中信证券一周研读｜增配仍需等待价格信号拐点

　　来源：中信证券(quàn)研(yán)究

　　PART 1：增配仍需等(děng)待价(jià)格信号拐(guǎi)点

　　中报落地、红利预期转变以及市场流(liú)动性压 力(lì)缓解，三大因素共同推动(dòng)投资者极度(dù)悲观的情(qíng)绪修(xiū)复，风格(gé)阶段(duàn)性趋于平衡(héng)。

　　策略聚焦：悲观情绪修复，风格趋于平衡(héng)

　　步(bù)入(rù)9月，政策处于(yú)观(guān)察起(qǐ)效期，外部信号进一(yī)步明朗(lǎng)，价(jià)格信号拐(guǎi)点仍需等待；中报落地、红利(lì)预期转变以及市场流动性压力缓(huǎn)解，三大因素共同推动投资者极度悲观的(de)情绪修复，风格阶段性趋于平衡；配置上，底仓(cāng)红(hóng)利(lì)，增配出海，成长加内(nèi)需(xū)短期或有修复，增配仍需(xū)等(děng)待价格信号拐点。

　　风险(xiǎn)因(yīn)素：中美科技、贸(mào)易(yì)、金融
领(lǐng)域摩擦加剧(jù)；国内政策及经济复苏不及预期；海内外宏观流动性(xìng)超(chāo)预(yù)期收紧；俄(é)乌、中东地区(qū)冲突进一步升级(jí)；我国房(fáng)地产库存消(xiāo)化不及预期。

　　宏观：政策进入落地期

　　扩内需政策(cè)方(fāng)面，各(gè)省因(yīn)地制宜出(chū)台更大力度的补(bǔ)贴政(zhèng)策(cè)、大幅提高补贴标准，预计可对年内社零增速（特别是家电消费）形成(chéng)有(yǒu)效支撑。地产政(zhèng)策方面(miàn)，预(yù)计后续新(xīn)发(fā)放按揭贷款(kuǎn)利率下行、存量按揭重定(dìng)价和利率(lǜ)市(shì)场化环境下的转按揭或均有空(kōng)间(jiān)。财政政策方面，近期公共财政(zhèng)支出速度、专项债发行进度、特别国债使用均出(chū)现边际提速迹象。货币政策方 面，美联储降息周期即将开启，中
美利差收(shōu)窄、美元
指数回(huí)落或助推央行降(jiàng)息空(kōng)间进一步打开。

　　港股策略：“衰退(tuì)”vs降息预期如何影响港股市场

　　外围经济衰退(tuì)担忧对港股市场的压制或相对有限(xiàn)；而随着(zhe)降息逐(zhú)步临近(jìn)，中美利差(chà)收窄、人民币汇率走强或带动外资阶段性流
入港(gǎng)股市场。尽管资金行为及市场走势更多需结(jié)合(hé)当下的国内基本面、政策面、地缘风险变动等多重(zhòng)因素分析(xī)，但考虑到近期港股(gǔ)底(dǐ)部特征(zhēng)再次(cì)凸显(xiǎn)，外围风险担忧暂缓、国内政策预期逐步显现，我们判断港股市场有望迎(yíng)来月度(dù)级别的估(gū)值(zhí)修复行情，而估值性价比较为显(xiǎn)著的互联(lián)网、消费及金融行业短期或将受益。

　　风险因素：1）国内(nèi)政策或经济复(fù)苏低于预(yù)期；2）海外央(yāng)行货币宽松低于预期；3）中美关(guān)系(xì)进(jìn)一步恶化；4）地缘冲突蔓延。

