鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键

　　观点提要：

　　“投(tóu)资股票需要对市场或者未来怀(huái)有敬畏(wèi)之心(xīn)，买入时(shí)要尽量保持足够的安全边(biān)际，为了应对市场波动，或者(zhě)为未来企业经营过程中的不确定性保留余地，应该在估值便宜的(de)前提下(xià)，尽量选择好的上市公司，远离差的公司或管理(lǐ)层。在此基础上，我提(tí)炼出自己的投资理念是好价格(gé)买好公司。”

　　“如果一家公司有优秀的企业家精神、长期专注在一个领域(yù)、对资本的运用比较有节制，而且(qiě)善待股东，回购分红也相对比较慷慨。具备这样一些特征的企业，即使身处竞(jìng)争性的赛道，拉长时间看，股价表现还是挺不(bù)错的。”

　　“市场长期是对的，但短(duǎn)期往往是错的，人性决(jué)定我们会过(guò)度看重短期因素，而低估长期因素的影响(xiǎng)。”

　　“市场的波动时时刻刻都在发生(shēng)，关键是在这么大的波(bō)动中(zhōng)，你的框架和方法要稳定、有效，就像猎人(rén)打猎，枪(qiāng)的(de)准心必(bì)须稳，如(rú)果枪的准心变来变去(qù)，注定不(bù)会有(yǒu)很(hěn)好的结果。”

　　“股票市(shì)场价格的波动，是(shì)千千万万投资者交易出(chū)来的，它反映出人性的恐惧和贪婪(lán)，要敢于(yú)独立思考，同时心理要有强大的韧性，才能抓(zhuā)住赚(zhuàn)大钱的投资机(jī)会。这其中很重要的一点是对风险的容忍程度，如果(guǒ)风险偏好太高，一两(liǎng)个错误就可能让(ràng)你从(cóng)牌(pái)桌上下来；如果风险偏好过(guò)低，过于保守，又可能错失本应该捕(bǔ)捉到(dào)的赚钱机会。每个人都需要根据自己的性格、认知能力，对风险偏好的容忍度做个性化的(de)调整。”

　　“在宏(hóng)观层面，现在是总需求承压，对企业的挑战、压力(lì)都比较大，但我(wǒ)跟很多上(shàng)市公司特别是蓝筹龙头公司交流后，明(míng)显感觉到他们商(shāng)业运营的(de)能(néng)力跟10年、5年(nián)之前相比有明显提(tí)升，大家都很有活(huó)力，都在积(jī)极应对(duì)挑战，只要公司治理相对比较好，能够想清楚在弱周期里怎么调整企业的(de)战略(lüè)布局和经营策略，结果相对(duì)来(lái)说会比较好。总体上，从(cóng)微观层面、中观层面看，并(bìng)没(méi)有像资本市场表现得(dé)那么悲观。”

　　正文

　　近年(nián)来，市场持续调整，在(zài)市场(chǎng)的(de)疾风(fēng)骤(zhòu)雨中(zhōng)，有少部分基金经理以相对稳(wěn)健的业绩，引发(fā)市场关注。鹏华基(jī)金基金经(jīng)理伍旋就(jiù)是其中相当出(chū)色的一位(wèi)，他的代表作鹏华盛世创新的投资业绩近年来持续(xù)在同类产品中领先。

　　伍旋拥有18年证券从业经验，投资年(nián)限近13年，位列全市场公募基金经理前4%。2006年中，伍旋完成在北大光华管理学院MBA的学(xué)业后，加(jiā)盟鹏华基金任金融行业研究员(yuán)，2011年(nián)开始管理基金产品，在近13年的投资(zī)生涯中，伍旋获得了(le)优(yōu)良的投资业绩，根据Wind数据，以他管理时(shí)间最长(zhǎng)的(de)鹏华(huá)盛世创新基金(jīn)为例(lì)，从2011年12月28日至今，该基金在其(qí)任职期间的(de)净值增长率为320.34%，年(nián)化净值(zhí)增长率为11.97%。

　　伍旋如何建(jiàn)立自己的投(tóu)资(zī)体系，如(rú)何不断进化和迭(dié)代？他(tā)如何控制(zhì)回撤，平稳度过(guò)熊市？他对中国经济和(hé)A股市(shì)场的(de)未来有什么看法？证券时报·券商中国记者日前采访了(le)伍(wǔ)旋，他表示：“尽管近几(jǐ)年股市表现不太理想，但我对(duì)中国(guó)经济蕴藏的潜力从来(lái)没有怀疑过。我在跟很多上市公司，特别是跟很多(duō)蓝筹龙头公司(sī)交流后，感觉到大家都(dōu)很有(yǒu)活力，都在积极应对挑战，从微观层面到(dào)中观层面，并没有像资本市场(chǎng)表现得(dé)那么悲观。”

