展(zhǎn)能力的壁垒(lěi)、建立产业经营优势以获得更大(dà)的话语权，逐(zhú)渐向(xiàng)行业领先(xiān)企业靠拢。

　　具体说(shuō)该项目先(xiān)是为了实现射频SAW滤波器芯片和(hé)模(mó)组的(de)产业化(huà)目标，并打造了6英(yīng)寸滤波器晶圆(yuán)生产线。2022年公司(sī)又在6英寸产线基础上，逐步打造12英寸IPD滤波器产品的生产制造(zào)能力。

　　为什么是SAW射频滤波器？

　　首先，如前面所说(shuō)滤波器是射频(pín)前端份额最大的领域，而(ér)其中SAW凭借成熟且低成(chéng)本的优势，是射频滤波器市场份额最大的(de)品类。

　　其次SAW以及IPD滤波器，我国自给(gěi)率仍然极低，多为外采，国产化替代的(de)空间巨(jù)大。

　　2023年底，公司(sī)的普通SAW滤波器已逐(zhú)步(bù)升级到MAX-SAW。

　　公司称MAX-SAW属高端滤波器，采(cǎi)用POI衬(chèn)底、具有高频(pín)应用、高性(xìng)能等特性，性能在sub-3GHz以下应用可达到BAW和FBAR的水平，BAW是比SAW技术壁(bì)垒更高的滤波(bō)器。

　　回过头看，2019年，公司实(shí)现(xiàn)了射频前端模组从无到有的突破。

　　从2020年至今，公司产品从分立(lì)器件到(dào)模(mó)组(zǔ)逐步丰富，已推出接收(shōu)端模组DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、WiFi FEM、主集收发(fā)射模组L-PAMiF、L-FEMiD等，因此射频模组(zǔ)销售占比也(yě)逐年(nián)提升。

　　2023年公司的射频模组营收16亿，占比36%。

　　（来(lái)源：卓胜微年报(bào)、Choice终端，制(zhì)图：市值风云APP）

　　此外，依托于芯卓半导体产业(yè)化(huà)项目，2023年公司在(zài)国内率先正式采用Fab-Lite经营模式。随着转型的(de)深入，公(gōng)司的供应链(liàn)自主可控能(néng)力有望得到提高。

　　截至最新公(gōng)告，公司6英寸(cùn)产线的滤波器产品已实现高良率批量生(shēng)产并处于满(mǎn)产状态，12英寸产线的IPD工艺平(píng)台已(yǐ)于2024年第一季度正式转入量产阶段。

　　（来源(yuán)：调(diào)研公司20240510）

　　加码研发，L-PAMiD突破从0到1

　　除了接收端模组外，值得一提的是，在国内射频前端最具(jù)挑战的发射端L-PAMiD模组产(chǎn)品上(shàng)，公司已经实现从“0”到“1”的突破，目前处于工程样(yàng)品阶段。

　　L-PAMiD集成射频功率放大器(qì)、射频开(kāi)关、低噪(zào)声放大器、发射(shè)及接收(shōu)滤波器/双工器等器件，是所有射频模组类别中技术难(nán)度最大、集成度最高的(de)模组。

　　（来源：调研公告20240429）

　　不过之前国内友商(shāng)唯捷创芯（688153.SH）已率先突破L-PAMiD模组相关工(gōng)艺(yì)技术。此外今年4月30日(rì)，慧智微-U（688512.SH）称(chēng)其中高频L-PAMiD产品已小规模(mó)量产。

　　研发投入上，公司不断加码(mǎ)，尤其是2023年研发费用涨至6.3亿，对(duì)应(yīng)研(yán)发(fā)费用率为14%，比率上赶超同行，今年一季度研发费用率为22.6%。

　　（来源：iFinD，制图：市值风云APP）

　　结构上，与思佳讯相似，公司研发第一大投(tóu)入是人力成本，2023年公(gōng)司(sī)研发人员(yuán)占比54%，当年研发人员薪酬占研发费用比重(zhòng)为54%。

　　2023年(nián)思佳讯披露工程、技术人员占比(bǐ)为33%。

　　（来(lái)源(yuán)：卓胜微2023年年报）

　　盈利能力下降，高(gāo)端化亟待突破

　　2022年(nián)以来公司毛利率、净利率不断下降，思佳讯也出现这种(zhǒng)趋势，但公司下降(jiàng)的幅度(dù)比思佳(jiā)讯大。

　　主因在于公司还处在转型期，高端、高毛利产(chǎn)品占(zhàn)比较低，竞争加剧下，低毛利产品(pǐn)价格下降拉(lā)低盈利水(shuǐ)平，半导体产业化项目也在侵蚀利润。此外2022年(nián)还有因消费疲(pí)软(ruǎn)产品大额减值、上(shàng)市政府补助减少的原因。

　　（来源：卓胜微2023年）

　　从2023年(nián)思(sī)佳讯(xùn)年报来看，其毛(máo)利率下降的主要原因是销量减少、发生相(xiāng)关减值以(yǐ)及产(chǎn)品销售价格下(xià)降。

　　（来源：思佳讯(xùn)年报）

　　未来(lái)，随着智能手机、平板电脑的性能差异(yì)逐渐缩小，下游市场(chǎng)竞(jìng)争只会愈发激烈，公司的高端化转型亟待突破。

　　目前在毛利率水平(píng)上，公司与思佳讯相当，2024财年一季度均(jūn)在42%左右，当期公司净利润为2亿。净利率(lǜ)上，公司稍逊色一点，2024财年一季度约为17%，比思佳讯约低3个百分点。

　　（来源：iFinD，制表(biǎo)：市值风云APP）

　　从负(fù)债来看，2018-21年，公司有息(xī)负债率竟然几乎(hū)为0，今年一季度提高至(zhì)5.4%。前面提到的(de)半导(dǎo)体(tǐ)产业化项(xiàng)目截(jié)至2023年底花费(fèi)近68亿，除了(le)定增募(mù)集来的30亿，剩下的主要由这些年赚的(de)利润补齐，所以公司的分红率较低。

　　（来(lái)源：市值风云APP）

　　近五年，公司累计扣非净利润为56亿(yì)，上市(shì)以来(lái)累计分红8.3亿，分(fēn)红募资比为21%。

　　（来源：市值风云APP）

　　2022年(nián)以及2023年，公司ROE分别为13.1%、11.8%。截止8月23日(rì)收(shōu)盘，公司PB为3.5倍。

　　（来源：市值风(fēng)云APP）

　　目前实控人许(xǔ)志翰、冯晨晖、唐壮共同控制(zhì)公司33.36%的表决权。

　　值得注意的是2023年6月唐壮因离婚将其持有的公司6.14%的股权过户至易戈(gē)兵女士名下，当时这起34亿离婚减(jiǎn)持行为(wèi)也引起市场一片哗然(rán)。

　　根据约定，易戈兵每年可出售的股(gǔ)份数量不得超(chāo)过这次受让股份总数量的10%，也就是(shì)公司股份的0.6%。

　　（来源：Choice终端(duān)）

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责任编辑：杨红卜

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