　　主题策略：新兴(xīng)产业投资(zī)篇(piān)：从(cóng)主题投资到成长投(tóu)资

　　新兴(xīng)产业投资往(wǎng)往发(fā)轫于主(zhǔ)题投资，壮大(dà)于成长投(tóu)资。主题投资往往起源(yuán)于政(zhèng)策驱动、新技术/新产(chǎn)品推出，成长投资则基于新兴产业(yè)成长逻辑得以验证。主题投资行情持续周期一般远短于成长行情，但是往往会反复多轮。就一般经验而(ér)言，主题投(tóu)资能否演化为成长投资关(guān)键在(zài)于预期业绩能否(fǒu)逐步兑现。当(dāng)下我们认为可重(zhòng)点关(guān)注：1）固态(tài)电池&硅碳负极；2）生物制造；3）低空经(jīng)济；4）AI应用；5）AI硬件载(zài)体；6）AI算 力(lì)支撑。

　　风险因素：我国相(xiāng)关 政(zhèng)策推(tuī)进效果(guǒ)不及预期(qī)；技术路线变革的风险；下游(yóu)应用进展(zhǎn)和需(xū)求不及预期；产业化进展不及预期(qī)；行业竞争(zhēng)加剧；中美科技、贸易(yì)、金(jīn)融领域摩擦(cā)加剧；海内外宏观流动性超预期收紧。

　　出海：既见(jiàn)森林，重拾信心

　　在(zài)外需延(yán)续(xù)向好、内外需背离(lí)的大背景下，出海(hǎi)为企业(yè)赢取超额附 加值提供通道，具备全球(qiú)竞争力的企业(yè)在竞争环境舒适、机遇广 阔的海外市(shì)场迎来匹配的盈利空(kōng)间，出海仍为当前上市公司与投资者值得优先
布局的方向。部分(fēn)企业估(gū)值已充分反映美国衰退交易预期，具备重新配置价值。锚定(dìng)三大(dà)出(chū)海模式，我们聚焦高确定性方 向，重(zhòng)点关注电力设备、汽车、消费电子、智能家电家居(jū)、船(chuán)舶机械、药品产(chǎn)业链以(yǐ)及互联网科技板块(kuài)。

　　风(fēng)险因素：宏观经济不(bù)及(jí)预期；中美(měi)科技、贸易、金融领域摩擦加剧；我国相关政策推进效果不及预期；海内外宏观(guān)流动性超(chāo)预期收紧；海(hǎi)外市场准入
风险；国际政(zhèng)治局势冲(chōng)突恶化。

　　电器智造：“逆行”家电周期(qī)

　　2024年以来，家(jiā)电内需渐入“地产竣(jùn)工(gōng)周期负反馈(kuì)”。“以旧换新”政策适(shì)逢其时(shí)，用以对 冲(chōng)需求下行。较为关键(jiàn)的是，本轮政策补贴力度较强，有希望在较大程度上(shàng)平抑(yì)“家电(diàn)价(jià)格战持续激化”以及(jí)“消费持续降级”的预期；缓解(jiě)上市公司尤其是中(zhōng)小市值企业和中高端家电品类的盈利水平压力。“以旧换新(xīn)”的(de)政策成效仍需观察；但上述逻辑预(yù)期，或阶(jiē)段性构建家电板块A/H股的(de)交易性机会。

　　风险(xiǎn)因素：内需持续不(bù)振(zhèn)、竞争格局(jú)恶(è)化(huà)、原材料价(jià)格异动、海外市场经营不及预期。

　　PART 2：2024年中报总结

　　2024年中报(bào)披露结束，消费Q2表现疲弱，仅纺织服
装代工、农林牧渔(yú)、出行等(děng)板块(kuài)和(hé)子行业景气较好；周期(qī)行业中电(diàn)子行业复苏趋势确立，煤炭、房地产仍(réng)处于景气底部；银行、物业服务行业(yè)整体稳定运行；美股(gǔ)Q2业绩显示增长动能放缓。

