爱美客三年市值缩水近1400亿，暴利医美行业“不香”了？

　　文|海山

　　“当潮水退去的时候，才知道是谁在裸泳”

　　在行情(qíng)好的时候，各行业有的“茅”都涌现出来了，“酱油茅”“医药茅”“免税茅”，他们有一(yī)颗相当茅台的心，但都没(méi)有成为茅台的(de)命。

　　几年过去了，茅台还是那(nà)个茅台，但是各行各业的“茅”却都现了(le)原型。这当中就有曾经冠以“医(yī)美茅”的(de)爱美客。

　　8月21日，爱美客发布了上半年的财务(wù)报告。报告显示(shì)，爱美客在上半年实现营业收入16.57亿元，较去年同期增长了13.53%；净利润达到11.21爱美客三年市值缩水近1400亿，暴利医美行业“不香”了？亿元，同比增长(zhǎng)16.35%。

　　财报乍一看还不错，但却和(hé)市(shì)场预期相(xiāng)去甚远。财务报告一经(jīng)发布，其股价便急剧(jù)下跌，连续几个交易日内跌幅接近20%，创下近四年(nián)来的最低(dī)点。

　　那究竟是哪些方面不及预期呢？问题主要出现在第(dì)二季度，第二(èr)季度爱(ài)美(měi)客营收增(zēng)长明显放缓，营收(shōu)仅为8.49亿(yì)元，比去年(n爱美客三年市值缩水近1400亿，暴利医美行业“不香”了？ián)同期(qī)增长了2.35%；净利润为(wèi)5.93亿元，同比增长(zhǎng)8.03%，增长已经降到了个位数，而今年一季(jì)度(dù)爱美客尚能保(bǎo)持28.24%的营收增长和27.38%的利润增长。

　　尽(jǐn)管爱(ài)美客的(de)业绩表面上尚可(kě)，但其股价持续走低就在(zài)情理之中了。若将时间线拉长至三年前，爱美客的股价曾达到每股近(jìn)600元的高点，而今(jīn)三年间股价(jià)累(lèi)计跌幅超过75%，市值蒸发近1400亿(yì)元，目前市值(zhí)仅剩400多亿元。

　　那么，“医美茅”爱美客被打回“原型”背后原因究竟是什么呢？

　　一招鲜，能(néng)吃(chī)遍天吗(ma)？

　　爱美客之(zhī)所以被(bèi)冠(guān)以“医美茅”的别(bié)称，主要(yào)在于(yú)其是第一个在玻尿酸中拼出来的。

　　2009年，该公司推出了其(qí)首款产品“逸美”，此举打(dǎ)破(pò)了医疗美容行业对进口透(tòu)明质酸(suān)的依(yī)赖，然(rán)而，该产品并未能立即为爱美客公司赢得显著的市场声誉。

　　转折点出现在2016年，当时国内首款无痛(tòng)型注射填充产品爱芙莱、爱美飞正式推出。紧接着(zhe)在次年，爱美客公司的嗨体产品获得了国家药品监督管理局（NMPA）的批准，并(bìng)于(yú)2017年正式上市，成为国内首款专门(mén)用于应用(yòng)于颈部修复的注射材料(liào)。

　　作为国内(nèi)唯一获(huò)批的颈纹修复(fù)产品，嗨体自2017年上市以来迅速在市场上取得(dé)了成功，，由于注射类玻尿酸医(yī)美产品的(de)研发、临(lín)床试验以及(jí)注(zhù)册(cè)申报周期通常需(xū)要 2至5年(nián)，因此市场上合(hé)规的(de)产品(pǐn)数量(liàng)相对较少。

　　因为(wèi)独(dú)特的稀缺性，销量在2018年和2019年连续两年翻倍增长，从2017年的11.97万支增长至2019年的68.8万支，销售收入(rù)也从0.34亿元增长至2.43亿元。

　　2019年，该公司的(de)综合毛利率达到了92.63%，这一数字甚至(zhì)超过了贵州(zhōu)茅台的(de)91.30%。同(tóng)事，值得注(zhù)意(yì)的是，在这个全新的市场里，爱美客兑现业绩的杀手锏(jiǎn)在于B2B的渠道优势(shì)。

　　爱美客(kè)卖嗨体的逻辑则是(shì)实现与非公立医疗(liáo)机(jī)构(gòu)的“共(gòng)赢”。爱美客把销售费用花在了刀刃上，其产品的(de)销售渠(qú)道以对接非公立医疗机构(gòu)为主，而列在销售费(fèi)用中的(de)资(zī)金，更像是为了绑定这些医疗美容机构付出的“提供服务”的成本。

　　2020年，医(yī)美产业因其巨大的商业潜力而受到市场的(de)热烈追(zhuī)捧。同年9月，被爱美客成功在深圳证券交易所挂牌上(shàng)市。通过其招股说明书。一款成本仅32元的玻(bō)尿酸产品，出(chū)厂价(jià)竟高达(dá)2500元，而最终在市场上的(de)售价更是(shì)飙升至10800元，这一数据充(chōng)分展现了医美产业的“暴利”特(tè)征。