　　经(jīng)历大起大落，认识到资(zī)本市场的(de)周期性特点

　　券商中国记者：请(qǐng)讲讲你的早期经历，怎么来到(dào)公募基金？

　　伍旋：我本(běn)科毕业后，在一(yī)家商业银行工作了四年多，申请到北大光(guāng)华管理学院读全日制的MBA，毕业前，看到鹏(péng)华在招聘研究员，就(jiù)投了简历。当时正值2006年(nián)中，宏观经济很好，股市也很牛(niú)，国有大行经(jīng)过股份制(zhì)改制处在密集上市的时期，我之前(qián)在商业(yè)银(yín)行从事过信贷评(píng)估的工(gōng)作，有行业(yè)经(jīng)验，顺利通过面试，到鹏华后主(zhǔ)要负责金融行业的研究。

　　券商中国记者：当时有什么印(yìn)象(xiàng)深刻(kè)的人和事？

　　伍旋：从2006—2007年，实体经济很好，资本市场也很(hěn)火爆，2008年美国次贷危机(jī)爆发，引发全球性的股(gǔ)票熊市，A股市场的下跌也非常惨烈。从宏观经济到资本市场到上市公司都产生了剧烈波动，反(fǎn)差特别强烈(liè)，市场系(xì)统性风险叠加上市公司经营上的波折，让一些在2006年、2007年受到(dào)市(shì)场高度认可的好公司(sī)，突然就陷入低谷，下滑的速度令人震撼。

　　这样的从业经历对入行不太久的(de)我来(lái)说，是非常宝贵的经验。作为专业人员，面对巨大的变化，不得不去做深入的(de)复(fù)盘、思考。很幸运，我们身处在(zài)资讯发达的社(shè)会，能找到很多相关书(shū)藉(jí)和(hé)资料，鹏华基金主(zhǔ)动权(quán)益投资平台的资(zī)源也非常(cháng)好(hǎo)，通过学习(xí)，我逐步认(rèn)识到美国市(shì)场、全球宏观这样比较大的变(biàn)量(liàng)，是怎样影响到总需求(qiú)萎缩，从而(ér)影(yǐng)响上市公司(sī)个(gè)体。我也(yě)通过(guò)加深对(duì)资本市场(chǎng)、宏观经济中周期性因素的(de)学习，逐渐认识到资本市(shì)场的周期性特点(diǎn)。

　　券商中国记者：你还研究过哪些行业(yè)？

　　伍(wǔ)旋(xuán)：2009年市场经历了一波大幅反弹，这时我已积累了一定的研(yán)究经验，后续逐步增加了对传媒(méi)行业的研究，后来又逐步覆盖了家电、金融、IT等，适度增加了行业的研究范围。

　　券(quàn)商中国(guó)记者：5年多的研究工作，对你后来做(zuò)投(tóu)资有什么影响？

　　伍旋：那(nà)几年我重点研究(jiū)、跟踪了一批公司，也给基(jī)金经理重点推荐了一些公司，在这个过程中(zhōng)收获了宝贵的(de)经验，领导和基金经(jīng)理对我的指点，也(yě)让我受(shòu)益匪浅。我(wǒ)慢慢体会到(dào)，股(gǔ)价变化跟基本面有一定关系(xì)，但又不是一(yī)一对(duì)应，我不断思考、反思(sī)这其(qí)中的差(chà)异，渐渐明白预期、估值变化对最终投资结果会产生什么影响。

　　券商中国(guó)记者：请(qǐng)讲(jiǎng)一个你当时(shí)推荐的案例。

　　伍(wǔ)旋：2009—2012年，我一直在给团队推荐一家比较冷门的商业银行，因为这家银行不太受市场关注，它的估(gū)值很低，是行业中最被低估的品种之一。我在长期跟踪中发现(xiàn)，这家银行(xíng)领先行业做了非(fēi)常深刻的组织架构和业务上的调整，而且，这种调整也较为(wèi)符合行业发展规律。刚开始，公(gōng)司(sī)的战略调整没有体现在业绩上，股价(jià)反应比较平淡，随着公司盈利能力逐渐提升，公司战略调整的效果在中报(bào)、年(nián)报中逐渐体(tǐ)现出来，后来就产生了估(gū)值和业绩双重提升的投资反馈。在那个周期(qī)中，从(cóng)基金定期报告来看，这家公司(sī)成为我们投资(zī)团队最重仓的品种，也是阶段性收(shōu)益最大(dà)的标的之一。