　　Q2总体表现疲(pí)弱，盈利端(duān)压力

　　小于收入(rù)端

　　近期政策提振内需指(zhǐ)向明确，后续可重点关注是否出台着重居(jū)民(mín)需(xū)求端提升、鼓励居民消费的措施及观察地产(chǎn)价(jià)格
波动影响的减弱(ruò)。往后看(kàn)，我们认为经济修复、CPI回升程度对消(xiāo)费
总体配置(zhì)影(yǐng)响关键。短期建议保持消(xiāo)费互(hù)联网、美妆、白酒等行业龙头配置；同时关(guān)注：1）生猪养殖板块的(de)右侧(cè)机会；2）CPI回升(shēng)下(xià)的餐饮(yǐn)终(zhōng)端机会。中长期继(jì)续基于理性消费、快乐生活、技术迭代等 结(jié)构性趋势方向，及(jí)出海和下沉的增量机(jī)会进行重点配置。

　　风险(xiǎn)因素：消费恢复进度低于预期；宏观经济继续疲弱影(yǐng)响消费需(xū)求；各行(xíng)业政策
风险以及由此(cǐ)带(dài)来的估值压制因(yīn)素；汇率波动风险等。

　　社会服务：出(chū)行消费景气仍高

　　今年来的出行消费，休闲比商(shāng)旅景气度更高、季度间基数影响前低后高、低线旅游渗透率提升的三个特征明显。分细(xì)分板块看，景气度(dù)前三依次为OTA 、景区和博彩，更顺(shùn)周期的餐饮(yǐn)、酒店、免税、会展、人力资源业绩承压。展(zhǎn)望Q4及明年，短期基(jī)数压力减弱、中期(qī)服务业消费占(zhàn)比提升趋势下，出行消费在聚焦内需为主的消(xiāo)费场景中依旧具备明确的配置(zhì)性价比。推荐配置OTA，以及景区、博彩、酒店(diàn)、餐饮中的(de)优质个股，关注免税(shuì)和人力资源板块的经营拐点。

　　风险因素
：经(jīng)济增速下行超预期，消(xiāo)费降级(jí)趋势超预期；境(jìng)内外出行政策超预期变动风(fēng)险；出境签证办理政策超预期变动风险(xiǎn)；跨境(jìng)航空运力恢 复不(bù)及(jí)预(yù)期；市场竞
争加剧(jù)；汇率波动等。

　　酒类：白酒放缓，啤(pí)酒筑底

　　2024H1，高端(duān)白(bái)酒
相对稳健，次高(gāo)端继续(xù)承压，区域酒分化加大。白酒板块即将迎来中秋国庆双节旺季(jì)动销(xiāo)检验，在(zài)需求(qiú)疲弱、酒企竞(jìng)争加剧背景下，如何动态平(píng)衡增长(zhǎng)和库存压力将(jiāng)变得更为重要，建议紧密跟(gēn)踪批 价走势。啤酒因消费宏观环(huán)境扰动叠加(jiā)天(tiān)气因素，24Q2销量表现承压(yā)。展望(wàng)24H2，恶(è)劣天气影响减弱、成本下行趋势持续，啤酒企
业持续推进产品结
构优化、和缓竞争，有望带动销量增长恢复、低基数下盈利回升(shēng)。

　　风险因(yīn)素：宏观消费需求不及预期；白酒行业竞争加剧；白酒行 业核心产品价格市场表现不及预期；渠(qú)道库存(cún)风险；食(shí)品安全问题等 。

　　纺织服装：代工如期复(fù)苏，品牌聚焦经营质量(liàng)提升

　　展望(wàng)2024下半年，我们判断纺织制(zhì)造板块订单改善仍有(yǒu)望延续，全年有望兑现优异业绩表现；而(ér)品牌服(fú)饰板块在整体消费环境弱复苏(sū)的背景下，建议把握回(huí)调后的高确定(dìng)性机会与细分高增赛道(dào)，同时关(guān)注过渡到下(xià)半(bàn)年的(de)低基数(shù)期后流水增速改善的品牌。

　　风险因素：消费景(jǐng)气下行超预期；品(pǐn)牌公司线(xiàn)下门店拓展不及预期；制造公司产能释放不(bù)及
预
期；原材料(liào)价格传(chuán)导不及(jí)预期；汇率大幅波动风险；国际贸易政策变化等。

