老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬

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蓝鲨导读：高昂的(de)上市失败代价

作者 | 陈世锋

编辑(jí) | 卢旭成(chéng)

二度冲击上市的小菜园终于如愿以(yǐ)偿。

前(qián)不久，中国证监会披露(lù)了关于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd．（小菜园国际控股有(yǒu)限(xiàn)公司，以下简称“小菜园”）境外发(fā)行上市备案通知书(shū)。公告显(xiǎn)示，公司拟发行不超过2.18亿股普通股并(bìng)在香港联合交易所上市。

今年以来，小菜园两度冲刺IPO。1月16日，小菜园就首次递表港(gǎng)交所，6个月过期失效(xiào)后，又在7月(yuè)16日再次递表港(gǎng)交所，并最终获备案发行。

进入2024年，餐(cān)饮企业IPO的(de)数量并不多。除了小菜园外，仅有绿茶餐厅6月19日第四次递表港交所在(zài)市场(chǎng)上掀起(qǐ)微澜(lán)。

事实上，餐饮企业一直存在上(shàng)市难的问(wèn)题。抛开所谓的“红黄灯(dēng)”政策限制(zhì)外，在港(gǎng)股上市也并不容易。在(zài)港交所2600多(duō)家上市公司中，餐饮行业上市(shì)公司的占比(bǐ)仅有0.27%。

回头(tóu)来看，中国(guó)餐饮企业(yè)共有三次上市(shì)潮(cháo)：

第一次大约在(zài)2008年(nián)前后，全聚德、味千拉面（中国）上市(shì)，拉开了中国(guó)餐饮首次上市帷幕(mù)，但在2009年(nián)湘鄂情登陆A股后很快终结(jié)。

第二次大约在2015年前(qián)后，呷哺呷哺、周黑(hēi)鸭、海底捞等企业纷纷(fēn)在(zài)港股上(shàng)市，绝味食(shí)品（维权）成(chéng)功登陆A股。

第三次大约在2020年左右，九(jiǔ)毛九、达美乐中(zhōng)国等成功(gōng)登陆港股(gǔ)，老乡鸡、老(lǎo)娘舅、捞王(wáng)、七欣天、乡村基(jī)等接二连三递交(jiāo)招股书。

然而(ér)，这(zhè)波(bō)声势浩(hào)大的餐饮企业(yè)上市潮在2023年几乎已经落下帷幕，有企(qǐ)业选择主动终止，也有(yǒu)放弃主板转道(dào)新(xīn)三(sān)板……餐饮企业想要上市果真很难(nán)。

打铁(tiě)还需自身硬

有人将餐饮企业上(shàng)市难(nán)归结为(wèi)政策限制，但归根结底还在(zài)于餐饮企业本身存在着不小的问题，自身实力不够硬。

比如，老乡鸡曾被业内寄(jì)予厚望，被称为“中式快餐(cān)第一股”的种子选手，但证(zhèng)监会的质询让老(lǎo)乡(xiāng)鸡的经营状况暴露在世人(rén)眼中。尤其是(shì)在(zài)上(shàng)市(shì)的重要关头(tóu)，老乡(xiāng)鸡被(bèi)爆出报告期三年(nián)累计共有1.6万人次未交社保、2.45万人(rén)次未缴纳公(gōng)积金，深陷负(fù)面舆论漩涡。

这(zhè)仅(jǐn)仅是餐饮(yǐn)企业在上(shàng)市之前必须要考虑的一个(gè)问题。实际上，纵观未能如愿上市(shì)的(de)餐饮企业，可能都存在如下通病：

1、家(jiā)族企(qǐ)业为主。餐饮企业创(chuàng)始人大多出身于草根，普遍存(cún)在家族式的管理方式，且家(jiā)族股权重度偏高，即便是经过上市稀释(shì)后，创始人家(jiā)族依然(rán)把控着公(gōng)司的管理权、话语权。

比如，老乡鸡很少对外融资，其招股(gǔ)书显示，束从轩、妻子(zi)张琼(qióng)、儿子束小龙、儿(ér)媳董雪、女儿束文，5名家族成员为公(gōng)司实际控制(zhì)人。创始人束从(cóng)轩担任董事长，其子束(shù)小(xiǎo)龙担任副董事(shì)长、儿媳董雪担任董事(shì)和副总经理，二人与束从轩女儿束文通过合(hé)肥羽壹、青岛(dǎo)束董合计持有老乡鸡61.55%的股(gǔ)权，另外束小龙和束文(wén)合计直接(jiē)持股29.77%，三人共持有老(lǎo)乡(xiāng)鸡91.32%的股份(fèn)。