　　这个案例让我认识到，对一些低估值的品种进行深度挖(wā)掘可能会获得非常可观的超额收益，在我后来的投资中，一直希望能把这个案例推广(guǎng)到全市(shì)场(chǎng)的标的。

　　券商中国记者：你如何(hé)评价五年多的研究工作？

　　伍旋：做研究员时，我对定(dìng)量测算、定(dìng)量模型、上市公司数据分析等(děng)工作做得非常投入，对现金(jīn)流折现包括DCF、DDM的一套方法运用得也(yě)很熟练(liàn)，应(yīng)该说基本功还是比较扎实。

　　最看重公司治理结构和企业家精神

　　券商中国记(jì)者：2011年12月你开始管理鹏华盛(shèng)世创新基金，从研究到(dào)投资(zī)是(shì)否有挑战(zhàn)？

　　伍旋：基金经理需要关注全市场(chǎng)，而我当时对研(yán)究过的金融、传媒、家(jiā)电等行业比较熟悉(xī)，对其它行(xíng)业(yè)知之甚少，因此，需要尽快走出特定行业研究员的局(jú)限，尽快熟悉其它行业，努力做到全市场覆(fù)盖。我需要建立一个系统性的认知框(kuāng)架，对上(shàng)市公司的投资价值做出快(kuài)速判断，为此投(tóu)入了大量的精力和时间。通过阅读了很多经典书藉，加上平(píng)台的支持，同(tóng)事的讨(tǎo)论，2012年，初步形(xíng)成了一个较为系统(tǒng)性的框架，通过这个框架选出了一些公司(sī)，产生了很好的效(xiào)果。

　　券(quàn)商中国记者(zhě)：这(zhè)个框架的核心是什么？

　　伍旋：无论做价(jià)值还是成长，都要(yào)抓取影(yǐng)响投资标的未来(lái)潜在收益(yì)的最核心因素。我是(shì)偏价值风格，最核心的(de)判断因素是(shì)上市公司(sī)股权价值。如果一家好公司，因为市场下(xià)跌，它的市值明显小(xiǎo)于股权价值，就是较好的投资机会(huì)；如果涨多了，市值远远超(chāo)出它应有的股权价值，就是卖出的机会(huì)。

　　券商中国记者：你(nǐ)很看重估(gū)值？

　　伍旋(xuán)：投资股票需要对市场或者未来怀有敬畏之心，买入(rù)时要尽量保(bǎo)持足够的安全边际，为了应对市(shì)场(chǎng)波动，或者为未来企业经营过程(chéng)中的(de)不确定性保留余地，应该在估值便宜的前提下(xià)，尽量选择好的上市(shì)公司，远离(lí)差的公司或管理层。在此基(jī)础(chǔ)上，我提炼出自己的投资理念是好价格买好公司(sī)。

　　券商中国(guó)记(jì)者(zhě)：当时有什(shén)么案例？

　　伍旋：基于好价(jià)格买好公司的理念，2012年三季度我开始投资一(yī)只估值很低(dī)的智慧家电股，2013年移动互联网行情爆发，智慧家(jiā)电受到这一主题的(de)加持，估值大幅(fú)提升，给组(zǔ)合带来了很好的(de)收益。10年后，在2022年底，这只股票又跌回到很有吸引力的位置(zhì)，而且(qiě)公司主营业务也在转好(hǎo)，我开始陆续买入，近一年多给我的组合贡献了较好的收益。

　　券商中(zhōng)国记者：什么样(yàng)的公司算是(shì)好(hǎo)公司(sī)？

　　伍旋：在不同阶段，好公司有不同的特点，特别(bié)是在中国这样(yàng)新兴的经(jīng)济体，公司本身的变化比较大，还有宏观(guān)经济、技术(shù)周期带来的变化。特别(bié)是2013年开始进入(rù)移动互联网驱动的周期，这(zhè)样的因素怎么归(guī)纳到(dào)去选(xuǎn)择好的投资标(biāo)的？这方(fāng)面我有挺(tǐng)多思考和(hé)体会。当然，好公司还是有一些(xiē)共性可以沉(chén)淀下(xià)来。

　　券商中国记者：哪些共性可以沉淀下(xià)来？

　　伍旋：我最看(kàn)重的是公司(sī)治理结构和企业家精神(shén)。首先它是一家非(fēi)常专注的(de)企(qǐ)业(yè)，在特定的生意上至少(shǎo)有8至10年(nián)的(de)积累(lèi)；其次，在激(jī)励和分享机制上(shàng)，有比较体系(xì)化的绑定机制；第(dì)三(sān)，对企业内部的资本配置有非常专业和清晰的判断。赚来的(de)钱，到底应该多(duō)大比例分配给(gěi)股东，多大(dà)比例留存下来做新的投入，新的投入与之前的业务有多(duō)大的关联性，是全新(xīn)的业务还是基于基本盘衍生出来的业务，都要有比较清晰的判断。

