8月非农的降息“角力”

作者：邵翔吴彬裴明楠川阅全(quán)球宏观

7月和8月的(de)非农数据的纠结表现可能告诉我们一个道理，要跳(tiào)出非农来看(kàn)非农。9月降25bp还是50bp，8月新(xīn)增(zēng)就业和失业率似乎给出了完(wán)全相反的答案。我们在之前的报告《用怎(zěn)样的(de)框架来研判非农就业？》中提到，不要过分关注非农数据，而是(shì)需要从(cóng)更广义(yì)的角度(dù)来看待美(měi)国就业市场，从整体上，我们认(rèn)为现(xiàn)在迫切的是开启(qǐ)并连续降息，而(ér)不(bù)是单次大幅降息，这可能也是美联储理事(shì)沃勒“前置性”操(cāo)作背后的含义。而随着降息(xī)临近，需要(yào)警惕的是(shì)美股短(duǎn)期的高波动。

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非农就业在7月(yuè)爆冷后、8月好坏参半(bàn)。 8月的新增非农就业反弹14.2万(wàn)人，前值从11.4万人下修至8.9万人，失业率从(cóng)4.3%小幅下降1个百分点至4.2%。

分失业原因(yīn)看，受飓风影响， 7月失业率超预(yù)期上行08月非农的降息“角力”.2%至4.3%，其中临时(shí)性失业贡献了约60%。这些劳动(dòng)力在飓风结(jié)束(shù)后回归工作岗位。8月份临时性失(shī)业对失(shī)业率变动的贡献为负。

8月(yuè)非农就业回升、失业率下降(jiàng)的线索还(hái)包括：周频的(de)初请失业金人数仍在低位，裁(cái)员目前尚在历(lì)史低(dī)位，7月裁(cái)员(yuán)解(jiě)雇率小幅上行至1.1%仍低于疫(yì)前水平。拜登在6月4日签署一(yī)项涉及美墨边境非法移民管控的新行政命(mìng)令(lìng)后，移民涌入竞争岗位对失业率的推升作用减弱(ruò)。

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分行业看，本期新增非农(nóng)就业、以及(jí)7月JOLTS雇佣都显示休闲酒店业、建筑业表(biǎo)现较前值改善明(míng)显(xiǎn)。

和时间赛跑(pǎo)的美联储。非农数(shù)据背后，市场最关注的可能是其对货币(bì)政策的含(hán)义。我们认为小幅、快降可能(néng)是(shì)美联储政(zhèng)策比较好的模式，9月降息25bp仍是最有可(kě)能(néng)的情况：一方面，撇开(kāi)“左右横跳“的非农就业，从能够更好捕(bǔ)捉美国就业市场松紧程度的职(zhí)位空(kōng)缺/失业人(rén)数指标来看，当前可能正(zhèng)处(chù)于松紧(jǐn)切换的关(guān)键时(shí)期，一旦市场继续放缓，失业率加(jiā)速上行的(de)风险会大大(dà)上(shàng)升，因此(cǐ)美联储趋确实需要尽快降息，应对经济的负向惯性；但是另一方(fāng)面(miàn)，从就业市场整体状态来看，当前(qián)的衰退风险可控，反而可能需要担心大幅超预期降息对于(yú)粘性通胀的刺激(jī)。

历史上来看，当前非农数(shù)据引发市场大起大落是否反常？还(hái)要持续多久？

首先，各类资产(chǎn)在降息前后对非农数据敏感程(chéng)度不(bù)同。

美股(gǔ)、美债越是(shì)临近(jìn)降息，对非农数据反应越敏感(gǎn)：以标普500为例(lì)，过去8轮降息周(zhōu)8月非农的降息“角力”期，首次(cì)降息前的最后一(yī)个(gè)非农日平均(jūn)振幅(fú)为1.8%，是首次降息(xī)前后12个月当中最高的。

美元、黄金对非农数据的敏感度并不因为降息临近而显(xiǎn)著走高。以美元为例，过去7轮降息周期，首次(cì)降息前的最后一(yī)个非农日平(píng)均振(zhèn)幅为1.0%，是首次降息前后12个月当中次高值，而最高(gāo)值(zhí)是出现在首次降息(xī)前的倒数第四个8月非农的降息“角力”非农日。

其次，首(shǒu)次(cì)降息落(luò)地后，市场对非农数据(jù)高敏感度还要持续(xù)2-3个月。

几乎各(gè)类资产在首(shǒu)次降息落地后的第一个非农日(rì)振幅，会相较于降息前的最后一个非农(nóng)日显著下降，但非农(nóng)日偏(piān)高的振幅往(wǎng)往会维(wéi)持2-3个月。标普500、10年期美(měi)债、美元指数在首次降息(xī)落地的第二个非(fēi)农日的平均振幅就回(huí)到正常状态，黄金则是(shì)在(zài)第三个非(fēi)农日回归正常。