值得注意的是，创(chuàng)始人束从轩并未持股，但(dàn)持有绝对话语(yǔ)权。招股书中表示，为了进一步巩(gǒng)固家族成员对公司(sī)的控制关系、保持公司治理的平稳运行，公司实控人签署了《共同(tóng)控制协议(yì)》，约定在董事(shì)会(huì)、股东大会提(tí)案(àn)及表决时保持一致意见，如不能达成一致意见的，以(yǐ)束从轩的意见为准。

而即(jí)便是经过多轮(lún)融资的德州扒鸡，在IPO之前，崔贵海、崔宸、陈晓静持股比例(lì)分别为(wèi)25.06%、22.22%和2.22%，而这三(sān)人是一家人(rén)，也是共同实际控制(zhì)人。在招股书的风险提(tí)示中，德州扒鸡也表示，“如果内部控制制度不能得到有效执行，可能会使法人治理结构不能有效发挥作用(yòng)。”

2、地域性(xìng)扩张难题。中式餐饮，几乎都(dōu)有明显的地域特色，这与中国人的口味差异不无关系，也(yě)为餐饮企业的连锁(suǒ)化扩张带来不小的困难。

比如，老乡鸡主要经营肥西老母鸡汤、凤爪蒸(zhēng)豆米、梅菜扣肉、葱油鸡、鸡汤(tāng)娃(wá)娃菜、农家(jiā)蒸蛋(dàn)等特色菜(cài)品以及(jí)面食、粥品、饮料等(děng)，并开了近千家门店。但(dàn)值得注意的是，拥(yōng)有近千家门店的老乡(xiāng)鸡仅覆盖8座城市，且(qiě)大部分新增门店仍然开(kāi)在安徽省内(nèi)。除了华东(dōng)地区的江苏、湖北、上海等城市，老乡鸡在其(qí)他城市的门店数量均低于20家。

老(lǎo)娘舅以“招牌米饭+中餐主菜”为中心，但截止招股(gǔ)书申报的2022年6月，老娘舅在(zài)长三(sān)角区域共开设了391家“老娘舅”品(pǐn)牌连锁中式(shì)快餐门店。其招股书数据也显示，过(guò)去(qù)几年仅浙江地(dì)区在公(gōng)司(sī)总营收当中的贡献(xiàn)度就达到(dào)了近60%，如果再加上江苏这(zhè)一数字将能达到90%，营收占比很明显集中在江浙两省。

而佐餐卤味德州扒鸡(jī)，主(zhǔ)要实行直营+经销双轨并行的(de)销售(shòu)模式，但是无论是直营店情况还是加盟商，山东都占据绝(jué)对优势，2022年上半(bàn)年，其90家直营门店中有(yǒu)80家来自山东省，485家加(jiā)盟(méng)店山东省占(zhàn)了372家。

即便是标准化程度较高的(de)火锅业态，七欣天的绝大多数门店在包括江苏在内的华东地(dì)区（230+），捞王的大部分(fēn)门店分布(bù)江浙(zhè)沪地区(qū)（120+）。

这意味着，一旦餐饮企业的(de)布(bù)局(jú)重心区(qū)域(yù)发生严重事件，将会对企(qǐ)业的经营造成不小的问题（比如疫情期间上海封控等。）

3、餐(cān)厅运营房租、人工成本(běn)高(gāo)。对于中式餐饮来说，由于消费者对于色香味等方面的追求(qiú)，导致餐厅经营离不开经验丰富(fù)的厨师(shī)，新鲜的食材，加上每隔(gé)几年(nián)一次的重新装修，以及优势门店位置的选定，这都会(huì)餐厅(tīng)运营带来巨大的(de)成本压力。

在(zài)此情况下，一些餐饮(yǐn)企业采取了(le)“外包”的方式以降低员工社保等方面的成本。比(bǐ)如，七欣天在2020年(nián)选择与第三方人力公司合作，外包员工成本在集团(tuán)员工总(zǒng)成本中的占比从 2020年的18.9%持续攀升至2021年三季度末的48%，成为七(qī)欣(xīn)天集(jí)团劳动力的主(zhǔ)要来源。