　　前(qián)几(jǐ)年(nián)有(yǒu)一种思路(lù)是重赛道(dào)重商业模式，现(xiàn)在回(huí)过头看(kàn)，发现在一些不(bù)算(suàn)特别好的赛道，竞争比较激烈、技术变化比较快、需(xū)求也不是那么好(hǎo)，在这些赛道也出现了挺好的投资标的，拉长时间来看，这些(xiē)标(biāo)的中也有10年十倍的案例出(chū)现。这类(lèi)公司的(de)共性(xìng)是，有优秀的企(qǐ)业家精神、长期专注(zhù)在一个领(lǐng)域、对资本的(de)运用比较有节制，而(ér)且善待股东(dōng)，回购分红也相对比较慷慨。具备这样一些特征的企(qǐ)业，即使身处竞争性的赛道，拉长时间看，股(gǔ)价表现还是挺不错的。

　　券商中国记者：在你投资框架进(jìn)化的过程中，有哪(nǎ)些重要节点？

　　伍(wǔ)旋：主要是能力圈在不断扩大，我最初(chū)熟悉的金融、传媒是偏服务(wù)业的(de)范畴，后来逐渐拓展到家电、消费(fèi)品，然后(hòu)是(shì)制造业，不同行业的商业(yè)模式有很大差异，关(guān)键是要有效提炼其中的共性，识别好的商(shāng)业模式，总结出能够穿越牛熊的企(qǐ)业的特点。基金经理要面对三十多个一(yī)级行(xíng)业，5000多家上市公司(sī)，要面对很多信息，怎么(me)才能抓住主(zhǔ)要矛盾，提升(shēng)工作效率？这(zhè)既需要经(jīng)验积累，更需要持续的(de)学习和思考(kǎo)，不断提升自己的认知能力。

　　券商中国记者：你会否较多去实地调研？

　　伍旋：只要有时间，我(wǒ)会尽量多跟企业、企业家接触，多跟产业(yè)上下游(yóu)接触，更直接地感受到企业(yè)、产业发展的(de)脉(mài)博。如(rú)果大量精力(lì)用于盯盘，对自己的投资能力提升是比较有限(xiàn)的。

　　人性决(jué)定我们会过度看重短期(qī)因素，低估(gū)长期因素(sù)的影响

　　券商中国记(jì)者：2014年四季度A股市场开启了一轮牛市，回想一下你当时(shí)投资状态？

　　伍旋：从2010年以后，中国宏观经济进入到放缓的节奏中，到2014年上半年宏观经济相对偏弱，利率水(shuǐ)平偏高，股市也比较差，到年中市场核心指数(shù)的估值水平(píng)已跌(diē)至阶(jiē)段性历史低点。我长期覆盖金融行业(yè)，对利率水平的变化相对比较敏感，三季度提早关注到票据市场利率有下(xià)移的(de)迹象，结合(hé)当(dāng)时偏弱的宏(hóng)观经济，我认为降息是大(dà)概率事(shì)件。因此，在市场出(chū)现底部迹(jì)象时(shí)，我提高了组合(hé)仓位，增配了低估值高分红的大盘股。2014年11月降息落地，点燃了牛市。

　　2015年，民间杠(gāng)杆资(zī)金进入市场，使市场进入过(guò)度追逐风险的状态，加上受到部分传媒、中小公司出现收购兼并的主题事件驱动，使市场进入(rù)脱离理性的阶段。

　　券商(shāng)中国记者：2015年，你怎么面对市场的非理性(xìng)暴(bào)涨(zhǎng)和暴跌？

　　伍旋：到2015年4月，我觉得市场过热，对一些短期受市场追捧的热门行业和股(gǔ)票(piào)的基本面充满(mǎn)怀疑，在(zài)组合的配置上，就(jiù)坚持以自己认可的企业为主，没有一味(wèi)去迎合市场(chǎng)。6月中市场暴跌，面对市场系统(tǒng)性(xìng)波动(dòng)，我认(rèn)为，还(hái)是要坚(jiān)持从最基本的底层逻辑出发，做好核心持仓的跟踪研究和(hé)分析，如果对公(gōng)司基本面仍然很信任，短(duǎn)期这么(me)大的波动就是暂(zàn)时的。

