【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研

引言

近年(nián)来，随着资本市场的不断(duàn)发展，中国出台了一系列政策文件，旨在引导市场健康发展。然而，面对当(dāng)前市场流动性不足的问题，制度建(jiàn)设能否真正扭转局面仍然是一个备受关(guān)注的话题。

国九条

“国九条”是指中(zhōng)华人民共和国国务院发布的一(yī)系列政策(cè)文件，旨在指导和规范资本(běn)市场(chǎng)的健康发展。自2004年首次发布以来，这些文件(jiàn)对中国资本市场的(de)改革和发展起到了重要的指导作用。每一次“国九(jiǔ)条(tiáo)”的出台(tái)，都是在特定经济(jì)背景下(xià)，对市场需求和政策导向的全(quán)面回(huí)应。新“国九条(tiáo)”是继2004年和2014年两个“国九条”之后，时隔十年再次出(chū)台的资本市场指导性文件，从纲领性的(de)第一条(tiáo)款(kuǎn)中，我们可以看出两次国(guó)九条很明显的区别，2014年整个中国市场还处于扩张期，文件提到(dào)要(yào)加强直接融资，而在2024年全篇都在(zài)强调加强监管，加强退(tuì)市，控制风险，提升股东回报。

对比14年(nián)与24年国九条

在(zài)对比2014年(nián)和(hé)2024年的国九(jiǔ)条时，可以(yǐ)发现两(liǎng)者在政策侧重点上有显著的不同。2014年(nián)的文件(jiàn)中强调了(le)“拓(tuò)展市(shì)场广(guǎng)度深度，扩大市(shì)场双向开放，促进直接融资与间接融资协调发展”，旨在通(tōng)过增加市场参(cān)与者和流动性来推动资(zī)本市场的成长。同时，2014年(nián)的政策还提及了上市融(róng)资的重(zhòng)要性，鼓励更多企业通过上市获取资金。而2024年的文件则更(gèng)侧重于“必须全面加强监管、有效防范化解风险，稳为基调、严(yán)字当头，确保监管‘长牙带刺’、有棱有角”，在市场开放的(de)同时(shí)，强(qiáng)调监管的力度和风险控制。此外，2024年的政策特别强调了市场化(huà)和法治化原则，突出目标导向(xiàng)和问题导向，进(jìn)一步深化资本市(shì)场改革，同时(shí)统筹开(kāi)放和安全的关系。相比之下，2024年的(de)文件更加注重提高上市公司的质(zhì)量和加强退市机制，体现了对市场健康发展的(de)更高要求。

国(guó)九条(tiáo)本质上是建立长期制度的纲领性文件，可见未来(lái)重点不在(zài)于融资，而是将(jiāng)加强股东回(huí)报等做为政策的(de)发力点。但这并不能直接改(gǎi)变当下的流动性问题。

科八(bā)条

“科八条”是证监会于2024年6月19日在陆家嘴论坛上宣布发布的《关于(yú)深化科创板改(gǎi)革、服务科(kē)技创新和(hé)新质生产力(lì)发展的(de)八条措(cuò)施》的简称。

主要内【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研容与影响

科八条(tiáo)明确支持并购重组，针对市场反映较为(wèi)集中的并购重组问题进行了详细规定，以促进企(qǐ)业间的整合与(yǔ)合(hé)作。这将有助(zhù)于提高企业的竞争力和市场活力。

科八条试点调整适用新股定价高价(jià)剔除比例，以更精准地识别和把控(kòng)科技型企业，提(tí)升制度包容性。这一举措旨在(zài)减少(shǎo)高(gāo)价超募现象(xiàng)，使(shǐ)新股发行更加公平合理。

科八条提(tí)出将科创(chuàng)板(bǎn)ETF纳入基金通平台转让，丰(fēng)富科创板指(zhǐ)数、ETF品类(lèi)及其期权产品，提高(gāo)交易便(biàn)利性。此外，还研究优化做市商(shāng)机制和盘后交易机制，进一步完善交易环境。

