费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金报记者闫晶滢

随着公募降(jiàng)费进入新阶(jiē)段，卖(mài)方研(yán)究的转型也箭在弦上。

4月19日，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易(yì)费用管理规(guī)定》（以下简称《规定》），自(zì)7月1日(rì)起(qǐ)正式实施。《规定》共19条，主要围绕调降交易佣金费率、降低交易佣(yōng)金分配比例上限、强化合规内控、明确信息披露等方面进行要求。

不言而喻，在《规定》实施后，交(jiāo)易佣金将有较大幅度缩水。而在肉眼可见的“蛋(dàn)糕”缩水(shuǐ)后(hòu)，叠加监管进一步对内外部机制进行强化约束，卖方研究此前的业务模式(shì)和打法也将随之(zhī)改变。多名业内人士指出(chū)，《规定》有助于推动券商的研(yán)究服务能力建设，进一步完(wán)善生态体(tǐ)系，从而(ér)提(tí)供更加优质的交易、研究和投资服务。

下调(diào)交易佣金费率

预计年化让利超60亿元

此次《规定》中关于基(jī)金股(gǔ)票交易佣金费率(lǜ)的调降，对卖方(fāng)市场总“收成”的影响最为明显。根据《规定》，被(bèi)动(dòng)股票型基金佣金费率不超过市场平均水平，其他类型不超过市场平均(jūn)水平的两倍，市场平均股票交(jiāo)易佣金费率由中国(guó)证券业协会定(dìng)期测算。

对(duì)此，华泰证券非银团队称，首次费率调降工作(zuò)将于(yú)2024年7月1日前完(wán)成，以2023年静(jìng)态数据(jù)测算，2024、2025年将分别为(wèi)投资(zī)者节(jié)省32亿元、64亿元成本(běn)。中金(jīn)非银及金融科技团队则测算称，预计交易佣金费率将下降40%，对(duì)应年化让利投资者逾60亿元。

上月底，2023年(nián)公募基金年报披露结束，交易(yì)佣金规模也随之显现。天相投(tóu)顾数据显示，2023年全市场交易佣(yōng)金规模为164.66亿元，较2022年减少17.75亿元，同比下滑近10%。如按照(zhào)机构测算的“让利(lì)超60亿元”计算，则交易佣金总规模将降至百亿水(shuǐ)平。

除了大手笔降费外，《规定》直(zhí)指行业乱象，对公(gōng)募基金、证券公(gōng)司的(de)内部制度进行要求。《规定》将证券交易佣金分配比例上限由(yóu)30%下调至15%，从而进一步(bù)强化分配(pèi)行为监管(guǎn)，切实防(fáng)范利益输送(sòng)。

同时(shí)，《规定》严禁将证券公司选择、交易单元租用、交易佣金分(fēn)配等与基金销售规模、保有规模挂钩，严禁以任何(hé)形(xíng)式向证券公司承诺(nuò)基金证券交易量及佣金或(huò)利用交易佣金与证券公司进(jìn)行利益交换(huàn)，严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用（如(rú)使用外部专家(jiā)咨询、金融终端、研(yán)报平(píng)台、数据库等的(de)费(fèi)用）。

“这(zhè)对卖方研究中此前(qián)存在的行(xíng)业(yè)痼疾将实现(xiàn)有效清理，可以说是深(shēn)刻触及痛点。”北京某大型券(quàn)商研究(jiū)所负责人对记者表示(shì)，长期(qī)以来卖方(fāng)研究中存在一(yī)些乱象，比如使用手段拉派点、以销售换佣金、过度(dù)“服务”等。最(zuì)近两年里证(zhèng)券研究(jiū)罚单频发，相关问题也得到(dào)了监管部门的高度(dù)重视，此次《规定》的落地有助于重塑(sù)行业形象和价值。

在此次《规定(dìng)》落地后，意味着(zhe)公募行业费改第二阶段举措正式落(luò)地。而第三阶段规范基金销售环(huán)节收费以(yǐ)及其他配套改革措施，也在稳步(bù)推进中，预(yù)计于2024年底前完成。“后续对于券商如何卖(mài)基金乃(nǎi)至券商财富管理转型，将产(chǎn)生更为(wèi)深(shēn)远的变(biàn)革(gé)。”该负责人称。

中信建投(tóu)非银金融行业首席分析师赵然认为(wèi)，《规定(dìng)》的主旨在于降低投资者成本，推动(dòng)行业(yè)正本清源。本次《规定》延续了“管理-交易(yì)销(xiāo)售”的费率改(gǎi)革路线，监管实(shí)为以费率调整，推(tuī)动公募行业更多聚焦向“以(yǐ)投资者为中心”转型(xíng)。整体来看，交易佣(yōng)金降费或将重塑公募基金(jīn)与券商合作模式(shì)。未来，回(huí)归投资(zī)本源，重视研究能力与体系建设，注(zhù)重投(tóu)资者长期回报的券商(shāng)或将受(shòu)益。

