今年以来A股市场大幅波动
，私募基金行业(yè)的(de)募资端和投资端(duān)出(chū)现了(le)两种(zhǒng)极端情(qíng)况：募(mù)资(zī)端“刚兑(duì)”苗头显现(xiàn)，投资端策略则卸下“盔甲”大胆谋(móu)求高(gāo)收益(yì)。二(èr)级市场的(de)投(tóu)资者面对(duì)当下(xià)“资产荒”的(de)局(jú)面，叠加资金(jīn)成本的压力，一边觉得“无资产可投”，一边(biān)选择了“大冒险”。

募资端转型

募资端(duān)的“刚(gāng)兑”动作，伴随着A股市场的波(bō)动预期，从“幕后(hòu)”搬到了“前台”，成为管理人募资的(de)“利器”。近(jìn)期(qī)，在一场私募公司春季策略会上，面(miàn)对上市公司(sī)投(tóu)资代表提出(chū)的问题，私募公司合伙人指着PPT上另一家上市公司的专户产品图 片，有
意(yì)无意地暗示说：“上市公司 投资(zī)收益
要求也不高，只有2％到3％的要求，为什么能在(zài)我们这里成(chéng)立好几个专户产品？因为我们有业 绩保证啊。”

新(xīn)入
职这家私募公司的销售人员小王（化名）告(gào)诉中国证券报记者(zhě)，类似(shì)专户产品大概是通过签订一些(xiē)三方协议，或者通过公司出钱作为劣后资(zī)金对产品进行结(jié)构化(huà)，可以做到保本保收益的合同结构，“大约能保到(dào)6％左右的(de)收益(yì)”。这(zhè)也是小王带着资方(fāng)，跳槽到这家私(sī)募公司的原因。近期，另一家沪上(shàng)大型私募的销售人员(yuán)也在某微信群里公开发(fā)布 ：“目前策(cè)略还缺一(yī)个亿的资金，保本保收(shōu)益，有合作欢迎联系。”

募资(zī)端的收(shōu)益压力很 快传导至投资端。2023年小(xiǎo)微盘股走势火(huǒ)热，持有一篮(lán)子小微(wēi)盘股(gǔ)，用(yòng)IM（中证1000股指期(qī)货）做对冲的中性策略加3倍杠杆的DMA产品盛极一时 。如今DMA浪(làng)潮褪去，杠杆指增热潮随之(zhī)出现。主流1.6倍杠杆的杠杆指增产品底(dǐ)层资产即(jí)为一篮子股票，相较DMA产品的底层(céng)资产，杠杆指增等于(yú)卸下(xià)了对冲(chōng)端的“盔甲”。

在谋求高收益的“大冒险”路上，二级私募市场如今显得更“松弛”。“在市场波动和不确定性(xìng)增加的情况(kuàng)下，不管是投资者，还是(shì)资(zī)金管理方 ，他们都会寻求更多(duō)元的投资策略来实现收益目标，总比(bǐ)空耗要好。”畅(chàng)力资(zī)产董事长宝晓辉向中国证券报记者表示。

中(zhōng)基协数据显示，2024年1月、2月，新备案私募证券投资(zī)基金数(shù)量分(fēn)别是695只和457只(zhǐ)，新备案规模也从1月的(de)169.41亿元降至2月的84.45亿元(yuán)。相较于(yú)2023年2月，私募证券投(tóu)资基金新备案数量1877只，规模(mó)278.19亿元，备案(àn)数(shù)量和规(guī)模降至冰点。“如今市场遇冷，监管趋严，二(èr)级募资(zī)难上加难。”沪上一家(jiā)中(zhōng)型私募管理人表示。

2023年12月8日，证监会发布的《私募投资基(jī)金(jīn)监督(dū)管理办(bàn)法（征求(qiú)意见稿）》对私(sī)募证(zhèng)券投(tóu)资基金的实缴规模以及投资标的都(dōu)做出了更严格(gé)规范的要求(qiú)，6个(gè)月内实缴规模不得低于1000万元(yuán)，母基金实缴规模不得低(dī)于5000万(wàn)元。

“受政策(cè)监管影响，私募现在募资越来越有向‘B端’转型的趋
势，更偏向于接(jiē)券商自营、资(zī)管、上市(shì)公(gōng)司以及国
有企业的钱。”上述中型私募管理人说。

