政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期

　　每经记者 宋钦章    每经(jīng)编辑 张益铭

　　8月地方(fāng)债发行(xíng)明(míng)显提速，单月发行量创年内新高(gāo)。今年政府债(zhài)的供给高峰整体(tǐ)后移，民生银行(xíng)预计，9月、10月地方债供给规模仍可观，新(xīn)增地方债剩余额度将在10月底前基本发完，并在年底前
使用完毕。

　　与此同时(shí)，在资金面方面，政府(fǔ)债供给对流动性
的扰动(dòng)已(yǐ)经(jīng)显现，商业银行对发行同业存单补充负债的依赖加强。同业存单发行成本8月以来震荡(dàng)上(shàng)行后，仍维持偏高位置，反映出银行(xíng)负债压力的增大。

　　目(mù)前市场关
注央行是否通过降准缓解银行体系补(bǔ)负(fù)债(zhài)的需求(qiú)。若降准落地，存单利率有望下行。但也有观点认为，不(bù)排除央行通过买债等替 代手段释(shì)放资金。降准和买国债(zhài)的区别在(zài)于，前者(zhě)可以一次到位释放资金(jīn)，逆向操作较难，而后(hòu)者则可以(yǐ)分批操(cāo)作，也可以通过卖国债回收资金。

　　8月地方(fāng)债发行明显提速。根据企业预警通统计，8月地(dì)方债发行量约为(wèi)11996.23亿(yì)元（净发行量8192.57亿元），为迄今为止年内单(dān)月发行量之最(zuì)。对(duì)比(bǐ)前几个月发行情况，增(zēng)量的(de)主要(yào)来源是新增一般债券与(yǔ)新增专项债券。

　　具(jù)体来看，8月(yuè)地方政府发行一般债券2523.83亿元（较上(shàng)月增长16.53%），包(bāo)括新增一般(bān)债券1414.01亿元（较上月增长266.77%），再融资一般债券1109.82亿元（较(jiào)上月减少37.66%）；发行专项债券9472.40亿元（较上月增长91.65%），包括新增专项(xiàng)债券7964.89亿(yì)元（较上月增长182.97%），再融资专项债券1507.51亿元(yuán)（较上月减少29.15%）。

　　如果按照一政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期般(bān)债(zhài)券与再融资债券进行区分，8月份地方政府共发行新增债券9378.90亿元、再融资债券2617.33亿元。

　　一般(bān)而言，二、三(sān)季度是地方债发行的高峰时期。原因是一季度发行额度还(hái)没有下达，地方(fāng)发债较谨(jǐn)慎；四季度接近年底，发债募集的资金(jīn)不一定用得出(chū)去。与前(qián)两年进行对比，今年地方债发行进度明显后移，可(kě)能集中于三(sān)季度。因此，市场预计(jì)9月、10月地方债供给规模仍可(kě)观。

　　据民生银行测算，从各地公布的发行计划来看，9月新增地方债(zhài)发
行规(guī)模为7381亿元，加上1787亿元计划偿还规模，预计9月地方(fāng)债(zhài)发行规模在9000亿元左右。

　　同时，根据财政部年初预算安排，2024年全年新增地方债(zhài)券(quàn)限额为46200亿(yì)元，1~8月全国已发(fā)行新(xīn)增地方债30838亿元，剩余15362亿元限额规(guī)模。民生银(yín)行预计，新(xīn)增地方债 剩余额度将在10月底前基本发完，并在年底前使用完毕。

　　民生固收谭逸鸣团队预估，9月地方(fāng)债净(jìng)融(róng)资(zī)约7400亿(yì)元(yuán)，国债净融资约1700亿元，政府债净融资9100亿元，9月政府债净融资规(guī)模仅次于5月和8月，供给压力仍不算低。

　　至(zhì)于(yú)上半年地方债发行进度较缓的原(yuán)因，中证鹏
元(yuán)研发(fā)部高级(jí)董事吴志武认为，或主要与地方新增专项债审(shěn)核趋严(yán)以及去年(nián)增发国(guó)债于上半年发行(xíng)挤占了地方债发行空间等因素有关。

　　据悉，地(dì)方政府(fǔ)债的投资者较为单一，八成以上由商业银行购入(rù)持有。商(shāng)业银(yín)行作为(wèi)地方债的最大承(chéng)销商，在负债成本低的优势下配置地方债整体综合收益较好。

　　记者注意到，由于禁(jìn)止“手工补息”等因素(sù)，今年(nián)“存款搬家”现象明显，银行负债压力较大。加上近期地方债供给(gěi)放量对流动性的(de)挤占效应较(jiào)强，银行体(tǐ)系资(zī)金面(miàn)受到扰动。近期，商(shāng)业银行对(duì)发行同业存单(dān)补充负(fù)债的依赖进一步加强。

　　一级市场方面，同业(yè)存单发行成本8月以来震荡上行后(hòu)，仍(réng)维持偏(piān)高位置。9月11日，以一年(nián)期存单报价为例，股份行(xíng)发行利率多在1.93%及以上，部分(fēn)股份行超过2.00%水平，城农商行发行利率普遍(biàn)高于2.00%。