不过，劳务外包极有可能产生企业与正式员工之间的纠纷，此(cǐ)前，老乡鸡招(zhāo)股书中1350名劳务派(pài)遣人员中，978人(rén)为公司前员工曾引发质疑，认为老乡鸡IPO前，存在强行要求(qiú)员工转劳(láo)务派遣迹象。

然(rán)而(ér)，即便是采用(yòng)了一(yī)些降本(běn)的措施，餐饮企业的业绩并没有得到明显(xiǎn)改善(shàn)。比如，老乡鸡报告期内(nèi)的毛利率分别(bié)为20.61%、19.04%、19.10%和18.91%。老娘舅报告期(qī)内综合毛利率分别(bié)为(wèi)17.76%、14.58%、16.40%和12.32%。作为高端火锅品牌，捞王的净利润率从2019年开始一直在下滑，2021年(nián)上(shàng)半年的净利润(rùn)率仅为3.3%。

4、食品安全问题频(pín)出。食品安全(quán)不仅是消费者最关注的问题，也(yě)影响到餐饮企业(yè)的信誉和长期发展，也是餐饮企业能否上市(shì)的(de)重要原因之一。

但实际上，千防万防，食(shí)品安(ān)全难防。比如，七欣天以海鲜(xiān)火(huǒ)锅而著称，即便是具备了原(yuán)料端的供应链(liàn)壁垒，海鲜难以保存的(de)原材料属(shǔ)性仍(réng)旧(jiù)成为七欣天无法完全规避的隐患。公开报道(dào)显示(shì)，七欣天多次因食品(pǐn)安全问题被(bèi)处(chù)罚或投(tóu)诉。

老乡鸡也同(tóng)样如此(cǐ)。从创立(lì)至今，老乡鸡包办了从养殖基地-中央厨房-冷链物流-餐(cān)饮门店的所有环节，是行老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬业内唯一的全(quán)产业链模式(shì)。但根据招股书，2019-2022年上半年，老乡鸡因食安等问题的赔款罚款支(zhī)出分别(bié)为186.49万元、389.27万元、646.12万元、228.53万元。

高昂的失败代价

在明知自身实力不足的情况下，餐饮企业依(yī)然决(jué)然提交(jiāo)申请，最终上市未果(guǒ)，“带病(bìng)申报”“侥幸(xìng)闯关”的企业或(huò)将付出高昂的代价。

以老乡(xiāng)鸡为例，其披露的招股书显(xiǎn)示(shì)，2019年末、2020年末和2021年末，老乡鸡员工总数(shù)分别为12844人、15400人和14503人(rén)，其中未缴纳社保（养老、医疗、失业(yè)、工(gōng)伤(shāng)、生育五项保险）的人数分别为8035人、6135人、1874人，未缴纳比例分别(bié)为62.55%、39.84%和12.92%；未缴纳住房公积(jī)金的人数分别为12844人、9731人(rén)和2012人(rén)，未缴纳比例分(fēn)别为100%、63.18%和13.87%。

综合来看，报告期三(sān)年老乡鸡累计共有(yǒu)1.6万人次未交社保、2.45万人次未缴纳公积金。当老乡(xiāng)鸡社保欠缴问题被招(zhāo)股书搬(bān)到了(le)台面，甚至在登上了微博热(rè)搜，不论后续其(qí)是否成功上市，为员工补缴社保都是不可避免的事情。

据其更新的招股书(shū)，2019年至2021年间，老乡鸡需为员工补缴的“五(wǔ)险(xiǎn)一金”的金(jīn)额分别为5202.91万元、2699.13万元、164.99万元，合计为(wèi)8067.03万元。（若据安徽合肥(féi)市的社保缴纳比例计算，补缴的金额可能(néng)更多。）在(zài)此期间，老(lǎo)乡鸡的净利(lì)润分别为1.61亿元、0.95亿元、1.39亿元。这(zhè)意味着，如果补缴社保(bǎo)，老乡鸡的净利润将会是1.06亿元、0.68亿(yì)元(yuán)、1.23亿元。对于拥有近千(qiān)家们的老乡鸡来说，不能不让人质疑其盈利能力。