　　大(dà)众品：关注H2低基数下的改善

　　终端需求疲软、渠(qú)道(dào)库存消化背景下，2024Q2大(dà)众品整体(tǐ)呈现需求环
比走弱，虽有成本(běn)降价利好，但出厂价下(xià)行(xíng)、终端竞(jìng)争加剧，大众品成本红利不明显、利润端同样较弱。2024H1大众品(pǐn)行业现金流层(céng)表现较好，资本(běn)开支主动收(shōu)缩、经营现金流表现好(hǎo)于(yú)利润，自(zì)由现金流同比扩(kuò)张，后续板块现金回报(bào)可期(qī)。展望2024H2，去年(nián)同期低基数走低、渠(qú)道库存恢复良性水平下，板块有(yǒu)望同比出现改善(shàn)。

　　风险因 素(sù)：消费景气度下行；餐饮(yǐn)恢复不及预期；提价成效不及预期；行业竞争加剧；新兴渠(qú)道冲击超预期；原
材(cái)料(liào)价(jià)格持续上行；食品安全(quán)问题。

　　养(yǎng)殖：猪价反转向上，宠物业 绩亮眼(yǎn)

　　猪价反转(zhuǎn)向上，景气程度或超预期；养殖后周期以及禽产业链(liàn)24H2景气有 望恢(huī)复(fù)，继续推荐饲料优质白马(mǎ)股。海外订单稳定(dìng)，国内自主品牌 增长(zhǎng)提速。

　　风(fēng)险因素：猪价(jià)不达预期；动物疫病大规模爆发；食品安全问题；自然灾害；粮食价格大幅波(bō)动；地缘政治风(fēng)险；市场竞争(zhēng)加剧等。

　　种植：板块阶段承压，景气反转可期

　　2024H1种企业绩(jì)阶(jiē)段性承(chéng)压，转基因(yīn)产业化愈加明 晰。食糖和番茄酱价(jià)格回落，推荐(jiàn)具备全产业(yè)链运营能力(lì)及抗周期能力强的企业。粮价持续低迷，推荐
具备优秀商业模式、禀赋资源的稀缺标的。此(cǐ)外，建议持续关注粮(liáng)油加工、玉米深加工板块业绩边际改(gǎi)善的机会。

　　风(fēng)险因素：政策推出力度或执行进度不达预期(qī)；知识(shí)产权保护(hù)力度不及预期；食品安全问
题；极 端自然(rán)灾(zāi)害；粮食、食糖(táng)等农产品价格剧烈波(bō)动；地缘政治风险等。

　　软磁材料：传统需求(qiú)景气 ，新兴领(lǐng)域快速放量

　　展(zhǎn)望未来，受益于非晶合金、软磁粉芯、消费电子需求向上，预计2024H2和2025年(nián)板块整体(tǐ)业绩将保持增长态势，相(xiāng)关公司新产品正处于“0到1”或渗透率快速提升阶段(duàn)，看好后续基本面和主题概念共(gòng)振。

　　风(fēng)险因素：相关下游领域需求(qiú)不及预期；行业竞争加(jiā)剧(jù)；原材料价格大幅波动(dòng)；相关企业新(xīn)产品研发进展不及(jí)预期；相关企业新产能建设不及预期(qī)。

　　地(dì)产：正视旧周(zhōu)期走低，期待新模
式黎明

　　房地产市场风(fēng)险还在发(fā)酵(jiào)，准确评估房企的资产质量和融资能力较为关(guān)键。我们注意到市场(chǎng)形成(chéng)三条有代表性的转中信证券一周研读｜增配仍需等待价格信号拐点型(xíng)新模式发展路径，即(jí)华润路径，美(měi)的路径和龙湖路径。不同路径背后的股东禀赋不(bù)同，但都离不开(kāi)企业(yè)稳健掌舵现金流(liú)量表和持(chí)续培育核心运营服务能力。我们认为房地产企(qǐ)业最终成功转型还是离不开房价企稳。全国房地(dì)产市场政策(cè)潜力仍然不小，如在政策努力(lì)下核心(xīn)城市房价能在2024年底企稳，则(zé)一些地产公司的价值已经明显低估。

