“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正在迎来新的变化。在整(zhěng)体估值水平(píng)仍然较(jiào)高的情况下，价值跌破(pò)百元的可转债(zhài)数量正在快速增(zēng)加。Wind数据显示，截至(zhì)4月23日，收盘价(jià)低(dī)于(yú)百元的可转债数量(liàng)高达54只，较月初大幅增加20只。

“机构投资者(zhě)现(xiàn)在对(duì)于可(kě)转债的信用下(xià)沉比较谨慎(shèn)，跌破面值的转债(zhài)正股质地普遍相(xiāng)对偏(piān)弱。”上海一家券商自营(yíng)人士对券商中(zhōng)国记者表示。

多位接受券商中国记者采访的市场人士表示，近期新“国九条(tiáo)”出台的同时，证监会(huì)也发布了《关于严格执行退市制(zhì)度的(de)意见》，加强上市(shì)公司退市管理，转债市场由于中小市值发(fā)行主体较多，更(gèng)进一(yī)步加剧了(le)投资者对于偏债型(xíng)转债信用(yòng)风险的(de)担(dān)忧。可转债投资分层(céng)的情况会越来越(yuè)明显，在市场追(zhuī)逐确(què)定性的背(bèi)景下(xià)，对高评级(jí)、大盘转债给予更高估值，而(ér)低评(píng)级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债的估(gū)值与炒作热度系统性降低。

破百转债数量激增

可转(zhuǎn)债因为其“上无顶(dǐng)，下有底”的(de)产(chǎn)品设计，一直被市场(chǎng)认为是稳健(jiàn)投资者的(de)重(zhòng)要选择。特(tè)别是成交价格在(zài)100元的面值(zhí)附近的(de)可转债，即便(biàn)其(qí)转股溢价率偏高，其(qí)本(běn)身具备的债券属性(xìng)能(néng)给投(tóu)资者提供足够安全垫。同时(shí)，面值附(fù)近的可转债(zhài)因为其隐(yǐn)含的“看涨期权(quán)”价格较低，更受到投资者青睐。因此(cǐ)，市场上跌破面(miàn)值的可转债数量(liàng)一(yī)直不多。

但今(jīn)年4月中旬以来，可转债市(shì)场风(fēng)云突(tū)变，跌破面值可(kě)转债数量大幅度增加。业内人士看(kàn)来，部(bù)分可(kě)转债的下跌和(hé)正股行情(qíng)存在着紧密的联系。

今年以来，转债市场关联紧密的中(zhōng)小市值个股(gǔ)整体低迷(mí)。华金(jīn)证券研究所固收首席(xí)分析师罗云峰(fēng)对券(quàn)商中国记者表示，近期跌破面值的转债数量显著增加主要受(shòu)转股(gǔ)价值下跌(diē)带动，尤(yóu)其是风险偏好较差、市场增量资金有限(xiàn)的情(qíng)况下，低评级小票跌幅较(jiào)大。跌破面值的转债正股质地(dì)普遍相对(duì)偏弱，其(qí)中八成(chéng)正股市值在(zài)50亿元以下，六成信用评级在AA-以下；转股价值普遍较低，大多数在30元(yuán)至60元之间，其转债价格(gé)主要靠估值(zhí)支撑，转股溢价率较高(gāo“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉)。

纽达投资创始人邬雄辉对(duì)券商中(zhōng)国记者表示，进入2024年以来，转债的绝对价格一(yī)直处(chù)于较低的(de)位置，近期低于100元面值(zhí)的转债标的数量(liàng)超过50只(zhǐ)，是因为权益市场尤其是中小市值的(de)上市公司的股(gǔ)票(piào)价格低迷。同(tóng)时，债市牛市、权益熊市的背景下，固收(shōu)+资产减少了权益资产的配置(zhì)，转(zhuǎn)债(zhài)也受到了(le)一定程度的减配。

“部分低价转债属于(yú)新能源(yuán)、军工、机器人等成长题材，前期价格虽有(yǒu)阶段性提升，但由于(yú)题材轮动较快(kuài)波动(dòng)较大，且正股长期处于下跌(diē)趋势，转(zhuǎn)债价格仍低(dī)迷。”罗云(yún)峰表(biǎo)示。

中信证券首席(xí)经济学(xué)家(jiā)明明在接受券商(shāng)中(zhōng)国记者采访时表示：“去年以来A股市场震荡下(xià)行的背(bèi)景下，不少转债的价格已经跌入债性区(qū)间。转债市场已(yǐ)存(cún)在因为正股退市(shì)或重组造成信用风险的(de)案例，因此投资者情绪(xù)较为低迷(mí)，曾一度给予(yǔ)偏债型转债(zhài)较(jiào)低的定价。”