除了必(bì)须解决的合规问题外，一些餐饮(yǐn)企业还有麻烦缠身。比如(rú)老娘舅，之所以(yǐ)急匆匆上市，是因为实控(kòng)人对(duì)赌压身。据其披露的招(zhāo)股书，2020年9月至11月期(qī)间，老娘舅先后两次(cì)增资扩股，引进机构投资者，共计募资约2亿元(yuán)。老娘舅创始人杨(yáng)国(guó)民(mín)与投资(zī)机构源钰投资、城霖投资、城卓投资、城(chéng)锦投资、瑾(jǐn)汇投资、合沁兴、基石(shí)投资等签署了对赌协议，如果老娘舅(jiù)未能在2022年底前提交首次公开发行上市申报材料或2025年底完成IPO上市，投资方(fāng)有权要求杨国民回购其股权(quán)。若2025年底，老娘舅未能上市，按照通(tōng)常8%的收益(yì)率(lǜ)，杨国民(mín)需要用(yòng)2.6亿元进行回购。

因此，保荐人撤销(xiāo)而终止IPO的老娘舅，火速(sù)转道新三板，然后又(yòu)毫无(wú)拖泥带水申请北交所的上市。但值得关注的(de)是，北交所上市也(yě)并不容易。老娘(niáng)舅方面表示，公(gōng)司目前为基础层挂牌公司，须进入创新层(céng)后方可申(shēn)报公开(kāi)发行股票并在北交所上市，公(gōng)司存在因未(wèi)能(néng)进入创新层而(ér)无法申报的风(fēng)险。老娘舅目前(qián)挂牌尚(shàng)不满12个月，须在挂牌满12个月后，方可申报公(gōng)开发行股(gǔ)票并在北交所上市(shì)。这意(yì)味着，老娘舅IPO前途未卜(bo)，仍有困难。

为了冲(chōng)击上市，付出对赌代价，最终(zhōng)可能成为资本的牺(xī)牲品，之前(qián)张兰就是这样丢掉了俏江南。

此(cǐ)外(wài)，保荐机构的顾问费、辅导费、咨询(xún)公司的报告等(děng)支出，对于餐饮企业而言也是(shì)一笔不小的支(zhī)出。据今年2月深圳市(shì)证券(quàn)业(yè)协会(huì)发布(bù)的《证(zhèng)券发行中(zhōng)介机构收费机制研究》，投行在IPO项目(mù)中一般向客户(hù)收取(qǔ)的费用主要(yào)包(bāo)括财务顾问费用、辅导费、保荐费、承销费、持续督导费五类(lèi)。其中，保荐费的收费金额一般为一次性收取数百万元不等（或可(kě)在审核期(qī)间内分期支付）；承销费的收费一般按约定的承销费率×融资规模收取，费率一般在5%-10%，且通常会(huì)设定(dìng)保底承销(xiāo)费。

消费不振的市场环境下，要付出如此高(gāo)上市成本的餐饮企业需三思而慎(shèn)行。

小结

对于餐饮行(xíng)业而言，尤其是快(kuài)餐赛道，本身就(jiù)是“薄利多销”的生意。2020年以来，疫情的不确定性导致客流急速(sù)下降，资金承压非常大。到了今天，受整体消费环境的影响，一些(xiē)餐饮企(qǐ)业仍然面临(lín)着盈利的困境。上(shàng)市(shì)就成为很多餐饮企业为品牌“找钱”，加速扩(kuò)张形成规模效应的重要(yào)路(lù)径。

但事情并没有(yǒu)那么简单(dān)。餐饮要想上市成(chéng)功并不容易，很多餐饮都“死”在了上(shàng)市这条路上(shàng)。除了俏江南，还(hái)有谭鱼头。创始人谭(tán)长安在(zài)谈及谭鱼头之死(sǐ)时反思，“当时太想上市了。”

在如今消(xiāo)费不(bù)振的市场环境下，上市失败的(de)代(dài)价是(shì)高(gāo)昂的，餐饮企业需(xū)三思而慎行。

*本文为(wèi)蓝鲨消费原创(chuàng)，作者陈世(shì)锋。欢迎(yíng)加(jiā)蓝鲨消费首席交流官（WX:L15811243757)，关注公众(zhòng)号：蓝鲨消费（ID：lanshaxiaofei)，深度研(yán)究消费产业，记录和陪伴新品牌成长，欢迎(yíng)加(jiā)入蓝鲨交流群。

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