　　券商中国记者：面对市场的系统性下跌，你为什么仍(réng)有信心？

　　伍旋：我入行(xíng)后经历过周期(qī)历(lì)练，面对(duì)市场波动相(xiāng)对比较淡定，无论在市场什(shén)么阶段，我对个股的投资机会都持比较乐(lè)观的态度，因(yīn)为市场(chǎng)短(duǎn)期(qī)的偏见，会让一部分优(yōu)质公司被忽视被低估，因此，在(zài)每个周期里都蕴含着较好的投资机(jī)会。

　　券商中国记者：2016年初又经历(lì)了熔断，当(dāng)时是如何应对的？

　　伍旋：那时市场短时间(jiān)内出现了极(jí)端调整(zhěng)，很多大盘(pán)蓝筹股杀到了很有吸引力的位置，提(tí)供了很(hěn)低的(de)估值切入的机会。虽然当时市场非常悲(bēi)观，我还是比较有信心，按照我既(jì)定的好(hǎo)价格买好公司的框架，利(lì)用这个时间点精选个股，去筛(shāi)选更(gèng)合(hé)适的(de)更好的投资标的(de)，对组合做了一些结构(gòu)上的调整。

　　券商中国记者：你当时(shí)筛选出了什么投资标的？

　　伍旋：2015年股市大幅波动和2016年熔断时，我买入了低估值的白酒龙头(tóu)股(gǔ)。当时大家的注意力都在移(yí)动互联(lián)网(wǎng)上，认为这类偏传统的行业没有成长性，一度也(yě)提出了年轻人是不是不喝白酒(jiǔ)的(de)质疑。在这种偏见下，公司估(gū)值跌到只有15倍PE，股息率有(yǒu)3个百分点以上，我买入成(chéng)本很低，持有的时间(jiān)也比较(jiào)长，中间结合股价变化(huà)、估值变化做(zuò)过大的波(bō)段(duàn)操作，总(zǒng)体上(shàng)比较(jiào)成功，从2015—2019年，累积了非(fēi)常高的历史投(tóu)资收益。

　　券商中国记者：现(xiàn)在大家又提出了年(nián)轻人(rén)不喝白酒的顾虑，你怎么(me)看？

　　伍(wǔ)旋：我相(xiāng)对看好高端的白酒公司，一(yī)是它们现在的估(gū)值已处在历史底部区间，二是中国特有的白酒文化，三是高端白酒(jiǔ)的整体(tǐ)产(chǎn)能比较稀缺。

　　券商(shāng)中国记(jì)者：为什么要淡化市(shì)场波动(dòng)的影响？

　　伍旋：市(shì)场长期是对的，但短期(qī)往往是错(cuò)的，人(rén)性决定(dìng)我们会过度看重短期因素，而低估长期因素的影(yǐng)响。长期来(lái)看，公司(sī)股价表现取决(jué)于公司(sī)能否长期持(chí)续提供比较好的股东回报，而市场的短期波动往往是基于情绪、主题、流动性的影(yǐng)响，或一些事件的催化。

　　市场(chǎng)的波动(dòng)时时刻刻(kè)都在发生，关键是在这么大的波动中(zhōng)，你的框架和方法要稳定、有效，就像猎人打(dǎ)猎，枪的(de)准心必(bì)须稳，如果枪(qiāng)的(de)准(zhǔn)心变来变去，注定不会有很(hěn)好的结果。

　　券商中国记者：如(rú)果买入后股价下跌，你(nǐ)会怎么(me)做？

　　伍旋：我会(huì)反复权衡股价波动与(yǔ)基本面匹配的程度，如(rú)果基本面没有太大变化，股价(jià)有一(yī)些短(duǎn)期扰(rǎo)动是可以接(jiē)受的。影响股价的短期因素非常(cháng)多，即使投资框架可以把所(suǒ)有因素都考虑进去，结果(guǒ)也(yě)可能是得不尝失。

　　券商(shāng)中国记者：2018年市场再次调整(zhěng)，对你有什么影响？

　　伍旋：2018年外有中美(měi)贸易冲突，内有去杠杆，两个因素促成了市场的下跌。对一个管理组(zǔ)合的投资经理来说，宏(hóng)观(guān)变量(liàng)、利(lì)率变化、货币政策(cè)变化等(děng)都是日常(cháng)密切关(guān)注的(de)因素，2018年市(shì)场的调整，迫使我(wǒ)更深入去学习和完善宏观分析框架以及大类资(zī)产配(pèi)置。反思(sī)和总结是(shì)最重要的，否则就(jiù)浪费(fèi)了市场(chǎng)给我们的学习机会。

