投资人别等IPO了

　　“人人都想IPO敲钟，但现实情(qíng)况不容许我们再等了。”

　　今年以来，不止(zhǐ)一位投资人告诉(sù)我们，2024年的任务就(jiù)是退出，而在IPO收紧的当下，卖老股是(shì)最(zuì)普遍的选择之一。

　　华(huá)东一家早期基金(jīn)的投(tóu)资总(zǒng)监透露，在(zài)内部(bù)年中会上，机(jī)构老大(dà)三令五(wǔ)申强调投后，push大(dà)家优(yōu)先处理手上在管的投后项目，“所(suǒ)有profolio的老股，价格合(hé)适都可以(yǐ)考虑出售(shòu)，退出压(yā)力可想而知。”

　　“现在一级市场，大家更务实了。”一位早期基(jī)金合(hé)伙人聊起今年感受，目前大部分创投基金走到(dào)了退出期，GP们原本(běn)依赖(lài)IPO的(de)退出策略不(bù)得不面临调整。

　　如(rú)他(tā)所言，应退尽退，不一定非等IPO了。

　　最近，投资人(rén)忙着卖老股，有人落袋2个亿

　　退老股也能赚到回报。

　　最新案(àn)例是刚宣布融资的帅克宠物。投资界(jiè)了(le)解到，这一次帅克宠(chǒng)物新投资方进场之际，部(bù)分老股东也顺(shùn)利退出，比如金鼎资本就通过老股转让(ràng)一举实现退出超2亿元，恒旭资本也实现了退(tuì)出，成为近(jìn)期消费投资在IPO之外获(huò)得高(gāo)回报退出的典型案例。

　　一级市场退(tuì)出心(xīn)情迫切，这样一幕还在上(shàng)演。当一批基金已(yǐ)经到期，LP对现金回报的诉求(qiú)愈发强烈，压力传导至GP这一端。眼下，退出正在成为机构内部最要紧(jǐn)的事。

　　我们观察到，今年GP“特卖会”越来越多，通过转让被投企业的老股，从而完成退出。如果你在投(tóu)资人社群里，也(yě)一定能看到“出XX企业老股，估值可谈”的吆喝。打(dǎ)折出售(shòu)是常态，本金能回来(lái)一点是一点。

　　“其实很多项目已经快断现金流了，我们刚以年化3不到的价格把一个(gè)项目给(gěi)退了，”一位不愿具(jù)名的投(tóu)资人感到(dào)欣慰，“我们都在庆(qìng)功了(le)。”

　　有人调侃当前投资人现状：以前一起攒局(jú)投项目，现在互接老股做DPI。

　　但在行情收缩的当下(xià)，退老股并(bìng)非易事。“现在一(yī)级市场愿(yuàn)意接老股(gǔ)的投(tóu)资人非常少。”在第十八届中国基金合伙人大会上，国科(kē)嘉和总经理、执行合伙人陈洪武分享(xiǎng)了他的经历：

　　一家(jiā)移动互联网(wǎng)领域的高新技术企业，利润过亿，账上有几个亿的现(xiàn)金，但不太符合现在(zài)的(de)上市偏好。于是，我们想转成一级市场的(de)股权(quán)转让。期间总共(gòng)联系超(chāo)100家投资(zī)机构(gòu)，其中有20、30个(gè)去现场交流过，但最终愿意(yì)出价的(de)只有两三家，开出的价格和我们预期不太一样，基本上(shàng)没有办(bàn)法交易。

　　有利润、经营得比较(jiào)好的(de)企业尚且如此(cǐ)，那些还在亏损的项(xiàng)目情况可想(xiǎng)而(ér)知，“没有利润的公司现在(zài)想转让(ràng)股份基本上不可能了，甚至清算退出都很困难(nán)。”陈洪武说。

　　“现阶(jiē)段还能完成老股(gǔ)退出的，已经很牛了。”吴旻，上海一位主投新材料的投资人最近也颇为苦恼，今年他主要(yào)推(tuī)进(jìn)手上中后期项(xiàng)目老股转让事宜(yí)，业内大大小小的(de)机构(gòu)几乎都接触了个遍，但有受让意向且参与尽调的机构，一个手指(zhǐ)头都能数得过来。

　　即便如此，想卖老股退出依然困难重重，要么对方机构LP call不来(lái)款，要(yào)么背后国资LP要求(qiú)再上会(huì)，“很(hěn)考验心态。”

　　在(zài)部分机构内部，投后岗位堪称退出专员。任职于一家CVC机构的(de)投后(hòu)岗，徐(xú)睿同样忙着退(tuì)出，到处找(zhǎo)资源转(zhuǎn)被投企业的老(lǎo)股。但拜(bài)访(fǎng)一圈下来他(tā)发现，纯老(lǎo)股转(zhuǎn)让退出很难实现，一般需要配套(tào)增资。

　　“去年还有人想按现在的估值接，当(dāng)时没舍得出手，现在打五(wǔ)折都没人要。”

　　不指望IPO，并购(gòu)、回(huí)购都来了

　　退出情况比想象中严峻。

　　正如(rú)国科(kē)嘉和(hé)陈(chén)洪武所言，以前大家都知道退出难，但真正经历到基(jī)金最后收尾阶(jiē)段，才真的深有体会“太难了”。

　　种种因(y投资人别等IPO了īn)素影响之下，一(yī)级(jí)市场退出情况并不乐(lè)观(guān)。清科研究中心最新报告显示，2024年上半年(nián)，中国(guó)股权投资市场共发(fā)生746笔退出案例(lì)，同(tóng)比(bǐ)下(xià)降63.5%，主要受IPO门槛提高、上市企业流动(dòng)性降低、企业估值较(jiào)低且增值速度慢、被投企业无力(lì)回购、活跃买方数量(liàng)少等五个方面的影响。