　　二级 市场方面，根据历史(shǐ)走势
来看，1年期同业存单
到期收益率与5年期 国债到(dào)期收(shōu)益率较为(wèi)接近，但是(shì)8月中旬以来，同业存单收益率持续上行，使得二者(zhě)利差开始明显走阔(kuò)。截至(zhì)9月10日，1年期(qī)同(tóng)业存单(dān)到期收益率为1.76%，5年期国(guó)债到期收益率为(wèi)1.97%，二者利差为21BP。

　　中邮固收梁伟超团队认为，经验上看，政府债(zhài)券(quàn)全月净融资规模超过万亿元时，对于流动性的扰动将
明显放大，这是8月(yuè)以来资金面波动加大的主要边际驱(qū)动(dòng)。从这(zhè)个因素
看，后续的9月乃至10月(yuè)，政府债券发(fā)行对于流动性的影响均将存在。

　　不过(guò)，同(tóng)业存(cún)单收(shōu)益率与短端国债收益率的背离，除了因为存单收益率偏
高，也与(yǔ)短端国债(zhài)收益率不断走低(dī)有关。

　　西部证券(quàn)姜珮珊团队认(rèn)为，政府债供给冲击对同业存单的供需(xū)造成(chéng)了影响。上月末信贷需求抬升、国有大行(xíng)承接政府债有较大资金压力的两种可能均意味着银(yín)行体系需要使用同业(yè)存单补(bǔ)充资金。同时，国有大行与央(yāng)行配合买短卖(mài)长(zhǎng)加速(sù)短期国债利率下(xià)行，加剧了同业存单与短端国债利率的走阔。

　　一位(wèi)券商(shāng)人士 表示，禁止(zhǐ)“手工(gōng)补息”从(cóng)今年(nián)4月开始实施，自此(cǐ)银行通过存单补(bǔ)负债的动作一直存在(zài)，此前存(cún)单的净融(róng)资量(liàng)增加(jiā)，发行利率却是往下走，说明银行发行存单补负债的压力并没有那么大。8月以后，存单净融资(zī)量维(wéi)持高位，但存单的利率(lǜ)掉头(tóu)上升，这说明银行表内还是缺长期负债的。

　　他进一步表示，伴随着9月(yuè)、10月政府(fǔ)债
券(quàn)集中供给预期，银行购入政府债券之后，资金会以财政(zhèng)存款的形式(shì)体(tǐ)现(xiàn)在央行的资产负债表之中。如(rú)果不能快速将这些资金落实到项目上，可(kě)能出现较长时间的资金沉淀(diàn)，会(huì)消耗(hào)银(yín)行的超储，加剧银行体系缺“长钱”的现(xiàn)状。

　　随着政府债(zhài)券(quàn)集中供给加剧银行体系补负债的需(xū)求，市场认为(wèi)未来央行(xíng)可能进一步降准。

　　上述券商人(rén)士认为，随着债券集中供给加剧银行缺“长(zhǎng)钱”，央行可能通过降准进行(xíng)对冲(chōng)，但也不排(pái)除通过买债等替代手(shǒu)段释放资金。降准和买国债的区别在于(yú)，前(qián)者可以一次到位释放资金，逆向(xiàng)操作较难，而(ér)后者则可以分批操作，也可以通过(guò)卖国债回收资金。“如果央行没有买债，那么降准(zhǔn)的概率会大一些；反之，如果央行进行了债券净买入操作，降准的概率就会下降。”

　　民(mín)生银行(xíng)首席经济(jì)学家温彬认为，尽管三季度地方债供给量大幅增(zēng)加，但(dàn)考虑到权益类(lèi)市场波动加(jiā)大正令资金持续流(liú)向债(zhài)券市场避(bì)险，同时(shí)伴随(suí)内(nèi)外部约束逐步缓解，货币放松(sōng)节奏或(huò)有所加快，降准(zhǔn)降(jiàng)息(xī)仍(réng)存落地空(kōng)间，债券市场资产荒状况(kuàng)或将延续，届(jiè)时央行(xíng)可能会入市卖出国债
引导国债收益率回归合理区间。

　　西部证券(quàn)姜珮(pèi)珊团队认为，当前大行(xíng)同业存单额(é)度所剩(shèng)不多，短期来看，大规(guī)模投放MLF能(néng)够缓解银行(xíng)体系中长期负(fù)债需求，但资金成本较高(gāo)，对(duì)于缓解银(yín)行(xíng)体系净息差压力(lì)帮助不大。降准和大(dà)规模购买国债均能投放长(zhǎng)期流动(dòng)性，对于改善当前资金状况更优(yōu)。考虑到四季(jì)度MLF到期规模较大、央行大规(guī)模购买国债概率不大，且日前央行(xíng)再次(cì)提到降准还有一定空间，后续 降(jiàng)准(zhǔn)必要性和可能性更高。若降准落地，存单利率有望下行。

责任(rèn)编辑：王馨茹

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