前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一

头顶“AIGC”“大模型”光环，出门问问的估值却在5年间停滞不前(qián)，上市还遭(zāo)遇破发(fā)，一度跌超20%。

IPO前，出门问问合计融资2.33亿元(yuán)，估值最高7.57亿(yì)元。出资最多的大众汽车中国，在2021年退出时亏损近9成。最早参投(tóu)的红杉中国可谓最(zuì)大赢家之一，其仅用346.5万美元，即收获了2985.5万美元盈利，以及价值(zhí)7455万美元的股权，账面收(shōu)益接近30倍。

值得关注的是，在推出自研(yán)大模(mó)型“序列猴子”后，出门问问的AIGC业(yè)务收入在2021-2023年的(de)年复合增速(sù)超过300%，付费用(yòng)户(hù)数从6.3万(wàn)人增(zēng)至41万人。但考虑到(dào)大模型高昂的训练成本，2023年研发开支仅1.55亿元的出门问问能(néng)否保持技术优势(shì)，值得关注。

来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

作者：张天伦

4月(yuè)24日，有着“AIGC第一(yī)股”之(zhī)称的(de)出(chū)门问问（02438.HK）在(zài)港交所挂牌上市。作为中国大(dà)模型赛道首家赴(fù)港上市并盈利的生成(chéng)式人工智能（AI-Generated Content，简称“AIGC”）公司，其业务情况及二级市(shì)场表现吸人眼球。

但当日开盘(pán)后，出门问问即遭遇破发(fā)，股(gǔ)价跌(diē)幅一度超过20%，午后其强势回升，最终以跌(diē)3.16%收盘。

上市至今，出门问问的股(gǔ)价较发行价下跌2.11%，市(shì)值滑落至55.48亿港元，其后续走(zǒu)势也蒙上阴影。

“AIGC第一股”背后：大众汽车中国投资爆亏9成

出门问(wèn)问在IPO前，总共完成7轮融资，合计融资额(é)达到2.33亿美(měi)元，其估值(zhí)也从(cóng)2013年A轮的501万美元，一路涨至D-2轮的7.57亿美元（表(biǎo)1）。换言(yán)之，出门问问当前55.48亿港元的市值，与其5年前的估(gū)值相(xiāng)比，依旧有着近6%的差(chà)距。

尽管(guǎn)其股价较一级市场有所折价，但根据新财富统计，在历轮融(róng)资中，唯一受(shòu)伤的投资者，或只有“早退”的大(dà)众汽(qì)车（中国(guó)）投资(zī)有限(xiàn)公司（简称“大众汽车(chē)中国(guó)”）。

大众(zhòng)汽车中国(guó)是(shì)出门问问最大(dà)的投资人。2017年(nián)，其通(tōng)过全资附属(shǔ)公司(sī)Volkswagen Finance Luxemburg S.A.以1.4亿美元购买了出门问问2.89亿股优先股。2019年9月，其再次以1500万(wàn)美(měi)元(yuán)参与D-2轮融资，拿到0.31亿(yì)股(gǔ)D-2轮优先股。

但斥(chì)巨资进(jìn)入的大(dà)众汽车中国，很快便选择退出(chū)。2021年12月，出门问问以1700万美元的价格(gé)，将大众(zhòng)汽车中国所持的全(quán)部股份回(huí)购。若以此计算，大众汽车中国(guó)本次投资的亏损幅度接近9成。

假设大(dà)众汽车中国持股至今，则以出门问问3.8港元/股(gǔ)的发行价计算，其投资亏损将缩小至8.9%，约1.24亿美(měi)元的差别。

其他投资机(jī)构中，早期出资的红杉中国、真格基金、SIG海纳亚洲、歌尔股份(fèn)等，均赚到不菲收益。

出门问问上市后，第一大外部股(gǔ)东为SIG海纳亚洲，其持(chí)股达16.03%，红(hóng)杉中国、歌尔股份、真(zhēn)格基金分别持股10.92%、10.03%和3.07%。

最早参与出门(mén)问问A轮、A-1轮融资的红杉(shān)中国，可谓(wèi)最大赢家(jiā)之一。在A轮融(róng)资中，红(hóng)杉中国(guó)以135.8万美元价格(gé)，拿到出门问问16167.53万股股份，每股成本仅0.0084美元。A-1轮中(zhōng)，红杉中国再次以(yǐ)210.7万美元价格，拿到5388.96万(wàn)股股份，每(měi)股成本为0.039美元(yuán)。