　　风险因素：房地产支持性政策出台(tái)节奏与效果不(bù)及预期，房价持续下行的风险；居
民收(shōu)入和财富预期难(nán)以扭转，二手房(fáng)挂牌量持续增长(zhǎng)的风险；部分房企资产(chǎn)质量较弱，若房地产市场持续下行(xíng)，会面临现金流紧张的风险；部分房(fáng)企资产持续大幅度减(jiǎn)值的风(fēng)险；部分房企盈利能(néng)力持续下降(jiàng)，利润长期大幅同比下滑乃至亏(kuī)损的风险；部分房企经营性资产(chǎn)出租率和租金下行，业务(wù)模式转型受阻的风险。

　　物业服务：收入利润稳健增长

　　2024年中报，企业核心业务保持增长，外拓(tuò)去质量有(yǒu)所
提升，效率也维持稳定，体(tǐ)现类公用事业属性。影(yǐng)响企业估值的最核心(xīn)因素依然是公司治理问题。独(dú)立性风险较
小的公司(sī)、高分红的公司(sī)，能够获得更高的估 值溢(yì)价(jià)。我们相信，伴随企(qǐ)业主动控制增量关联交易，逐渐消(xiāo)化(huà)存量关联占款，并提高分红水平，物业服务企(qǐ)业的独立性担忧能够有所减轻
。我们看好(h中信证券一周研读｜增配仍需等待价格信号拐点ǎo)核心主业发展稳健、分红率较高的物(wù)业服务企业。

　　风险因素：部(bù)分企(qǐ)业股利支付率过低(dī)，账面(miàn)资金运(yùn)用过于低效(xiào)的风险。应收风险积累(lèi)，运营回款(kuǎn)在2024年(nián)下
半年进一(yī)步放慢的风险。开发(fā)行业下行，企业有可能在非业主增值服务带来(lái)亏损状态下继续开展该(gāi)项
业务的(de)风险。企业毛利率进(jìn)一步下行的风险。存量时代下
，企业外拓竞争加剧的风险。

　　电子：行业复苏趋势确立，AI创新(xīn)拐点到来

　　2024年上半年，行业(yè)景气延续复苏态势，其中海外(wài)和IoT继续强(qiáng)劲；手机和PC弱复苏，但AI加持有望刺激新一轮换机；工业和汽(qì)车边际好转(zhuǎn)，开(kāi)始(shǐ)部(bù)分恢复拉货；晶圆厂12英寸(cùn)满载，成熟制程(chéng)开始预(yù)期部分涨价，封测厂稼(jià)动(dòng)率有望(wàng)逐季(jì)度改善，半导体(tǐ)国(guó)产替代订单稳健推进。展望(wàng)2024年下半年
，在复苏趋势确立+创新拐点到来的(de)背景下，我们对行业未来2~3年持续高景气的发展(zhǎn)有信心，全面看好板(bǎn)块(kuài)“短期继续复苏+中长期端(duān)侧AI放量
+国产替代(dài)持续”的基(jī)本面改善。

　　风险因素：全球宏观经济低迷，下(xià)游需求不及预期，产品创新不及预期，国际产业环境变化或贸易摩擦加剧，各子行业(yè)竞争加剧，汇率(lǜ)大幅波(bō)动(dòng)等。

　　煤炭：板块底部预(yù)期有望明确

　　受煤价下跌、安全监管等因素影响，上半年样本公司净利润同比下降约(yuē)24%，Q2净利 润(rùn)环比下(xià)降约8%。尽管业(yè)绩下跌，但板块的股息率仍(réng)具备吸引力。展(zhǎn)望(wàng)下半年，红利(lì)风格或依然是板块上涨的推动力。随着煤价底部预期(qī)逐步(bù)明确，板块情绪和红利 预期企稳，我(wǒ)们判(pàn)断年内后续阶段，板块将继续具备超额
收益。

