老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬

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蓝鲨导读：高昂的上市失败代价

作者 | 陈世锋

编辑 | 卢(lú)旭成

二度(dù)冲(chōng)击上市(shì)的小菜园终于如愿以偿。

前不(bù)久，中国证监会披露了关于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd．（小菜(cài)园(yuán)国际控(kòng)股(gǔ)有限公(gōng)司，以下简称“小菜园”）境外发行上市备案(àn)通知书。公(gōng)告显示，公司拟发行不超过2.18亿(yì)股普通股并在(zài)香港联合交易所(suǒ)上市。

今年以来(lái)，小菜园两度(dù)冲刺IPO。1月16日，小菜园就首次递(dì)表港交(jiāo)所，6个月(yuè)过(guò)期失效后，又在7月16日再次递(dì)表港交所，并最终获备案发行。

进入2024年，餐饮企业IPO的数量并(bìng)不多。除了小(xiǎo)菜(cài)园外(wài)，仅有绿茶餐(cān)厅6月19日第四次递表港交所在市场上掀起微澜。

事(shì)实上，餐饮(yǐn)企(qǐ)业一直存(cún)在上市难的(de)问题。抛开所谓的“红(hóng)黄灯”政策限制外，在港股上市也并不(bù)容易。在港交所2600多家上(shàng)市公司中，餐饮行业上(shàng)市公司的(de)占比仅有0.27%。

回头来看，中国(guó)餐饮企业共有三次上市潮(cháo)：

第一次大约在2008年前后，全聚(jù)德、味千拉(lā)面（中国）上市，拉开了中国(guó)餐饮首次上市(shì)帷幕，但在2009年湘鄂情登陆A股后很快终结。

第二次大约在 2015年前后，呷哺呷哺、周黑鸭、海底捞等企业纷纷在港股(gǔ)上市，绝味食品（维权）成功登陆(lù)A股。

第三次大(dà)约在2020年左右，九(jiǔ)毛九、达美(měi)乐中国等成功登陆港(gǎng)股，老乡鸡、老娘舅、捞王、七欣天、乡村基等接二连三递(dì)交招股(gǔ)书。

然而，这波声势浩(hào)大的餐饮企业上市潮在2023年几(jǐ)乎已经落下帷幕，有企业选择主动终止，也有放弃主板转道新三板(bǎn)……餐饮企业(yè)想要上市果真很难。

打铁还需自身硬

有人将餐饮企业上市难归结(jié)为政策限制，但归根结底还在于餐饮企业本身存在着不小的问(wèn)题，自身实(shí)力(lì)不够硬。

比如(rú)，老乡鸡曾被业内(nèi)寄予厚望，被称(chēng)为“中式快餐第一股”的种子选手，但(dàn)证监(jiān)会的(de)质询让老乡鸡的经营状况暴露在世人眼中。尤其是在上市的重要关头，老乡鸡被(bèi)爆(bào)出报(bào)告期三年累计共有1.6万人次未交社保、2.45万人次未缴纳公(gōng)积金，深(shēn)陷负面舆论漩涡。

这仅(jǐn)仅是餐饮(yǐn)企业在上(shàng)市之前必须要考虑的一个(gè)问题。实(shí)际上，纵(zòng)观未能如(rú)愿上(shàng)市的餐饮企业，可能(néng)都存在如下通病：

1、家族企业(yè)为主。餐饮企业创始人大多(duō)出身于草根，普遍存在家族式的管(guǎn)理方式，且(qiě)家族股权重度偏高，即(jí)便是经过上市稀释后，创始人家(jiā)族依然(rán)把控(kòng)着公司的管理权、话(huà)语权。

比如，老乡鸡很少对外融资，其招股书显示，束从轩、妻子张琼、儿子(zi)束(shù)小龙、儿媳董(dǒng)雪、女儿束文，5名家(jiā)族成员为公(gōng)司实际(jì)控(kòng)制人。创始(shǐ)人束从轩担任董事(shì)长，其子束小龙担任副董事(shì)长、儿媳董雪担(dān)任董事(shì)和副(fù)总经理，二(èr)人与束从轩女儿束文通过合肥羽壹(yī)、青岛束董合计持有老乡(xiāng)鸡61.55%的股权(quán)，另外束小龙(lóng)和束文合计直接持股29.77%，三人共持有(yǒu)老(lǎo)乡鸡91.32%的股份。