值得一提的是，在2018年(nián)，红杉中国分别以2025万美元、1012.5万(wàn)美(měi)元(yuán)的价格，将A轮获得的6188万股股份转让给GWC Robotics Investment Limited及So Artemis Limited两家投资者，从中获利2985.5万美元。而此次出门问问上市，其剩(shèng)余15368万股股权的价值高达7455万美(měi)元。以此计(jì)算，红杉中国仅用346.5万美元，即收获(huò)了2985.5万美元(yuán)盈利，以及价值7455万美元的股权，账面收益接近30倍。

而出(chū)资额仅次于(yú)大众汽车中国的谷(gǔ)歌，分别在出(chū)门问问C轮、D-2轮(lún)融资时出资4000万美元、187万美元，平均持股成本(běn)为0.22美元/股，较IPO发行价，依旧有120.5%的(de)浮盈(yíng)。

作为出门问问的创始人，李(lǐ)志飞通过全资控股的Mobvoi AGI Limited，持(chí)有公司(sī)3.76亿(yì)股股份，持股比例为(wèi)25.2%，当前持股市值约(yuē)为14亿港元。

李志飞是美国约翰霍普金斯大(dà)学计算(suàn)机博士，在创立出门问问前，曾于2010年5月至2012年8月(yuè)担任(rèn)谷歌研究科(kē)学家一职，主要负(fù)责(zé)语言翻译模型的算法研(yán)发。

2012年，在苹果Siri以iPhone 4S内置应(yīng)用的方式(shì)问世后，语音搜索这一新的交互(hù)技术站上风口，李志飞(fēi)也顺势离开谷歌，回国创立了出门问问。

根据招股书，出门问问所提供的服(fú)务，以AIGC与语音交互技术为核心。若按当前业务(wù)划分，则主要包括AIGC解(jiě)决方案(àn)、AI企业解决方案、智能设备及配件等三部(bù)分。

其中，以AI配音助手“魔音工坊(fāng)”、AI数字人“奇妙元”为主要产品的(de)AIGC解决方案业(yè)务收(shōu)入增势迅猛，在2021-2023年间(jiān)从0.07亿元增至1.18亿元，年(nián)复(fù)合增长率超300%。

以汽车语音交互解决方案为主的AI企业解决方(fāng)案(àn)业务，收入从2021年的0.53亿元增至2022年的2.26亿元之后，2023年同比下滑(huá)14.2%。

以(yǐ)TicWatch销(xiāo)售智能手表为主的智能设备及其他硬件业务，收入则从2021年的3.38亿(yì)元，降至2023年的1.64亿(yì)元。

图1：出门问问的各项业务收入(rù)

数据来(lái)源：公开(kāi)招股书

既然出门问问的AIGC业务近年突飞猛进，为何其估值却停滞不前？大众汽车中国又为何早早退出(chū)其股(gǔ)东行列？

大(dà)众汽车中国：从投(tóu)资1.4亿美元，到(dào)清空股份(fèn)

出门问问(wèn)成立至今(jīn)，业务经历(lì)了不断探索的过程，其发展主要分为四个阶段。

第一阶段，是尝(cháng)试做语音搜索服务软件的(de)开发。2013年(nián)，出门问问建立了微信语音搜索服(fú)务平台；2014年，在谷歌(gē)发售Google Glass后，出门问问上(shàng)架了“出门问问on Google Glass”，这是一款中文智能语音搜索(suǒ)应用。但随(suí)着Google Glass项目失(shī)利，这一应用也停止了更新。

到了2014年，出(chū)门问(wèn)问进入发展的第(dì)二阶段，即由软(ruǎn)件向硬件业务延伸，其(qí)智能设备及其他配件业(yè)务也由此发端(duān)。

彼时，出门问问希望将语音搜索能(néng)力落地于产品，最终选(xuǎn)定了智能(néng)硬件市场——其先是发布了全(quán)球(qiú)首款中(zhōng)文智能手表操作系统(tǒng)Ticwear，后于2015年6月推出智能手表TicWatch。