　　其中，VC/PE较为依赖的退出路径——IPO渐渐变得遥远。2024年上半年仅有82家中企上市(shì)，同比下降62.4%，境外和(hé)A股被投企业IPO案例数(shù)同比分(fēn)别(bié)下降20.1%、74.1%。

　　今年4月，新“国九条”出炉，严把准入关，A股IPO市(shì)场呈现阶段性收缩态(tài)势。此情此景，一级市场迎来一(yī)波赴港上市潮(cháo)，但港股(gǔ)一直面临着估值(zhí)和流动性(xìng)难题，加上基石投资人态(tài)度谨慎，港股IPO之路(lù)布满考(kǎo)验。即便排除万难成功上市，破发一幕依然使(shǐ)人(rén)揪心。

　　此前听闻，上海某估值百亿的新能源独角兽，因(yīn)A股门槛提高继而转向港股，而为了搞定港股基石投资，公司不得不放低姿态，四(sì)处奔波募(mù)集。

　　深圳一家母基金合伙人提起他的遭遇，前几年投的一支基金(jīn)，当年(nián)IPO形势很好，很多投资组合都已经满足当时的上市条件，有(yǒu)比较好的预期，但(dàn)现(xiàn)在情(qíng)况变了，上市希望渺茫，退出(chū)突然变得很难。

　　这也是大多数从业者正在面临的处境。

　　“事实上，高科技行业基本是赢者通吃的行(xíng)业，市场基本(běn)上(shàng)只能容纳前三名，资本市场(chǎng)更不可能出现越来越多的上市公司。”想起(qǐ)上海科创集团董事长傅红(hóng)岩在清科年会上提醒，一二级市场的关(guān)系走向新的平衡，项目退出的思路需要转变。

　　元(yuán)禾辰坤合伙人曾纯指出，在成熟市场里，即使最后IPO退出收益占比高达70、80%，但实际发生的IPO退出数量上只占(zhàn)10、20%。因此，VC/PE还是要探(tàn)索和考量更多元化的退出方式。

　　于是我们看(kàn)到，除了水下交(jiāo)易的老股转让，今年一(yī)笔笔并购此起彼(bǐ)伏。形势比人强(qiáng)，这背后不止有投资方急迫的退出情绪，还有创始人(rén)微妙的(de)心态转变——认清(qīng)现实，接受被并购的命运(yùn)。

　　令人心情复杂的(de)是，回购诉(sù)讼似乎也(yě)成为(wèi)今年投资机构寻求退出的方(fāng)式之一(yī)。礼丰律师事务所发布报告称，13万个(gè)项目将陆(lù)续面(miàn)临(lín)退出压力，“上万名企业家可能(néng)面临数亿元的回购风险(xiǎn)”。投资人别等IPO了>

　　建设一级市场(chǎng)流(liú)动性

　　如此种种，一级市场流动性难题摆在眼前。

　　“我们需要流动性。”一位不愿具名的投资(zī)人直言不(bù)讳：“没有(yǒu)流动性，就算打骨折也没用。”

　　作为VC/PE市(shì)场主要退出渠道之一，IPO受阻正在严重影响行业(yè)整体的(de)流动性，退出“堰(yàn)塞湖”愈演愈烈(liè)，一系列矛盾与纠纷也随之在业(yè)内蔓延开来。

　　目睹一幕幕，一位从业二十余年的创投大佬感到五味杂陈，如若一级市场的退(tuì)出不畅再持(chí)续两年(nián)，不知行业要走向何方？

　　在他看来，IPO是需要的，并购是需要的，股权转让、S份额交易(yì)等等(děng)，都是在(zài)解决行业(yè)的(de)流动性。“我们(men)一定要解决一级市场消化不良的问题(tí)。让资金流动起来，让创投之水流(liú)动起来，这样才会有更(gèng)多的资金回流，支持(chí)中国的创新、支持中国的(de)创业、支持中国的科(kē)创。”

　　一级(jí)市场流动性的重要性不(bù)言自明。在(zài)刚刚闭幕的第十八届中国基金合伙人大(dà)会上，不少投资大(dà)佬呼吁，现在一级流动性还没有完全建立起来，要想办(bàn)法，要(yào)有(yǒu)更多的朋(péng)友(yǒu)圈联动(dòng)，要有资(zī)源对接。这需要(yào)有人搭起台(tái)子来(lái)做，可(kě)能(néng)也需要一个(gè)周期来建设(shè)。

　　适者(zhě)生存。创投行业历来有(yǒu)周期和时间的限制(zhì)，重重挑(tiāo)战(zhàn)之下，GP迎来(lái)了前所未有的(de)生存压力。陈洪武建议，GP要做(zuò)好投资预期管理，当基金到了末期才考(kǎo)虑(lǜ)退出，已经有(yǒu)点晚了。“不要总想着把每一(yī)块铜板都赚(zhuàn)了，该撒(sā)手时就撒手。”

　　降低预期(qī)，放平心态，并且全神贯注观察(chá)市场变化(huà)，在最佳时机作出退出决策——这可能是当下最好的对策。当利益有矛盾时，也请多一点宽容。

　　“如果我们做到用时间来换空间，这些暂(zàn)时的困难是能够消化的，如果大家都着急(jí)，特(tè)别是(shì)在市场低谷的情况下，最终只能让我们自己伤痕累(lèi)累。”

　　考验才刚(gāng)刚开(kāi)始。

　　*文中吴旻(mín)、徐睿为化(huà)名

责任(rèn)编辑：杨赐

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