新“国九条”重(zhòng)塑市场(chǎng)逻辑

破百转债数量增加，背后还有近期(qī)出台(tái)的新“国九条(tiáo)”等一系列新政的影响，特别是(shì)退市相关规则的修改使得市场的预期更加谨慎。短期看，随着退市新规落地实施，高信用风险(xiǎn)发行主体退(tuì)市风(fēng)险上升(shēng)，转债市场(chǎng)估(gū)值定价逻辑可能会发生重大调整，其中对于高信用风(fēng)险转(zhuǎn)债发(fā)行主(zhǔ)体，其信用质量及违(wéi)约回收率将在转(zhuǎn)债估值定价中占据更大考量(liàng)权重。这虽然会对一部分转债(zhài)的估值(zhí)带来短期巨大(dà)冲(chōng)击。

“结合近期跟随新‘国九条(tiáo)’等政策出台，4月跌破面值转债数(shù)量明显增多，其主要原因在于退(tuì)市新规强调将(jiāng)加大对‘僵尸空壳’‘害群之马’的清退力度(dù)，这导致市(shì)场对基本面较弱、经(jīng)营陷入(rù)困境的上市公司的风险偏(piān)好明(míng)显下降(jiàng)，公司信用风险及偿债能力成为市(shì)场定价这类转债的更重要考量因素。”东方金诚研究发展部副(fù)总经(jīng)理曹源源对券商中国记者表示。

明明也表示，近(jìn)期新“国九条”出台的同时，证监会(huì)也发布(bù)了《关于严格(gé)执行退市制度的意见(jiàn)》，加强上市公司退市管理，转债市场(chǎng)由于中小市(shì)值发行主体较多，更进一步加剧了投资者对于偏债(zhài)型(xíng)转债信(xìn)用风险的担忧(yōu)。

“从我们投(tóu)资的角度而言，转债的机构投资者一般和债券投资者相重合，整(zhěng)体风险偏好本(běn)来就不(bù)高，在新‘国九(jiǔ)条’的背(bèi)景(jǐng)下，机构投资者在进行信用(yòng)下沉时显然会(huì)更加(jiā)谨慎。”前述券商自营人士表示，一致预期(qī)之下(xià)，部分机构资金提前撤离(lí)相关可转债，短(duǎn)期对部分可转(zhuǎn)债带来了(le)较大冲击。

罗云峰也表示，价值跑赢成长的概率(lǜ)和(hé)持续(xù)性均相对(duì)较(jiào)高，估值偏高的低评级小票需要调整，这(zhè)是高质量发展的(de)必然结果，政策或(huò)无非是强化市场(chǎng)本(běn)身的趋势(shì)。在新(xīn)“国九条”出台(tái)之前市场已经表现出对高评级、大(dà)盘转债给予更高估(gū)值，而低评级(jí)、小盘、双高、次新(xīn)债、成长板块(kuài)等(děng)转债的估值与炒(chǎo)作热度系统性降低。

一些分析也强(qiáng)调，新政的影响(xiǎng)更多集中于短期和小部分(fēn)个(gè)券，长期来看，新(xīn)“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使(shǐ)得市场更具价值。

邬雄辉认为，新“国九条”出台，对转债的实质(zhì)影响其实很小，更多的是情绪(xù)影响。从最近3年的财报数据来看，不(bù)符合分红规定可能(néng)会被ST的转债正股数量只有个位数，而且(qiě)这些标的大(dà)概(gài)率可以在政策正式实施后调(diào)整分红(hóng)政策避免。另外有较大影响的规定，包括主板退市市值下限从3亿元提高到5亿元(yuán)，亏损(sǔn)上市公司(sī)的主营(yíng)业务收入从(cóng)1亿元提高到3亿元(yuán)，受直接影响的转债正股都只有(yǒu)极个别的(de)标的。

“可转(zhuǎn)债的发行主体大多是(shì)由较优质的(de)上市公司，按(àn)照2022年的(de)财务(wù)数据，只(zhǐ)有(yǒu)40%财务表现较优(yōu)质(zhì)、治理良好的上市公司才符合(hé)发行转债的条件，就算未(wèi)来有(yǒu)较多的上市公司(sī)，可转债正股退市的比(bǐ)例也远低于整个市场。”邬(wū)雄辉说(shuō)。

曹源(yuán)源表示(shì)，从长远发展看，新“国九(jiǔ)条(tiáo)”提高发行上市标(biāo)准、严格强制(zhì)退市标准等举措，将有助于带动转债市场发行主体质量持续提升，这对推动转债市场健康发展，积极引导金融资源合理流向具有高成长性、发展前景向好的上市公司，切实服务实体经济发展，保护投(tóu)资者合法(fǎ)权益具有重要意义。

责编：桂衍民

校对(duì)：王朝全‍‍‍‍