与此(cǐ)同时，出门问问还(hái)和谷歌达成战略合作，将问问应(yīng)用商店内置于(yú)所有在中国销售的搭载Android Wear系统的智能手表中。也是在2015年，谷歌出手，出门问问完成C轮融资(zī)，其估值达到2.73亿美元，成(chéng)为AI市场(chǎng)炙手(shǒu)可热的初创企业。

TicWatch作为当时国内(nèi)为数不多具备相对完善的智能手表操作系统的产品，推出后很快受(shòu)到(dào)市场青睐。在2015年京东“双十一”销售(shòu)榜上，TicWatch排在智能手表领域的第3位，仅次于苹果的i Watch以(yǐ)及摩托罗拉的MOTO 360。2016年起，出门问问陆续推出了智(zhì)能音箱、智能耳机等产品，同时推动(dòng)产品出海。

在2018年举办的战略新品发布会(huì)上，出门问问不仅对(duì)智能手表、智能(néng)耳机、智能音响等产品进行迭(dié)代，并面对企(qǐ)业级市场，发布了中国首款量产的AI语音芯片模组(zǔ)“问芯”，还表(biǎo)示将在全国新开20家线下(xià)智能体验(yàn)店(diàn)。但随着华为、小米、荣耀等巨头加码(mǎ)智能硬件(jiàn)市场，出门问问的产品竞争优势逐渐被抹平，甚(shèn)至被反超。

可以看到，在2021-2023年间，其(qí)智(zhì)能设备及(jí)其他(tā)配件业务(wù)收入从3.39亿元下(xià)滑至1.64亿元，占总营收的比例从85%降至32.3%。同(tóng)期，其全球分销(xiāo)商数量也从(cóng)101家锐减至39家。

不难看出，出门问问(wèn)在智能(néng)设备市场影响(xiǎng)力减(jiǎn)弱，是制约其估值增长的原因之一。

出门问问(wèn)发展第三个(gè)阶段的主角，是大众(zhòng)汽车中国，这一汽(qì)车巨头为出门问问带来开拓B端市场的(de)契机。

时间回到2017年(nián)，彼时，大众汽车中(zhōng)国不仅对出门问问投(tóu)资1.4亿美元，双方还各出资4000万美元、持股50%，成(chéng)立合营公司Mobvoi JV，目标是(shì)实现包(bāo)括语音识别在内的(de)多个AI技术在(zài)大(dà)众汽(qì)车中国多(duō)个工厂及车型上的(de)应用。通俗(sú)地说，即依赖出门问问的(de)语音(yīn)交互技术，为大众汽车中国提供车载语音助手，以及(jí)个性化推送、GPS及车(chē)内娱乐信息系统等若干(gàn)附(fù)加功(gōng)能。

2020年，大众汽车全新推出的ID.4系列车型中(zhōng)，采用的即(jí)是出门问问提供(gōng)的语音交互技术，用户可通过唤(huàn)醒词“你好(hǎo)，大众”，实现(xiàn)便捷调控空调温度(dù)、接打电话、导航等多种(zhǒng)车控功(gōng)能。

截至2021年7月，出门问问主导研发的前(qián)装车载(zài)语音交互系统平台，已用于奥(ào)迪A4L、帕萨特(tè)、新迈腾等(děng)多(duō)款主力畅(chàng)销车型。彼时，其预计在2023年的前装量将达到1500万(wàn)辆(liàng)。

“至(zhì)2023年底，大众汽车集团将在中国总共推出8款(kuǎn)ID车型，出门问问(wèn)也致力于持续点亮整(zhěng)个(gè)ID家族及大(dà)众(zhòng)其他崭新车型的高光时刻(kè)。”出门问问在微信公众号中写道。

但也是在2021年，大众汽车中国与(yǔ)出(chū)门问问分(fēn)道扬镳。其不仅(jǐn)清(qīng)空了所持有的出门问问(wèn)全部(bù)股份，还以(yǐ)1500万美元，收(shōu)购了出(chū)门问问所持有的Mobvoi JV的(de)50%股权。

不过，双方在股权(quán)交割的同时(shí)，还是于2021年12月签署了一系列知识产权协议，由出门问问继续提供语(yǔ)音对话系(xì)统的后端技(jì)术(shù)。