值得注意的是，创始(shǐ)人束从轩并未持股，但持(chí)有(yǒu)绝(jué)对话语权。招股书中(zhōng)表示，为了进一步巩固家族成员对公司的控(kòng)制关系(xì)、保持公司治(zhì)理的平稳运(yùn)行，公司实控人(rén)签署了《共同控制协议》，约定在董事会、股东大会提(tí)案(àn)及(jí)表决时保持(chí)一致意见，如不能达成一致意见的，以束(shù)从轩的意见为准。

而即便是经过多(duō)轮融资的德州扒鸡，在IPO之前，崔(cuī)贵海、崔宸、陈晓静持股比例分(fēn)别为25.06%、22.22%和2.22%，而这(zhè)三人是一家人，也是共同实际(jì)控制(zhì)人。在(zài)招股书的(de)风险提示(shì)中，德州扒鸡也表示，“如果内(nèi)部控(kòng)制制度(dù)不能(néng)得到有效执行，可能会使法人治理结构不(bù)能有效发挥作用。”

2、地域性扩张难题。中式餐饮，几乎都有明显的地域特色，这与中(zhōng)国人的口味(wèi)差异不无关系(xì)，也为(wèi)餐饮企业的连锁化扩张带来不小(xiǎo)的困(kùn)难。

比如(rú)，老乡鸡(jī)主(zhǔ)要经营(yíng)肥西老母鸡汤(tāng)、凤爪(zhǎo)蒸豆米(mǐ)、梅(méi)菜扣肉、葱油鸡、鸡汤娃(wá)娃(wá)菜、农家蒸蛋等特色菜(cài)品以及面食(shí)、粥品、饮料等，并开了近(jìn)千家门店。但(dàn)值得(dé)注意的是(shì)，拥(yōng)有近千家门店的老乡鸡仅覆盖8座城市，且大(dà)部分新增门店仍然开(kāi)在安徽省内。除了华(huá)东地区(qū)的江苏(sū)、湖北、上海等城市(shì)，老乡(xiāng)鸡在其(qí)他城(chéng)市的门店数(shù)量均低于20家。

老娘舅(jiù)以“招牌米饭(fàn)+中餐主菜”为(wèi)中心，但截止招股书申报的2022年6月，老娘舅在(zài)长三角区域共开设了(le)391家“老娘舅”品牌连锁中式(shì)快餐门(mén)店(diàn)。其招股(gǔ)书数据也(yě)显示，过去几年仅浙江地区在公司总(zǒng)营收当中的(de)贡献度就达到了近60%，如果(guǒ)再加(jiā)上江苏这一数字(zì)将能达到90%，营收占比很明显集中在江浙两省。

而佐餐卤味德州扒鸡，主(zhǔ)要实行直营+经销双轨并行的(de)销售(shòu)模式，但是无论是直营店情况还是(shì)加盟商，山东(dōng)都占据绝对优势(shì)，2022年上半(bàn)年，其90家直营门店中有80家来自山东省，485家加盟店山东省占了372家(jiā)。

即便是标准(zhǔn)化程度较高的火锅业态，七欣天的绝大多数门店在包括(kuò)江苏在内的华东地(dì)区（230+），捞王的大部分门店分布(bù)江浙沪地区（120+）。

这意味着(zhe)，一旦餐饮企(qǐ)业的布(bù)局(jú)重心区域发(fā)生严重事件，将(jiāng)会对企业的经营造成不小的问题(tí)（比如疫情期间上海封控等。）

3、餐厅运营房租、人工成(chéng)本高。对于中式(shì)餐饮来说，由(yóu)于消费者(zhě)对于色香(xiāng)味等方(fāng)面的追求，导致餐厅经营离不开经验丰富的厨师，新鲜的(de)食材，加(jiā)上(shàng)每隔几年一次的(de)重新装修，以及优势门店位置的选定，这都会餐厅运营带来(lái)巨大的成本压力。