科八条鼓(gǔ)励(lì)上市公司使(shǐ)用股权激励机制，以吸引和留住优秀人才，增强公司的(de)创新能力和长期发展动(dòng)力。

科八条进一步强化了科创(chuàng)板“硬科技”的定位，优先支持新产业、新业态、新技术领(lǐng)域突(tū)破关键核心技术的(de)企业上市。这一措施(shī)有(yǒu)助于引导资本流向高技术含(hán)量的行(xíng)业，推动产(chǎn)业(yè)升级。

科八条本(běn)质上也是长期资(zī)本市场的制度性建设，对中国市场长期发展当然(rán)意义重(zhòng)大，但并(bìng)不能直接解决当(dāng)下市(shì)场的困境。

当前市场的(de)困境与流(liú)动性问题的分析

当下(xià)A股(gǔ)市场最大的困境(jìng)就(jiù)是流动性不足，流(liú)动性这个概念，其实是个非常模糊，难以跟踪的概(gài)念，大致可以分为三维度来观(guān)察。

经济体外部流动性，即人们熟知的国际游资，国际(jì)游(yóu)资(zī)动向的基础是各(gè)国长期利率与美国长期利率(lǜ)的(de)差，当下美联储还未降息，中美利差维持在一个较高的水平，没有国际(jì)游资会来中国进(jìn)行套息交易。

数据来源(yuán)：巨(jù)灵财经

经济体内(nèi)部(bù)流动(dòng)性，是大家(jiā)比(bǐ)较熟悉的货币量指标，中国M1的走(zǒu)势，也反映出当下(xià)这个时间点，在市场上流通的(de)钱越来越少了，究其本质货币指标和市场走势相关性不高，很多时候只能做为一个大(dà)环境判断的指标。

数据来源(yuán)：巨灵财经

风险偏好，风险偏好的【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研提升往往带来市场资金的活跃，这种现象虽常见，但并不可靠。风险偏好实际上是股市涨跌的同义反(fǎn)复。由于股(gǔ)票属(shǔ)于风险资(zī)产，股(gǔ)票上涨本(běn)身就意味着风险偏(piān)好的提升。因此，用风(fēng)险偏好的升降来解释股市的涨(zhǎng)跌，尽管正确，但并无(wú)实(shí)际意义。此外，风险偏好的变化难以把握，未来的风险偏好如何演变也无法预测，这(zhè)可以被(bèi)几根(gēn)阴线或阳线随时改变。因此，这个层面(miàn)的流(liú)动性变化虽能感知，却难以深入研究。

既然流动性并不能直接对股市(shì)涨跌做出判断或者(zhě)说判断逻(luó)辑不清晰，那么流动性(xìng)有什(shén)么用处呢？

流动性指标虽(suī)然不能清晰地告诉我们股市涨跌(diē)的路径，但是(shì)能大致解释股市所处的环境，首先是国际游资的缺(quē)乏，中美利差(chà)的高位使得国际(jì)资金不愿流入(rù)中国(guó)市场。此外，国(guó)内货币供应量的下降也显示(shì)出市场上流通资金的减少，这进一(yī)步加剧(jù)了(le)市(shì)场的流动性问题。风(fēng)险偏好的波动虽(suī)然(rán)能短期内影响市场资金的(de)活跃度，但(dàn)其不(bù)可预测性使(shǐ)得这(zhè)一因素难(nán)以作为长期判(pàn)断(duàn)的依据(jù)。

结论

综合来看，当下市场的估值偏(piān)低，似乎是一个较好的建仓时机。然而，如果(guǒ)没(méi)有(yǒu)外力打破当前的流动性困境，市场(chǎng)可能(néng)会陷入流动性陷阱，从而导致行情的反转。因此，在关注政策(cè)的长期影响的同时，我们也不(bù)能忽视(shì)流动性问题(tí)对市场的短期影响。

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