　　风险因素：宏观经济波动，影响 煤炭需求和煤价(jià)；安监力度有所放松，导致(zhì)供给增加；海外能源价格系统性下(xià)跌，压
制国内煤价。

　　银(yín)行：景气度
稳定

　　从上市银
行中报(bào)情况看(kàn)，收入端由(yóu)于“降息”与“降费”而延续一季(jì)度趋势，成(chéng)本端节约贡(gòng)献盈利修复。质量方(fāng)面，零售(shòu)信贷受居(jū)民收(shōu)入影响，质量指标有所走弱，但(dàn)总体风险指标仍在(zài)稳健区间(jiān)运(yùn)行。总体而言，财富产品配置逻辑不变，银行板块基本面格(gé)局稳定，板块回调后配置价值显现。

　　风险因(yīn)素：宏 观经济增速大幅下行；银行资产质量超预
期恶化；监管与行业政(zhèng)策超预期变化。

　　美股：美股业绩(jì)动能放缓，顺周期行 业堪忧

　　我们计算标普(pǔ)500指数24Q2营收与盈利(lì)增(zēng)速分别达5.1%/11.0%，较上个季(jì)度(dù)上(shàng)行，但本季度美股业绩增长动能(néng)出现放缓。医疗保健、能源、原材料等行业业绩在本季度大幅修复(fù)是推升大盘业绩增速上行的主因。我们观察到业(yè)绩披露期间(jiān)，美股全年业绩增长预期出现下修趋势，实际(jì)上是受制于周(zhōu)期行业的预期调整，若剔除上游资源行业(yè)，美股2024年(nián)业绩预(yù)期在(zài)期间内稳中向好(hǎo)，市场信心仍具韧性。

　　风险因素：1）美国(guó)经济超预期降温；2）美国通胀数据超预期；3）海外央行(xíng)货币宽松低于预期；4）美国金融体系流动性风险；5）地缘(yuán)政治冲突蔓延。

　　PART 3：把握AI产业链机会

　　AI产业(yè)快速发展(zhǎn)，建议关(guān)注全球和 国产算(suàn)力芯片龙头、芯(xīn)片厂商核心合作(zuò)的服务器
厂商(shāng)、光模块龙头公司，AI应用(yòng)行(xíng)业公司等相关机会。

　　科技：算力产 业链研究框架

　　算力产业链环节多、规模(mó)大、成长性好，仍是资产配置的(de)良好选(xuǎn)择。算力芯(xīn)片(piàn)、服务器、网络通信环节是算力产业链最大的子领域，我们测算得到2025年芯片、AI服(fú)务器相比2023年均有4倍以(yǐ)上业绩弹性，光模块(kuài)有(yǒu)2倍以(yǐ)上(shàng)业绩弹性(xìng)。国产替代方面，24H2有望迎
来芯片经济性拐点，或将促(cù)进商业正循环。我们建议关注全球和国(guó)产算(suàn)力芯片龙头、芯片厂商核心合作的服务器厂商、光模块龙头(tóu)公(gōng)司。

　　风险因(yīn)素(sù)：宏观经(jīng)济增长乏力导致国内(nèi)政府与企业IT支出不达预期的风险(xiǎn)；国际(jì)贸易(yì)摩(mó)擦加剧的风险；相关(guān)产业(yè)政策不达预期的风(fēng)险；全球(qiú)流动性不及预期的风险(xiǎn)；企(qǐ)业新业务投资(zī)导致利润与现金承(chéng)压的风险；技术
创新(xīn)不(bù)及预期(qī)的风险(xiǎn)；产(chǎn)业细分热门方向竞争(zhēng)加剧(jù)的(de)风险；全球产业链核心企业(yè)业绩不达预期的风(fēng)险；AI算力需求不及预期的风险。