与此同时，上(shàng)市公司(sī)、国企等 成了市场资金的重要“蓄水池”。3月20日(rì)，中国(guó)人民银行授权全国银行间同业(yè)拆借中心公布(bù)的新一期贷(dài)款市场报价利率（LPR）显示 ，1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为3.95%，招联首席研究(jiū)员董(dǒng)希淼表示，LPR仍有进一步下行空间。此(cǐ)外，券商(shāng)的大笔融资业务也(yě)在(zài)投向上市(shì)公司等实体企业，信贷投放“量增价减”，有券商(shāng)人士表示，私募基金卸下“盔甲”谋求高收益目前一些企业在券商的融资成本甚(shèn)至低于3％。

在震荡市，大资金“求(qiú)稳需求”强烈。以上市公司募集资金使用要求为例，《上市公司监管指引第2号——上市(shì)公司募集资(zī)金管(guǎn)理和使用的监 管要(yào)求(2022年修订)》要求，暂时闲置的募集资金可进行现金(jīn)管理，其投资的产品须(xū)符合(hé)两个(gè)条件：一是结(jié)构性存款、大额(é)存单等安全性高(gāo)的(de)保(bǎo)本型产品；二是流动性好，不得影响(xiǎng)募集资金投资计(jì)划正常进行(xíng)。上市公司如今正逐(zhú)渐变成为二级私募基(jī)金的重要客户。

新策(cè)略需(xū)求旺盛

“单一产品募集资(zī)金(jīn)量门(mén)槛有所提高，这种压力倒(dào)逼二级私募募资端转型。”在上述中型私募(mù)管理(lǐ)人看(kàn)来，“C端”的业务越来越难做，如今，面(miàn)对大资金，私募管理人们普遍选择“以量换价”。

“但(dàn)真正做到(dào)保本是很难的，比如说(shuō)是期(qī)货(huò)公司，或者是(shì)一些客(kè)户经理，他们自己发起的这(zhè)个项目，给(gěi)客户亏了钱，那他们就要自(zì)己(jǐ)掏钱去补空。”上述中型私募管(guǎn)理人说。

他(tā)进(jìn)一步表示(shì)：“现在二级(jí)私募还在大面积就产品净值预警线、止损线进行(xíng)下调，不(bù)论(lùn)是主观产品还是量化(huà)产品。”目前，市面上的二级 私募基金产品净值(zhí)止损(sǔn)线大都(dōu)在0.7元-0.8元，以近三年的行情来看(kàn)，这样的止
损线(xiàn)很容(róng)易触及。“当净值触(chù)及止损线之后，基本上就(jiù)成(chéng)为僵尸产(chǎn)品，渠道为了让客户未来有赚钱(qián)的机会(huì)，还是要配合管理人去做下调止损线这个事情(qíng)，如果(guǒ)不(bù)下调止损线的话(huà)，一般(bān)对于僵尸产(chǎn)品，渠道都会要求管(guǎn)理(lǐ)人免去(qù)管理费。”

“购买(mǎi)单一产(chǎn)品持有不(bù)动就能赚(zhuàn)钱的时(shí)代已经过去了，未来私募的财富管理将更偏(piān)向多策略化。”会世资产机构业(yè)务部总经理寇(kòu)莎(shā)表示：“财(cái)富(fù)管理现在都有向资管转型的趋势，以前给客户卖单一的私
募产(chǎn)品，但单一(yī)的私募产品在这几(jǐ)年(nián)爆雷很严重，所(suǒ)以财富端希望能够不断(duàn)有新的策略加(jiā)入。”

叠加(jiā)近两年行情遇冷(lěng)，私募“去头部(bù)化(huà)”效应(yīng)不断显现。私募排排网数据(jù)显示，截至2024年2月21日，百亿级私募(mù)共计98家(jiā)，这是时隔两(liǎng)年多来(lái)，百亿级(jí)私募数量首次跌破百
家。自2021年11月以来，百亿级私募数量始终
维持在100家以上，最高(gāo)时(shí)接(jiē)近120家。新策 略、高收
益也(yě)成了财富管理端不断(duàn)扩充资管(guǎn)队伍的有(yǒu)力途(tú)径。

“大厂卷指增，小厂卷多(duō)空”，已成为近年私募机构内卷(juǎn)趋(qū)势。大厂在指增策略挖掘(jué)因(yīn)子方面不(bù)断投入，有百亿级(jí)私募管理人直言，规模上到一定程度，挖掘(jué)因子以及硬件设备(bèi)投入所带来的边际收益已(yǐ)经 不(bù)足(zú)以(yǐ)覆盖这部分的边际成本。寇莎介绍：“多空策略是目前量化小(xiǎo)厂快速上规模的重要途径。”多空策略，即(jí)在持有股票多头(tóu)的同时采用股票空头进行风险对冲的投资(zī)策略，降低整体基金的净头(tóu)寸(cùn)，分散(sàn)系统性风险，相较于纯多头策(cè)略，股票多空策略(lüè)虽(suī)然也是买卖股票，但(dàn)实际(jì)操作层(céng)面复杂的多，买进(jìn)和(hé)卖空需要同时进行交易，交易成本和交易风险也在不断攀升。