根据出门问问(wèn)招(zhāo)股书，2021年至2023年，其来(lái)自大众(zhòng)汽车的(de)知识产权收入分别(bié)为320万元(yuán)、2.13亿(yì)元和(hé)1.39亿元，占总营收的比例是0.8%、42.6%和27.4%。2022年是其相关知(zhī)识产权协议生效的(de)第一个完整年度，该年相关收入占其AI企业解决方(fāng)案(àn)业务收(shōu)入的比例(lì)高达81%，2023年则降(jiàng)到62%，可见，其AI企业解决方案业务收(shōu)入的高成长，来(lái)源于大(dà)众汽车中国。

且不难看出，为了(le)与出门问问合作(zuò)车载的语音(yīn)对话系(xì)统等，大众汽车中国(guó)付出的成本包括1.55亿(yì)美元投(tóu)资(zī)，4000万美(měi)元成立合资公司Mobvoi JV的注(zhù)册资金(jīn)，1500万美元收购Mobvoi JV的资金，还有近3.6亿元的知识产权(quán)费用。这还不包括在运营Mobvoi JV期间的亏损(sǔn)，仅2021年(nián)，该合营公司(sī)的亏损便高(gāo)达3713万元(yuán)。

而进入2024年，出门(mén)问问或(huò)将彻(chè)底失去这一重磅客户。根据公(gōng)开资料，2024年，大众汽车ID.7选(xuǎn)择与科大讯飞合作(zuò)，升级了全新的智(zhì)能语音系统(tǒng)。

根据招股书，出门问问依旧在积极拓展B端客户。目前，其(qí)已和多家汽车公司达成技术合作协议，方(fāng)向包(bāo)括测试公司的大模(mó)型并开发其(qí)应用程序、开发配备(bèi)语音助手、智能(néng)管(guǎn)家和语音识别及生成技术的智能座舱等。

但随着小米、华为(wèi)、百度、科大(dà)讯飞等巨头入局，汽(qì)车语音赛道的竞(jìng)争早已(yǐ)进(jìn)入红海。目前，预装出门问问(wèn)语音助手的汽车(chē)超(chāo)过200万辆。可资对照的是(shì)，科大讯飞智能(néng)汽车(chē)业务仅2022年新增的前装出(chū)货量即(jí)超过710万套，累计出货量超过4610万套。

进入2023年，或是受到AI企业解(jiě)决方案业务(wù)收入下滑的影响，出门(mén)问问经(jīng)营活动产生的现(xiàn)金流由2022年的7244万元降至2839万元(yuán)，这(zhè)或是除智能设备业务收缩(suō)外，进一(yī)步压低市场(chǎng)预期的另(lìng)一原因。

AIGC：成色(sè)几何，股东收益(yì)如何？

智能设备、AI企业解决方案等业务收(shōu)入下滑的同(tóng)时，出门问问也快速迈向企业(yè)发展的第四阶段，即大(dà)模型风口(kǒu)下的AIGC赛道(dào)。

根据招股书，出门问(wèn)问AIGC解决方案业务的主要产品可分为三(sān)类：一是以“魔音工(gōng)坊”为代(dài)表的AI配音助手；二是以“奇妙文”、“魔撰(zhuàn)写作”为代表的AI写作助手；三是以“奇妙元(yuán)”为代表的AI数字人(rén)。同(tóng)时，其还可提供集三类能力为一体(tǐ)的“DupDub”解决方案。

在发力大模型之前，出(chū)门(mén)问问的“魔音工坊”“魔(mó)撰写作”等产品主要采用独家算法模型建(jiàn)立。2023年，其推出自研的大模型“序列猴子”，具有多模态生成(ché前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一ng)能力，能够(gòu)理解并(bìng)生成类人文(wén)本(běn)、音频、图像和(hé)视(shì)频，让(ràng)不同产品的AI能力有了质的(de)提(tí)升。

出门问问(wèn)举例(lì)道，在使用“序(xù)列猴(hóu)子”后(hòu)，“魔音工坊”合成语音(yīn)的(de)韵律及自然度得到极大改善。同时，其多模(mó)态生成能力，也支持内容创(chuàng)作者(zhě)在短视频中使用AI写作等创新功能(néng)，方便对内容进行不同风格的编(biān)辑和改写（图2）。