　　爱美客的上市引发了资(zī)本市场的狂热，加之其高速的增长势头和巨(jù)大的市场扩展潜力，使得爱美(měi)客的(de)发行价从118.27元一路飙升至1331.02元（除权价(jià)格），市值也大有冲击2000亿的势头。尤其(qí)是爱美客(kè)当(dāng)时的销售毛利率已经达到了惊人的92.63%，极高(gāo)的毛(máo)利率和产品的(de)独特性，构筑起了爱美客的(de)竞争壁垒。同时超高的业绩增长速(sù)度似乎验证了医美行业的快速增(zēng)长。

　　据财报显示，从2016年至2023年，爱美客的营业收入从1.41亿元增长至28.69亿元，七(qī)年时间增长超过19倍；净(jìng)利润则从(cóng)5338万(wàn)元增(zēng)长至18.58亿元，增幅达到33.8倍。能获得如此耀眼的财务表(biǎo)现，主要得益于在(zài)医美产品中(zhōng)的先发优势。

　　直到如今，嗨体，这小小的一瓶注射用水(shuǐ)组成的复合溶液，仍(réng)然是唯一经国家药监局(jú)批准的针对颈部(bù)皱(zhòu)纹(wén)改善的三类医疗器械产品。而三类医疗(liáo)器(qì)械的2年以上注册周期+2至4年(nián)临床周期，足(zú)够(gòu)长的独占期内，爱美客量价两全地吃(chī)透了颈部除(chú)皱市场(chǎng)红利。

　　即使第二季度营(yíng)收增速下滑(huá)，其毛利(lì)率仍(réng)高达94.91%，净利率也高达(dá)67.68%。具体来看，溶液(yè)类注射产品的毛利率为93.98%，而凝胶类注射产品的毛利率更是高(gāo)达97.98%。由(yóu)此(cǐ)可见，较低的生产成本和较(jiào)高的单价(jià)，使得爱美客的(de)美丽产业(yè)依旧保持着高额的利润空间。

　　但是很显然，第二季度让我们(men)知(zhī)道，爱(ài)美客做(zuò)不到“一招鲜，吃遍天”。

　　“她经济”的故事不好讲了？

　　探究(jiū)爱美客增长(zhǎng)放缓之(zhī)原因，可归结为几个关键因素(sù)。

　　首先，“她经济”的(de)故(gù)事有点讲不动(dòng)了，市场(chǎng)天花板(bǎn)已经临近(jìn)。

　　据中商产业研究院发布的《2024-2030年中国医疗美容行业深度(dù)分(fēn)析及发展趋势研究预测报告》显示，2023年中国医(yī)疗美容市场(chǎng)规模达到2666亿元，预计2024年将(jiāng)增至2880亿元。尽管市场持续增长，但增长(zhǎng)速度已显现(xiàn)出减缓迹象(xiàng)。

　　除了爱(ài)美客，多家医美企业也(yě)已公布2024年上半年业绩(jì)。从财报来看，医美(měi)行业增速集体放缓。

　　今年上半年，昊海(hǎi)生(shēng)科(kē)医疗美容与创面护理产品的营收为6.34亿元，同比增(zēng)长25.72%。看起来(lái)好像不错，但去年(nián)同期，该类产品(pǐn)营收增速(sù)为47.49%，增幅几乎腰斩。

　　华东(dōng)医药的医美板(bǎn)块营收13.48亿元(yuán)，同比(bǐ)增长10%，然而(ér)去年(nián)上半年，其医美板块营收12.24亿元，同比增幅为36.4%。可以看出(chū)，医(yī)美(měi)板块整天增速明显放缓。

　　第(dì)二(èr)，爱美客的产品虽然冠以“医美茅”的名号(hào)，但实际上和茅台酒的那种稀缺性不可同日而语。一旦其核心(xīn)产品市场出现缺失或达到增(zēng)长上限，将对爱美客的(de)成长性构成重大利空。

　　当(dāng)前国内(nèi)注射用医美产品的(de)供给市场已(yǐ)经逐步成熟(shú)，产品设计和(hé)备案流程也已经成熟(爱美客三年市值缩水近1400亿，暴利医美行业“不香”了？shú)。据药智(zhì)网数据，截至(zhì)2023年末，中国共有59款经审批且在有(yǒu)效期内的玻尿酸注射产品，均为三类医疗器械，其中26款为(wèi)国产(chǎn)，33款为进口。

　　同时，重组蛋(dàn)白的兴起对嗨(hāi)体(tǐ)的(de)应用市场构成了挑战。2023年8月，锦波(bō)生物的注射(shè)用重组胶原蛋白获得批准，其作用部位也为(wèi)额部。

　　爱美客(kè)还面临激烈的同行竞争压力，众多企业均希望在这一高毛利领域分一杯(bēi)羹。特别是爱美客目前主打的两款产品(pǐn)，正面(miàn)临前所(suǒ)未有的竞争挑战。