　　券商中国记(jì)者：2020年是(shì)公(gōng)募基金业绩(jì)的大年，为什么你的表现比较平淡？

　　伍旋：那一年我(wǒ)没有抓住核心资产(chǎn)、新能源的投资机会，所以业绩比较一般。在2020年全球流(liú)动(dòng)性助推的浪潮中，核心(xīn)资产的估值很快提到历史上限，或者达到我接受不了的水平，所(suǒ)以我卖出比较早，没有吃到鱼(yú)尾。至(zhì)于新能(néng)源，则在于我的能力圈(quān)在当时有所欠缺，没有及时捕(bǔ)捉到新能源行业的变化。

　　我在每一个阶段，都会按照既定的(de)框(kuāng)架，对持仓(cāng)的品种(zhǒng)做风险和收益(yì)的(de)权衡。那几年，我从估值的角度筛选到一些估值比较低、质地(dì)比较好的行业和个股，比如，近几(jǐ)年对我贡献比较大的电(diàn)信运营商(shāng)的投资机(jī)会，就是在2020年下半年找到的。

　　券商中(zhōng)国记者(zhě)：当时，你还做了什么布局？

　　伍旋：我在2020—2021年提(tí)前布局了一些细分行业(yè)，包括计算机软(ruǎn)件、电器设备以(yǐ)及部分(fēn)出口企(qǐ)业。另外，这(zhè)两(liǎng)年表现比较(jiào)好的区域性银行，也是那两年在相对比较低的(de)位置(zhì)上买入。

　　券商中国记者(zhě)：最近三年，你的(de)排(pái)名都很靠前，超(chāo)额(é)收益是怎么来的？

　　伍旋：一是在2020年市(shì)场追逐核(hé)心资产时，能(néng)够坚守自己的价值判断，没有随(suí)波逐流；二是(shì)基于自己的价值判断，选出了一些有好价格的好公(gōng)司。近年来，市场虽然出现系统性(xìng)下跌，还是(shì)表现出比较明显的结构性(xìng)特征，只不过市(shì)场风格从(cóng)核心资产、新兴的热门领域逐渐转移(yí)到一些性价比更好的板块上，跟我(wǒ)的持仓(cāng)风格比较契合，所以(yǐ)，我(wǒ)的组合(hé)获得了较明显的超额收益(yì)。

　　券商中国记者：如果做业绩归因，你的超额收益最(zuì)大的来源是什么？

　　伍旋：我的超额收益(yì)的最(zuì)大来源是(shì)个(gè)股(gǔ)选(xuǎn)择，行业配置，资产配置上也是正向的贡(gòng)献。

　　敢于独立思考，才能抓住赚大钱的机会(huì)

　　券商(shāng)中(zhōng)国(guó)记(jì)者：投资是否一个概率问题，如何面对市场的(de)随机性(xìng)？

　　伍旋：投资肯定是一个(gè)概(gài)率的(de)判(pàn)断(duàn)，因为市场在高度的波动中，企业的运作也面临方方面面不确定因素的(de)影(yǐng)响，在这个过程中，要确保下(xià)行(xíng)的风险可控，上行的潜在收益相对比较(jiào)好，存在这种概率(lǜ)的投(tóu)资机会(huì)才是(shì)我比较看(kàn)重的。

　　券商中国记者：如果犯错怎么办？

　　伍旋：做投资，犯(fàn)错(cuò)是家常便饭，一个比较好的(de)投资经理胜率也只(zhǐ)有50%—60%，关键(jiàn)是要及时纠正错误(wù)。如果股价走势与你之前的判断(duàn)出现比较大的偏差，要做深入的反思和跟踪，反复验证，如果出现了(le)之前没有预料到的实质性变化，或底(dǐ)层逻辑(jí)上出现较大的偏差，应该及时调整(zhěng)持仓。

　　券商中国(guó)记者：有些个股卖(mài)了还会涨，你会不(bù)会后悔？

　　伍旋：我会对历史案例做复盘，有的企业可能的(de)确有穿越牛熊(xióng)的(de)特质(zhì)，但我对它的认知不够，所以(yǐ)过早(zǎo)卖出，对这(zhè)样的(de)公司我需要进(jìn)一步加深认识；有些公司可能的确是估(gū)值(zhí)过(guò)高，虽然(rán)我卖出后它还会涨，我也不会有遗憾。

　　投资最终是要积累正向的(de)收益，从绝对收益的(de)角度(dù)看，在估值已经抬升、对基(jī)本面的(de)乐观前景反应很(hěn)充分的时候，也意味(wèi)着未来的潜在收益大概率会收敛，在这种情况下减仓，才能(néng)不断累积正向的(de)超额收益。

　　券商中国记者(zhě)：如何克服(fú)人性弱点？

　　伍(wǔ)旋(xuán)：股票市场价格的波动，是千千万万投(tóu)资者交易出来的，它反映出人性的(de)恐惧和(hé)贪婪，要敢于独立思考，同时(shí)心理要(yào)有强大的韧性，才(cái)能抓住赚(zhuàn)大钱的投资(zī)机会。