　　AI应用扫描：生态蓬勃发展，静待AI应用(yòng)爆款

　　AI应用产品大盘流(liú)量持续快速提升，我们认为AI底层能力(lì)更 强(qiáng)、生态更多元、成本更低的(de)背(bèi)景下，爆款AI应用的出(chū)现只是时间问题。因此，我们建议持续关注(zhù)AI应用行业，关注未来爆款
AI应用的进程。具备AI基础能(néng)力，同时又有应用场景的平台性公司值得重点关注(zhù)，同(tóng)时建议关注各类AI应用细分行业相应公司。

　　风险因素：AI大模型和多模态能力研发进展不及预(yù)期风险(xiǎn)；AI应用生(shēng)态发展不及(jí)预期，导致AI应用(yòng)爆(bào)款落(luò)地慢于预期风险；AI商业化变现不及预(yù)期难以支持(chí)AI应用商业(yè)模式风险；国内(nèi)和海外政策监管趋严以及地缘(yuán)政治问题(tí)加剧风(fēng)险(xiǎn)；AI应用行业竞(jìng)争加剧风(fēng)险AI应用的质量、版权、舆论等风险；AI硬件升级速度较(jiào)慢(màn)导致端侧(cè)AI发展不及预期风险；宏观(guān)经济和消费复(fù)苏不及(jí)预期 影响AI应用消(xiāo)费意愿风险等(děng)。

　　AI推动温控升级(jí)，关注液冷系统

　　集成商与关键零部件(jiàn)供应商

　　我们预计(jì)2027年全球液冷市场将(jiāng)达(dá)到(dào)约858亿元(yuán)，中国液(yè)冷市(shì)场(chǎng)将超过百亿元，对应2023-2027年(nián)CAGR将均超过100%。液冷系统解(jiě)决方案厂(chǎng)商具备与芯(xīn)片厂或下游客户深度绑(bǎng)定的潜力，价(jià)值 量高，综合能力(lì)要求高；核心零(líng)部件中，CDU具备高价值量高壁(bì)垒的特(tè)征，且易(yì)向液冷(lěng)系(xì)统厂商转型。我(wǒ)们推荐
具(jù)有(yǒu)全链条能力的液冷系统厂商，并建议关(guān)注冷板、管路、快插接头(tóu)等零部件供应商(shāng)。

　　风险提示：AI算力发展不及预期；国(guó)内相(xiāng)关企业液冷技术进展不及(jí)预期；液冷行业竞争加(jiā)剧；技术方案(àn)迭代的风险；成 本下(xià)降不及预期；贸易风险及出(chū)口海外的(de)风险。

　　Scale AI：从数据(jù)标注，到AI应用落地

　　Scale AI是美国人工智(zhì)能数据标注领(lǐng)域的(de)独(dú)角兽。我们认为，公司(sī)的商业模式转(zhuǎn)变，以及快速增长的营收和估值表明，生成(chéng)式(shì)人工智能浪潮正在(zài)重构企业的(de)数(shù)据需求和软件应用形(xíng)态。高质量(liàng)数据对(duì)AI应用效果(guǒ)至关重要，尤其在自动驾驶、金融、医疗等专业(yè)性较高的垂(chuí)直领(lǐng)域。此外，AI亦给北美原有高度专业化细分的数据服(fú)务产业链带来变化，甚至最终彻底重构软件和数据服务产业链(liàn)。中长期，这一(yī)变化，将给软(ruǎn)件(jiàn)和数据产业链带来新的投资机(jī)遇，相关机遇亦值得中(zhōng)国(guó)软件行业借鉴(jiàn)。

　　风险因素：全球地缘政治冲突(tū)的风险；细(xì)分市场需求走弱的(de)风险；数据平台开发进度不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；AI下游发展不及(jí)预期的风险；云厂商Capex投入不及预期风险；核心客(kè)户流(liú)失(shī)风险；核(hé)心(xīn)管理人(rén)员流失风险(xiǎn)；推(tuī)荐公(gōng)司业绩(jì)不达预期的风险；推荐(jiàn)公司产品研发进度不及预期的风险；推荐公司的客户(hù)AI相(xiāng)关IT开支意愿波动的风(fēng)险。

责(zé)任编辑：江钰涵

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