在此情况下，一些餐饮企业(yè)采取了“外包(bāo)”的方式以降低(dī)员工社保(bǎo)等方面(miàn)的成本。比如，七欣天在2020年选择与第三方人力公司合(hé)作，外包(bāo)员(yuán)工成本(běn)在集团员工总成本中的占比从2020年的18.9%持续攀升至2021年三季度末的48%，成为七欣天集团劳动力(lì)的主要来源。

不过，劳务外包极有可能(néng)产生(shēng)企业与正(zhèng)式员工之间的(de)纠纷，此前，老(lǎo)乡鸡招(zhāo)股书中1350名(míng)劳务派遣人员中，978人为公司前员工曾引发质疑，认为老乡鸡(jī)IPO前，存在强行要求员(yuán)工转劳(láo)务(wù)派遣(qiǎn)迹象。

然而，即便是采(cǎi)用了一些降(jiàng)本的措施，餐饮企业的业绩并没有得到明(míng)显改(gǎi)善。比如，老(lǎo)乡鸡报告期(qī)内的毛利率分别为20.61%、19.04%、19.10%和18.91%。老娘舅报告期内综合毛利率分别为17.76%、14.58%、16.40%和12.32%。作为高端火锅品牌，捞王的净利(lì)润率(lǜ)从2019年开始(shǐ)一直在下滑，2021年上半年的净利(lì)润率仅为3.3%。

4、食品安全问(wèn)题频出。食品安(ān)全不仅是消费者最关注的问题，也影响到餐饮(yǐn)企业的信誉和长期发(fā)展，也是(shì)餐(cān)饮企业能否(fǒu)上市的重要原因之一(yī)。

但实际上，千防万防，食品安全难防。比如，七欣天以海(hǎi)鲜火锅(guō)而(ér)著称，即便是具备了原料端(duān)的供(gōng)应链壁垒，海鲜难以保存的原材料属(shǔ)性仍(réng)旧成为七欣天无法完全(quán)规避的隐患。公开(kāi)报道显示，七欣天多次因食品安全问(wèn)题被处罚或投(tóu)诉。

老乡鸡也同样如此。从创(chuàng)立至(zhì)今(jīn)，老(lǎo)乡鸡包办了从养殖基地-中央厨房-冷链物(wù)流-餐饮门店的所有环节，是行业内唯一的全产业链模式。但根(gēn)据招(zhāo)股书(shū)，2019-2022年上半年(nián)，老乡鸡因食安(ān)等问题(tí)的赔款(kuǎn)罚款支出分别为186.49万元(yuán)、389.27万元、646.12万元、228.53万元。

高昂的失败代价

在(zài)明知自身实力(lì)不足的(de)情况下，餐饮企业依然决然提交申请，最终上市未果，“带病申报”“侥幸闯关”的企业或将付出高昂的代价。

以老乡鸡为例，其披露的招股书显示，2019年末、2020年末和2021年末，老乡鸡(jī)员工总数分(fēn)别为12844人、15400人和14503人，其中(zhōng)未缴(jiǎo)纳社保（养老、医疗(liáo)、失业、工伤、生育五项保险）的人数分(fēn)别为8035人、6135人、1874人，未缴纳比例分别为62.55%、39.84%和12.92%；未(wèi)缴纳住房公积金的人数(shù)分别为(wèi)12844人、9731人和2012人(rén)，未缴纳(nà)比例分别为100%、63.18%和13.87%。

综合来看，报告期(qī)三年老乡鸡累计共有1.6万人次未交社保、2.45万人次(cì)未缴纳公积金。当老乡(xiāng)鸡社保欠缴问题被招股书搬到了台面(miàn)，甚至在登上了微博热搜，不论后续其是(shì)否成功上市，为(wèi)员工补(bǔ)缴社保都(dōu)是不可避免的事(shì)情。

据其更(gèng)新的招股书，2019年至2021年(nián)间，老乡(xiāng)鸡需(xū)为员工(gōng)补缴的“五险一金”的金(jīn)额分别为5202.91万(wàn)元、2699.13万元、164.99万元，合(hé)计为8067.03万元。（若据安徽合肥市的社(shè)保缴纳(nà)比例计算，补缴的金额可能更多。）在此期间，老乡鸡的净利润分别为1.61亿元、0.95亿元、1.39亿元。这意味着，如果补缴社保，老乡鸡的净利润将会是1.06亿元、0.68亿元、1.23亿元。对于拥有近千家们的(de)老(lǎo)乡鸡来说，不能(néng)不让人质疑其盈利能力。