“但(dàn)这远远不(bù)够。”寇莎称，面对募(mù)资端“toB”的(de)转型，未来二级私募如果想要扩大规模，策略多元化的发展趋势免不(bù)了。

无论是大(dà)厂还是小厂，都(dōu)在超额收益的花园里不断挖掘。DMA业(yè)务收紧之后，市场(chǎng)上又出现了杠杆指增产品，为博收益，杠杆指增直接拿掉对冲(chōng)端的“盔甲”，放大收益(yì)的同时也在扩大风险。据中国证券(quàn)报记者获取的一份私募杠杆指增产品报告来 看，若以主流的1.6倍杠杆测算，假设杠
杆后阿尔法收益为16％，剔
除2.4％的(de)年化融资(zī)成本，预期(qī)收益能达到13.6％＋1.6倍贝塔。

“在资(zī)产(chǎn)荒的市场里面(miàn)，策略有很明显的(de)网红效应。”寇莎(shā)表示。业内策略多元化的发展趋势与市场行情走向以及监管趋势密切相关。私募排排网(wǎng)数(shù)据显示，截至3月29日，有业绩记录的2280只指数增强产品，2月19日以来收益率(lǜ)均值为11.84%，其(qí)中(zhōng)，2162只产品实现正收益，占94.82%；同期其超额收(shōu)益也由负转正。

行(xíng)业(yè)“大洗牌(pái)”

“杠杆指增的多头成分是比较高的，这点和完全对冲差别比较大。从监(jiān)管的要求来讲，即使是对冲产品也不允许高杠杆，相对的杠杆指增是符合融资(zī)杠杆规定的。”资深
市(shì)场人(rén)士私募基金卸下“盔甲”谋求高收益申文冠表示。

而针对部分杠杆(gān)指增产品仍(réng)有融券做空(kōng)机(jī)制，申文冠说：“融资规则一(yī)直是比较明确的，我们(men)一直在奉行金融去杠杆、控制风险的理(lǐ)念，这是(shì)长期政策基调。至于近期对融(róng)券 的控(kòng)制，我(wǒ)认为私募基金卸下“盔甲”谋求高收益，融券在资本(běn)市场(chǎng)有一定的(de)职能，有利于资源的分配(pèi)。我们要坚(jiān)持(chí)做的是完善融券业 务的监(jiān)管制度和加强融券业务的监管力(lì)度，过去融券业(yè)务并没有(yǒu)对所(suǒ)有投资者提供完全公(gōng)平(píng)的条件，并且出现(xiàn)了借助融(róng)券绕道避开限售的行(xíng)为，这些是我们不愿意(yì)见到的。监管层提出(chū)的(de)‘完善对衍生品、融资融券等重点(diǎn)业务的监(jiān)管制度’，也是对这方面的考量。”

新(xīn)“国九条”中提到“集中整(zhěng)治私募基金领域(yù)突出风险隐患”。近期，各地监(jiān)管机(jī)构动作频频。4月2日，厦门(mén)证监局下发了关于辖区(qū)私募机构2024年自查的通知(zhī)，规模低(dī)于1000万元的私募以及(jí)量化交易成自查重点。4月3日(rì)西藏证监局发布通知称，为贯 彻落实证监会关于建立“双(shuāng)随机”抽(chōu)查(chá)机制的要求，2024年4月1日，西藏证监局随机抽取了(le)10家私募投资基金管理机构，纳入2024年现场检查计划，同时随机抽取了现场检查执 法人员(yuán)。

4月10日，大连(lián)证监(jiān)局也(yě)发布(bù)公(gōng)告称，新增了14家被中基协注销私募基金管理人
登(dēng)记但未(wèi)注销工商登记、未变更经营范(fàn)围机(jī)构名单。大连证监(jiān)局还着重提示，公示名单内的机构不再具有私募基金(jīn)管理人资格，不得继续经(jīng)营私募基金相关业务。

“未来(lái)权益(yì)类杠杆产品的(de)发行和(hé)运行必然迎来一波大的(de)洗牌，相关机构必须重视自身(shēn)的资质(zhì)建设和合
规能力，加强自身风险(xiǎn)意识。严监管(guǎn)态势下，私募将面临阶段性(xìng)转型，降低(dī)宽基产品募(mù)集规划，加强投研和风控升(shēng)级，进一步创新产品，降低杠杆，提(tí)高适应(yīng)能力。”宝晓辉说。