赵然提到，过去券商研究所可以帮基金公司采购专家咨询服务、金融终端和(hé)数据库服(fú)费率改革来了！券商研究所大变局务，产生的费(fèi)用也依然用交易佣金支付，俗称“软佣”。严禁向第(dì)三方转移支付费用，实际上就是禁(jìn)止“软佣”支(zhī)付形式。另外，在《规定》正式稿中还新(xīn)增了对于委托货币经纪公司服务的费(fèi)用(yòng)也不得从(cóng)基金资产列支的(de)情形，进一步为投资者节约成本(běn)。

推动证券研究服务能力建设

行业(yè)集中度有望(wàng)提升

对于证券行业各个业务领域(yù)而言(yán)，“马太效应”都体现得十分明显。其中，卖方研究算得上是市场化程度更(gèng)高、行业集中度相对较低的业务。头部券商研究所实力雄厚，但(dàn)舍得“投入”的中小券商也能凭借引(yǐn)入(rù)明星分析师迅速拉(lā)起队伍。

沪(hù)上某券(quàn)商非(fēi)银首席(xí)向记者(zhě)表示，此(cǐ)前公募佣金派点是证券行业(yè)内为数不多的还能与“人”直(zhí)接挂钩的业务。一名知名首席跳槽后的业绩(jì)产(chǎn)出能“养活”自己及团队成员即可，顺便(biàn)还能起到品牌(pái)提升作用，对公司来说仍是划算的生意。但在监管政策落地和市场(chǎng)环境变化(huà)之下(xià)，卖方业务逻辑将出现明显变化。

中国证券业协会数据显示，截至今年4月20日，业(yè)内(nèi)登记注册的证券投资咨询（分析(xī)师）共(gòng)有4837人，增长势头仍在延(yán)续。但不容忽视的是，今年以来卖方研究人员流动(dòng)情况明显加剧，从研究所所长、副所长到明星分析师，选择跳槽甚至告别(bié)卖方行业者甚众。

“人员的流动(dòng)，首先与监管力度从严、行(xíng)业产能过剩(shèng)、内部绩(jì)效考核(hé)等多方因素有关，当然和‘费率改革来了！券商研究所大变局降薪(xīn)’风声也(yě)不无关系。”上述非银首(shǒu)席(xí)称，虽然业内(nèi)之前传闻的“一(yī)刀切”限(xiàn)薪并非普遍现象，但大方向上对明星分析师的收入肯定会进行一定限制，工作(zuò)“性价比”有所下降。“但总体来说，对行业(yè)整体健康有序发展还是起到正向作用(yòng)。”

另外，亦有头部(bù)券商研究部(bù)负责人介绍，近年来其采用多元化方式考核分析师，除(chú)了研报、派点等(děng)内部定量考核外(wài)，对公司其他业务条线(xiàn)的支持，承担政府、集团、监管研究课题(tí)等工(gōng)作，都将细化为(wèi)分析师考核的(de)一部分。从原有重(zhòng)点对外(wài)服(fú)务转(zhuǎn)向对外对内有机结合。

除了证券研究业务外，经纪(jì)业务也将受到《新规》影响。上海证券基金评价研究中(zhōng)心(xīn)业务负责(zé)人刘亦千指出(chū)，交易佣金率的下降(jiàng)及分配限制对券商未(wèi)来(lái)经纪业务(wù)的负面影响已成必然(rán)，尤其对佣金收入依赖性(xìng)较(jiào)大的券商在(zài)本次费(fèi)率改革过(guò)程中会较为(wèi)艰难。以佣金分仓作为主要收入的(de)研究所也将受(shòu)到波及，其中(zhōng)对中小券商的(de)影响最为明显。

刘亦千认为，以政策为导向，未来基金公司会(huì)优选(xuǎn)证券研究报(bào)告服务能力强(qiáng)的证券(quàn)公司作为合作伙伴。而中小券商的(de)研究(jiū)实力较弱，未来在针对公(gōng)募基金的投研(yán)支持业务(wù)上或将逐步被市场淘汰(tài)，转变为向更多私募基金(jīn)、企业客户(hù)等提供研究支持，或向内部(bù)提供服务、实现“研究赋能”。此外，部分研究所或将变相成为(wèi)业务部门的业务兑现途径。

行(xíng)业(yè)变(biàn)革之(zhī)际，证券公司应(yīng)如何(hé)应对？中金非银及金融科技团队认为，在(zài)基金公司整体对外部服务的购买力下降(jiàng)背景下，券商可以通过全方位综合服(fú)务为客户提供更多价值、构(gòu)筑真正(zhèng)意义上的护城河并实现自身份额的增(zēng)长。一方(fāng)面，券商可通(tōng)过拓展覆盖市场、品类、主题等方式拓宽研究广(guǎng)度和深(shēn)度，打造差异化投研服务。费率改革来了！券商研究所大变局另一方面，券商可协同财富管理、IT等部门，为基金公司(sī)提供(gōng)综合金融服务。

该团队举(jǔ)例称，券结模式不仅可豁免佣金分配比(bǐ)例上限规定，亦可(kě)撬动投研、代销、托管、结算、融券(quàn)等一体化服务，有助于券商延伸公募(mù)产业链条、增厚综合服(fú)务收益。此外，头(tóu)部券商财富管理及卖方投研数字化亦有望迎来发展机遇。

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