　　这(zhè)其(qí)中很重(zhòng)要的一点是对风险的容忍程度，如果(guǒ)风险偏好(hǎo)太高，一(yī)两个错误就(jiù)可能让你从牌桌上下来；如果风险偏好过低(dī)，过于保守，又可能错失本应该捕捉到的赚钱机会。每个人都(dōu)需(xū)要根据自(zì)己(jǐ)的性(xìng)格、认知能力，对风险偏好的容忍度做(zuò)个性化的调整。

　　一个完美的风险偏好，不(bù)会过度保(bǎo)守，具有适(shì)度的、积极的风险承受能(néng)力，能够(gòu)抓住机会，又不至于让你犯错(cuò)导致(zhì)一次就Game Over，这是一个持续修炼的过程。

　　券商中国记(jì)者：你如何(hé)在投资中(zhōng)修炼(liàn)自我？

　　伍旋：一是(shì)要(yào)不(bù)断持续阅读、学习、归纳和总结，这是基本功；二是要保持开(kāi)放包容(róng)的心态，多和同(tóng)行、领导、同事交流；三(sān)是逆风时要多跟客户交流，努(nǔ)力得到客户的理解，这是非常关(guān)键的因素(sù)。

　　券(quàn)商(shāng)中国记者：持有人收益往往低于基金净值增长，对此你怎么看？

　　伍旋(xuán)：如果大家选(xuǎn)择了像我这样投(tóu)资(zī)风格非常稳定、有非常清晰的投资理念的组合，应尽量避免做短期操作，要保持一(yī)个相对比较长时间持(chí)有(yǒu)的心(xīn)态。

　　券商中国记者：相对比较长是多长？

　　伍旋(xuán)：对短(duǎn)期波动性比较强的权益类资产，如果你是(shì)从基(jī)本(běn)面、从(cóng)上市公(gōng)司价值创(chuàng)造的角度来投资，最好是以三到五年的周期来判断。

　　券(quàn)商中国记(jì)者：如何向投(tóu)资者阐述(shù)你的能力圈？

　　伍旋：我希望(wàng)选出具备长期可持续竞争优势(shì)的公司，按照产品的(de)差异化、成本(běn)领先、牌照(zhào)壁垒三个要素，我(wǒ)的能力圈主要集中在三个方向：一是(shì)大的(de)消费赛道，因为消费行业无论产品还是品牌都(dōu)比较容易产生差异化特征(zhēng)的企业；二是细分的制造业(yè)，中国(guó)有比较好的工程(chéng)师红利、比较全的产业链(liàn)基础，成(chéng)本领先优(yōu)势从全(quán)球来看(kàn)都是可(kě)持续(xù)的；三(sān)是金(jīn)融股和国(guó)企央企为主的大盘蓝筹股，带有挺高的明(míng)显的牌照壁垒特征。

　　券商中国记者：你如何解压？有(yǒu)什么业余爱好？

　　伍旋：资(zī)本市场周(zhōu)期(qī)性很(hěn)强，波动性较大，基金经理遇上顺风、逆风是家常便饭(fàn)，面对挑战，承(chéng)受压(yā)力(lì)是我们工作的一部分，也是这项(xiàng)工作的乐(lè)趣所(suǒ)在(zài)。我们(men)要慢慢适应压力，管理压(yā)力，与压力和平共处。

　　工作之余，我比较喜欢(huān)运(yùn)动，主要(yào)是跑步、骑车等，其余时间(jiān)就看看电视听听音乐(lè)。

　　鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键券商中国记者：谈谈对你影响最大的人或书。

　　伍旋：投资是认知的变现，要不断提(tí)升(shēng)自己的认知能力，这么多(duō)年我(wǒ)一直坚持阅读，包括大家熟知的投资大师的一些经(jīng)典的投资书藉，还有经济类、社科类的书藉。

　　对我(wǒ)影响最大(dà)的是一些投资大(dà)师和企业家的传记，这些优秀人物令人敬佩，他们的人生观、价值观，他们提倡(chàng)的长期主义，对(duì)我都有很大影(yǐng)响。