　　7月(yuè)30日，华熙(xī)生物的“润致·格格”获得国家药监局批准上市，成(chéng)为我国第二款复合溶液械三类证产品。该产品主要用于纠正颈(jǐng)部皱纹，标(biāo)志着颈部专(zhuān)研(yán)复(fù)合产品的新一代产品(pǐn)问世，预示(shì)着嗨体独占市场的时代已经结束。因此，随着行(xíng)业(yè)竞争者数量的增加，预计未来该爱美客的高毛利率也将难以持续。

　　最后，随着供给市场(chǎng)的成熟，竞争者对渠道端的争夺加剧，尤其是互联网(wǎng)+医(yī)美减轻了消费者的决策成本，通过争夺医疗机构(gòu)和医生(shēng)资源来吸引消费者的竞争逻辑正在减弱。

　　消费者逐渐学会广泛(fàn)收集信息，无论是通过社交网络(luò)的(de)经验交(jiāo)流，还是通过医(yī)美交流平台的科普，都增加了消费者价格谈判的优势，未来在消费者(zhě)那里高毛利还能存在多(duō)久也要(yào)打(dǎ)上个问号。

　　这一(yī)系列问题导致了爱美客的增长放缓。今年上半(bàn)年，以嗨体为核心的溶(róng)液类注射产品营收(shōu)增速已降至11.65%，而去年同期(qī)为35.9%；以(yǐ)濡白天使(shǐ)为核心的凝胶类注(zhù)射产(chǎn)品营收增速为14.57%，去(qù)年同期则为139%。

　　爱(ài)美客的未来，已经容不得半点差错。

　　未来路在何方？

　　现在对(duì)爱美客来(lái)说，面临的问题的确不少，但是并不代表这些问题就难以解决。

　　首(shǒu)先就是扩充产品品(pǐn)线，减少对单一医美产品的依赖。爱美客公司当下平均每2.17年推出一款新(xīn)产品，其已获得注册证的(de)九项(xiàng)医疗器械(xiè)产品构成了以透明质酸(suān)为基础的系列皮肤填充(chōng)剂、以聚左旋乳酸为基础的(de)皮肤填充剂(jì)以(yǐ)及面部(bù)埋植线产品矩阵。

　　正在研发的其他产品包括重组(zǔ)胶原蛋白、多肽(tài)、肉毒毒素（引(yǐn)进）以及慢性体重管理(lǐ)产品。在重组胶原蛋(dàn)白领域(yù)，已有巨子生物(wù)、锦波生物等先行者，华熙生物等巨头也已加入(rù)竞争；

　　在体重管理(lǐ)方面，截至2023年底，爱美客的在(zài)研(yán)产品利拉鲁肽注射液已顺利(lì)完成一期临床试验，其适应症与已上市的司美格鲁(lǔ)肽高度(dù)重叠，市场前景由开拓市(shì)场转变为与司美格鲁(lǔ)肽等产品(pǐn)争夺市场份额(é)。

　　因此，市场竞争的焦点回归至谁(shuí)能更快地“跑马(mǎ)圈地”，在这方(fāng)面，爱美客显然具有(yǒu)优势。

　　在(zài)产品市场推广方(fāng)面，与传统医疗行(xíng)业相比，医美行业具有更强的消费属性。在医美(měi)服(fú)务中，消费者的就诊需求通(tōng)常源自个人美学(xué)需求，并受营销活(huó)动的引导，具有较高的自主性(xìng)和(hé)选择性。因此，营销渠道(dào)的建设对于医美公司至关重要。

　　而营销渠道的(de)建(jiàn)设需要大量资金投入。据公告显(xiǎn)示，今年上半年公司的销售费用为1.41亿元(yuán)，占公司营(yíng)业(yè)收入近10%。爱美客希望通过“直销为(wèi)主(zhǔ)，经销为辅”的销售模(mó)式，建立起了一个高效稳定(dìng)的B端渠道网(wǎng)络(luò)。

　　简而言(yán)之，在未来的市场(chǎng)竞争中，对爱美客而言，关(guān)键在于(yú)两条线：一是(shì)如(rú)何持续(xù)推出创新产品，二是如何与更多(duō)下游(yóu)厂(chǎng)家建立稳固的合作关系。而这一切，均需巨大的人力和物力投(tóu)入。说得更直白一点，现在讲“新故(gù)事”投(tóu)入的资源已经是之前能相提并论的了(le)。

　　所以，单(dān)从当前公司的产品线来看，想要(yào)短(duǎn)时间内(nèi)业绩再超大幅度上(shàng)涨，只有一(yī)种可能，那就是在打造出一款类似“嗨体”的爆款，这个难度无(wú)疑非常(cháng)大。

　　爱美客其他(tā)成熟产品，全都有不少竞争对手，不存在一(yī)家吃独(dú)食，所以业绩可以(yǐ)随着市场(chǎng)越来(lái)越健康发(fā)展而提高，但是(shì)很难再跳(tiào)跃式增长。

　　但对(duì)爱美客来说，这或许是一件好事，在(zài)和女性外(wài)表息息相关的(de)产品上，或许“走得慢”比“走的快”更重(zhòng)要！

责任编辑：何俊熹

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