图2：“序(xù)列猴(hóu)子”的优势

资料来源：公开招股书

作为公司 AIGC解决方案业务的拳头产品，“魔音工坊”为利用NLP算法分析书面文本并将书面文本转换为自然人声来(lái)制作AI生成内容的平台，工具包(bāo)括软件配音、云剪辑、文案提取、人声处理等。其提供1000多种(zhǒng)声音风格(gé)以及来自外部供应商的多样化声音样本组合，并支持37种语言和15种方言。在收费模式上，“魔音工坊”结合了订(dìng)阅、软件内付(fù)费两种模式，年费(fèi)会员289元，声源的(de)价格区间在(zài)199-899元/年。

2023年加入“序列猴子”的大模型能力后，出门问问的AIGC解决方案业务收入从2021年的3985.7万元增至1.18亿元，毛利率从88%增至92.2%，成为未来发展的最大亮点。

根(gēn)据招股(gǔ)书，2021至2023年(nián)，出门问问的付费用户数量从6.3万人增至41万人(rén)。且随着奇妙(miào)元等业务发展，其从每名付费用户获得的平均收入从104元增至(zhì)248元，相对(duì)应的是，每名付(fù)费用户的平均获客成本，也从31.8元增至133.1元（图3）。

图(tú)3：出门问问的付费用户规模及获客(kè)成本

资料来源：公开招股书

但(dàn)众所(suǒ)周(zhōu)知的是，AIGC是一个格外烧钱的赛(sài)道，出门问问的利润水平能否支撑其技术的持续提升，这或许(xǔ)是当(dāng)前二级市场投资者们最为关注的问题。

根据(jù)李飞飞(fēi)团队发布的《人工智(zhì)能指数(shù)报告》估(gū)算，OpenAI的GPT-4预计使用了价值7800万美元的计算资源(yuán)进行训练(liàn)，谷歌的(de)Gemini Ultra耗费了高达1.91亿美(měi)元的计算资源成本(běn)。而科(kē)大讯飞(fēi)作为(wèi)其在语音交互领域最大的竞(jìng)争对手之一，2023年的研(yán)发费用也达(dá)到34.81亿(yì)元(yuán)。

而在2021至2023年，出门问问的研发开支分别为(wèi)0.92亿元、1.19亿元、1.55亿(yì)元，显然难以跟上巨头(tóu)的烧钱进度。

如今，在各巨(jù)头加(jiā)码(mǎ)AIGC的大(dà)势下，出门问问(wèn)是否会面对如(rú)2018年华为、小米等巨头进入智能硬件市场时那样(yàng)，技术优势、市场空间被(bèi)迅速挤压，值得(dé)关注。而如何在巨头环伺的AIGC赛道(dào)中构建长期竞(jìng)争力，或也是更多冲刺二级市场的中小型AIGC企业所需要共同面对的问题。

本次(cì)上(shàng)市，出门问问募(mù)资净额为2前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一.67亿港元，其(qí)用途包括：44.3%用于持续提高(gāo)建模技术，以进行模型训练，通过引进技(jì)术(shù)和人才，对底层基础(chǔ)模型(xíng)进行垂直优化，并改(gǎi)进解决方案的现(xiàn)有程(chéng)序算法；35.7%用于解决方案开发及营销；10%用于寻求战略联盟、投资及收(shōu)购；10%用于营运资金(jīn)及一般企业用(yòng)途。

而从财务情况(kuàng)看，2021-2023年，出门问问归属权(quán)益股东(dōng)的年内全面亏损总(前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一zǒng)额分别(bié)为2.05亿元、9.86亿元、8.67亿元。若(ruò)剔除可赎回优先(xiān)股及普通股的账面价(jià)值变动等因素(sù)影响，其(qí)在2022年、2023年经(jīng)调整后的利润分别是(shì)1.08亿元、1753万元。

可见，要在AIGC竞赛中脱颖(yǐng)而出，增(zēng)收已是当前出门问问最重要(yào)的事(shì)情。

本文所(suǒ)提(tí)及的任何资讯和信(xìn)息(xī)，仅为作者个人观点表达或对于具体事件的陈述，不构成推荐(jiàn)及投资建议。投(tóu)资(zī)者应自行承担据此进行投资所(suǒ)产生的风险及后果。

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