除了必须(xū)解决的(de)合规(guī)问题外(wài)，一些(xiē)餐饮企业还有麻烦缠身。比如老娘舅，之所以急匆匆上市，是因为实控人对赌压(yā)身。据其披露的招股书(shū)，2020年9月至11月期间，老娘舅先后两次增(zēng)资扩股，引(yǐn)进机构投资者，共计募资约2亿元。老娘舅创(chuàng)始人(rén)杨(yáng)国民与投资机构源钰投资、城(chéng)霖投资、城卓投资、城锦投(tóu)资、瑾汇投资、合沁兴、基石投资等签署(shǔ)了对赌协议，如果老娘舅未能在2022年底前提交首次(cì)公开发(fā)行上市(shì)申报材料或2025年底完成IPO上市，投资方有(yǒu)权要求杨国(guó)民(mín)回购其股权。若2025年(nián)底，老娘舅(jiù)未能上市，按照通常8%的(de)收益(yì)率，杨国民需(xū)要用2.6亿元进行(xíng)回购。

因此，保(bǎo)荐人撤(chè)销而终止IPO的老娘舅(jiù)，火速转道新三板，然后又毫无拖泥(ní)带(dài)水(shuǐ)申请北交所的上市。但值(zhí)得关注的是(shì)，北交所上市也并(bìng)不容易。老娘舅方(fāng)面表示，公司目前(qián)为基础层挂(guà)牌公司，须进入创新层后方可申报(bào)公开发(fā)行股(gǔ)票并在北交所上市，公司存在因未能进入(rù)创新层(céng)而(ér)无(wú)法(fǎ)申报的风险。老娘舅目前挂牌尚不满12个月，须在(zài)挂牌满12个月后，方可申报公开发(fā)行股票并在(zài)北(běi)交所上市。这意味着，老娘舅IPO前(qián)途未卜，仍有困难。

为了冲击上市，付出对赌代价(jià)，最终(zhōng)可能成为资本的(de)牺牲品，之(zhī)前张兰就是这(zhè)样丢掉了俏江南。

此(cǐ)外，保荐机构的顾问费、辅导费、咨询(xún)公司的报告等支(zhī)出，对于餐饮企业而(ér)言也(yě)是一笔不小的支出。据今年(nián)2月深圳市证券业协会发布的(de)《证券(quàn)发行中介机构(gòu)收费机制研究》，投行在IPO项目中一般向客户收取的费用主要包括财务(wù)顾问费用、辅导(dǎo)费(fèi)、保荐费、承销费、持续督导费(fèi)五类。其中，保荐(jiàn)费的收费金额一般为一次性收取数百万元不等（或可在审核期间内分期支付(fù)）；承销费的收费(fèi)一般按约定的承销费率×融(róng)资规模(mó)收取，费率一(yī)般在(zài)5%-10%，且(qiě)通常会设定(dìng)保底承销(xiāo)费。

消费不振的(de)市场环境下，要付(fù)出如此高上市成(chéng)本的(de)餐饮企业需三思而慎行。

小结

对于餐饮行业而言，尤其(qí)是快(kuài)餐赛道，本身就是“薄利多销”的生意。2020年以来，疫情(qíng)的不确(què)定性(xìng)导致客流急速下(xià)降(jiàng)，资金承压非常大。到了今天，受整体(tǐ)消费环境(jìng)的影响，一些餐饮企业仍然面临着盈(yíng)利(lì)的困(kùn)境。上市就成为(wèi)很多餐饮(yǐn)企业(yè)为品牌“找钱”，加速扩张形成规模效应的重要路径。

但事情并没有那么简单。餐饮要想(xiǎng)上市成功并不容易，很多餐饮都“死”在(zài)了上(shàng)市这条路上。除(chú)了俏江(jiāng)南，还有谭鱼头。创始人谭长安在谈及谭鱼头(tóu)之死时(shí)反(fǎn)思，“当时太想上市了(le)。”

在(zài)如今消(xiāo)费不振的(de)市场环境下(xià)，上市失败的代价是高昂的，餐饮企业需三思而慎行。

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