　　危中有(yǒu)机，从不怀疑中国经济蕴(yùn)藏的潜力

　　券商中国记者：你怎么看中国经济？

　　伍旋：尽管近(jìn)几年股(gǔ)市表现不(bù)太理想，但我(wǒ)对(duì)中国(guó)经(jīng)济蕴藏的潜力从来没有怀疑过。虽然中国经(jīng)济经过(guò)20多年的高(gāo)速发展，现(xiàn)在(zài)处在增(zēng)速(sù)放缓的(de)阶段，但我们的城镇化率、人(rén)均产出、人(rén)均收入还(hái)有很(hěn)大的提升空(kōng)间(jiān)；另外中国作为全球第二大经济(jì)体，地(dì)鹏华基金伍旋：市场不缺结构性机会，判断企业股权价值很关键大物博，区域之间的差异也很大，这些因素(sù)都将推(tuī)动经济可持续发展。

　　我们(men)短期的确面临一些周期性因素的影响(xiǎng)，但也有挺多新兴的亮点，比如(rú)近期火爆的《黑神话：悟空》游戏，像电竞游戏这(zhè)样的(de)细分领域多年保(bǎo)持着快速的增长，细心观察，还是有很多新的(de)机会正在蕴育中，从长期看，未来的商业化潜力和空间都(dōu)挺大的。

　　券商中国记者：在实地调研中，企业传递出(chū)什(shén)么信息？

　　伍旋：在宏观层(céng)面，现在(zài)是总需求承(chéng)压，对企业的挑战、压力都比较大，但我跟很(hěn)多上市公司特别是蓝筹龙头(tóu)公司交流后，明显感觉到他们商业运营(yíng)的能力跟(gēn)10年、5年之前相比有明(míng)显提升，大家都(dōu)很有活(huó)力，都在积极应对挑战，只要公司治理相对比较好，能够想清楚在弱周期(qī)里怎(zěn)么调整企业(yè)的战略布(bù)局和经(jīng)营(yíng)策略，结果相对来说会比较(jiào)好(hǎo)。总体上，从微(wēi)观层面、中(zhōng)观层(céng)面看，并没有像(xiàng)资本(běn)市场表现得那么(me)悲观。

　　券商中国记者：你怎么看A股市(shì)场(chǎng)？

　　伍旋：现在整(zhěng)体上(shàng)还处在房地产出清的阶段，宏观背景、宏观指标短期偏弱，股(gǔ)市情绪也比较悲观。但股票市场经过近几年的大幅调整，对宏观的悲观预期已有比较充分的(de)反映，另外，无风险利率也(yě)处于偏低的水平，这意(yì)味着，投资股票资产的机会成本也相对比较低，市场短期可能仍处于底部震荡的(de)阶段，长期(qī)来看，股票资产投资的吸引力越来越朝着有利的(de)方向发展。

　　由偏见产生的周期性波动，是资本市场固有的共性(xìng)，如果你对好公(gōng)司(sī)有一个综合评判的框架，在被低估(gū)、忽视(shì)的投资标的里，大概率能找到较好的结构性机会。第一，这个市场空间足够大，市场规模有近80万(wàn)亿元，有5000多家公司(sī)，再加上沪港(gǎng)通(tōng)经过(guò)10年运行，已经比较成熟，其中有上百家比较优质的(de)企业可供(gōng)选择，虽然(rán)市场短期的波(bō)动难以预(yù)测，但整(zhěng)体还是可(kě)选择的，投资机会也比较多。

　　券商中国记者：你现在(zài)看好(hǎo)什么行业或领域？

　　伍旋：在当下(xià)，所有行业都面临需求(qiú)相对疲软的现状，所有行业多多少少都有周期性的压(yā)力，更(gèng)重要的是企业怎么去应对，企业的战(zhàn)略路径要想(xiǎng)得比(bǐ)较清晰，要在现有的条件下更好(hǎo)地去整合资源，做好第二曲线的投入和产出。如果(guǒ)企业很积极(jí)而(ér)且符合逻辑去应对挑战，并且更加注重(zhòng)股东回报，在这个周(zhōu)期里，就是挺(tǐng)好的结构性机(jī)会，我自己的持仓都是基于这样的(de)逻辑去布局。

　　券(quàn)商中国记者：从公开资料看，你较长(zhǎng)时(shí)间持有银行股，在银行股投资方面你有什么经验？

　　伍旋：银行是一个(gè)牌照壁垒比较高的行业，拉长时间看，它的(de)股东回报略高于社会(huì)平均回报，是值得考(kǎo)虑的一个比较(jiào)好的生意。另外，当市场阶段性的对宏(hóng)观经济(jì)比较悲观的时候，对银行这(zhè)样一类(lèi)周期性比较强(qiáng)的金融股，往往存在阶段性的负面偏见，短期会有错杀或忽视，使得银行股的估值跌到极低的水平，在这种(zhǒng)时候，往往(wǎng)能够产生比较好的(de)投资机会。

　　责编：汪云鹏

责任编辑：石秀珍 SF183

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