【e公司观察】破产重整后风险暴露周期缩短全链条迎新挑战

从破(pò)产重整成(chéng)功到再度爆雷的时间窗口期有多长？

此前，不少公司通常需要两三(sān)年完成基本面修复(fù)，此后踏(tà)上要么甩下包(bāo)袱、要么困于泥(ní)沼的(de)分化路径，不过近来，从重整落地到再度爆雷的(de)间隔期大幅缩短，有些案例甚至仅为两三(sān)个月时长(zhǎng)。

典型(xíng)代表为*ST商城。去年12月，沈阳中院裁定批(pī)准重整计划，并终止重整程序。这原本与多数公司所希望的在年底前完(wán)成重整(zhěng)避免退市的目标相一(yī)致。但是今年2月以来情势急(jí)转而下，先是被交易所问询相关收(shōu)入是否(fǒu)真实，后有恐难(nán)出具标准无保留意见，再(zài)就是独董督促加强年报审计——退(tuì)市(shì)风险高悬之下，*ST商城股价连跌。

再往前回溯，从(cóng)重整重生到再陷泥潭，周期最短的(de)案例(lì)为*ST博天。公司原(yuán)本2022年底(dǐ)完成破产重整，但4个月后被爆财务造假(jiǎ)，成为首家重(zhòng)整成功后被追溯退市的上市(shì)公司(sī)。

上市公司(sī)破产重整(zhěng)，多与公(gōng)司运(yùn)营战略没能适配产【e公司观察】破产重整后风险暴露周期缩短全链条迎新挑战业发展(zhǎn)周(zhōu)期、激(jī)进的(de)并购策略进而导致(zhì)过重财务负担、资(zī)违(wéi)规金占用进而使企业陷入债务困境等因素有关(guān)。而多数上市公司乐于重整，很大程度上的原因在于，可以借此化债，进而从资产负(fù)债率层面，在与触及退市红线的博弈中，更有主动权。

因此，从上市公司启动重整(zhěng)的时间节点来看，虽然也有个(gè)别公(gōng)司退市后重整(zhěng)，比如科迪乳业；但(dàn)更多公司是寄望于通过破产(chǎn)重整免于退(tuì)市，包括*ST新联在去年底推进(jìn)破产重整生死时速等多个案例。

但近两年，上市公司即便完成(chéng)破产(chǎn)重整，依然走向退市终局(jú)的案(àn)例越来越多(duō)。2019年完成重整的庞大退(tuì)于2023年退市；2022年完成破产重整的(de)*ST博天于2024年退市。而从*ST博天和(hé)*ST商城等案例来(lái)看，从破产重整落地到风险再度暴露的窗口期，正在大幅缩短。

重整后风险的加(jiā)速暴露，往往伴随着市(shì)场(chǎng)“从天到地(dì)”的(de)预期(qī)差。这会(huì)给(gěi)上市公司的运营和资本战略带来挑战。从运营角度来说(shuō)，这些重整公司正在面临更加复杂多变的(de)市场环境；从(cóng)资本角(jiǎo)度来看，随(suí)着(zhe)制度性(xìng)建设不断优化和完善，要想不被裹挟到A股新陈代(dài)谢的洪流，将越来越(yuè)难。

同时也会对(duì)AMC等投资(zī)机构和部(bù)分上市公司带(dài)来(lái)新挑战。拆解近些年出现的重整案例，不少AMC财务投(tóu)资参与其间，有(yǒu)些(xiē)机构会在重整(zhěng)计划获批后转让所(suǒ)持份额成功出逃，但有些则依然坚守(shǒu)陪伴公司复(fù)苏。这种(zhǒng)爆雷速度的加快(kuài)，会否加速投资机构的投机博弈，值得(dé)关注。

同时，在相当长一(yī)段时间内，破(pò)产(chǎn)重整确实成为化解上市公司风险、提高上(shàng)市(shì)公司质量的重要通道。在产业(yè)协同预期下，这两年A股公司参与A股公(gōng)司破产重整的案例越来越多，出现浙文(wén)互联参与*ST豆神破产重整(zhěng)投资等做多案例。而这(zhè)种(zhǒng)窗口期的缩短，会否给作为投资人的(de)上(shàng)市公司业绩带(dài)来(lái)拖累，会否增加上市公司参与(yǔ)破产重整的谨慎心理，也值【e公司观察】破产重整后风险暴露周期缩短全链条迎新挑战得关(guān)注。

产(chǎn)业链条要想规避这些风(fēng)险，重要抓手无疑是尽调流程的优化和迭代。无论是债(zhài)权债务关系、公(gōng)司治理结构，还是资金占用(yòng)、可(kě)能性财务造假，部分上市公(gōng)司当下所面临的风险【e公司观察】破产重整后风险暴露周期缩短全链条迎新挑战点，往往比此前更为多元复(fù)杂(zá)，这更(gèng)需要投资人更为(wèi)严谨的投资论证，更为(wèi)深入的尽职调查，甚至更为早期的介入(rù)，通过多元路径强化风险(xiǎn)意识，才能最大限度地规避雷区。

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