私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确

证(zhèng)券时报记者谭楚丹马(mǎ)静

《私募证券投资基金(jīn)运作指引》（下称《指引》）自8月1日(rì)实施以(yǐ)来，至今已经满月，给此前大举发力私募业务的证(zhèng)券公司(sī)带(dài)来了深远影响。

近年(nián)来，多起(qǐ)私募基金(jīn)“跑路”的风险事件伤害了(le)行业发展，也打击了投(tóu)资者对私募投资基金的信任(rèn)感。在(zài)私(sī)募基金市场中拥有托管方、代销(xiāo)方等多重角(jiǎo)色的证券公(gōng)司，也被推向了风口浪尖。在业内人士看来，《指引》的出台不仅剑指私募(mù)基金(jīn)运作乱象(xiàng)，同时也将压实服务机构(gòu)的责任。

据证券时报记者采访了(le)解，近一段时间，多(duō)家证券公司(sī)均按《指引》要求规范相关业务，但受访券商人士也坦承(chéng)，实操层面仍有多项问题(tí)亟待(dài)解决。比如，如何实现对私募数据大面(miàn)积覆盖与深度(dù)穿透，就是比较关键的问题，这关(guān)系到风险识别及履责工(gōng)作。此外，相关合规尺度及责任边界也有待进(jìn)一步厘清。

尽管多(duō)个业务条线面临调整“阵痛”，多家券商也都在积极(jí)寻求新打(dǎ)法。

券商收集数据难

托(tuō)管责任边(biān)界待明确

近期，有托管资格的券商都显(xiǎn)得十分忙碌，因为《指引》中(zhōng)多款条文均要求压实托管人的投资监督责任，比如净值复核、嵌套(tào)投资管(guǎn)理、巨额(é)赎回事前协商等。

业内人士称，为履行好相(xiāng)应职(zhí)责，如今券商托管业务对私(sī)募管理人及其产品数据的准确性、可信性要求更高。

一家中(zhōng)型券商资产托管部人士表示，《指引》出(chū)台后，在收集私募数据时，托(tuō)管业务对于数据发送(sòng)主体、数据发送频率、数据内容等给予了更多的精力去核对。

在实操层面，券商收(shōu)集数据时(shí)仍面临不(bù)小的难点：一方面，是规则还不私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确够明晰；另一(yī)方面，是各家私(sī)募基金管理人(rén)、托管人的做法存在差(chà)异(yì)，未形成(chéng)统一标准。因此，出现了券商收集数据难、管理人不(bù)理解等问题(tí)。

以“嵌(qiàn)套(tào)投(tóu)资管理”为例，《指引》称“私募基金不得通过设置复杂架构、多层嵌(qiàn)套等(děng)方式(shì)规避监管要求。”前述中型(xíng)券商资产(chǎn)托管部(bù)人(rén)士告诉证(zhèng)券时报记者，由于目(mù)前托管人仅能获取到托管产品的投资者信息以及投资下层标的的信息，如果底层标的(de)不(bù)配合提供(gōng)估值(zhí)表，那(nà)么券商的穿透核查存(cún)在一定困难，无法(fǎ)判断整个链条的(de)投资层级。

该人士建议，监管能(néng)够统一标准，通过深证通由各托管外(wài)包服务机构共享基金之间的投资层级(jí)关(guān)系以及标准接口的估值信息，有助于托管人有(yǒu)效开展嵌套层级管(guǎn)理及产品穿透核查的工作。

另有券商托管部人士(shì)也谈到，监管(guǎn)对嵌套投资管理(lǐ)问题没有给出明确(què)指引，因此各家(jiā)券商的合(hé)规把控尺度存在差异。

券商(shāng)数据收集(jí)难(nán)，还体现在(zài)因合规需要，展业(yè)效率(lǜ)有限。《指引》第六条明确，“除私募(mù)基金管理人、与其(qí)签署该基金代销协议的基金销售机(jī)构外，任何机(jī)构和个人不得(dé)展示和传(chuán)递基金净值(zhí)等业绩相关信息”。前述中型券商资产托管部人士表示，这意味着券商获取私募净值(zhí)等业绩相关信息仅能“自收自用”，“无论我们是挨个向私募基金管理人做完合格投资(zī)者认定再收集数据，还是自建数据收集、清洗、分析的系统，人力成(chéng)本和业(yè)务(wù)成(chéng)本都大幅增(zēng)加”。

如何对私募基金海量数据穷尽手段抓取、如何识别(bié)私募基金管理人或产品的风险……是托管机构圈内持续关注的话题，这关(guān)系到履职尽责。随着私募基金强监管成为主基调，监管层亦持续压实托(tuō)管(guǎn)方责任。有受访的(de)券商(shāng)人士呼吁，托管业务的(de)职责边界亟(jí)待进(jìn)一步明确。

券商及时规范销售

展业逻辑迎来新变化

受(shòu)《指引》规定的影(yǐng)响，过去一段时间，具有基金销售角色的券商同样需要对“产(chǎn)品引入环节”“销(xiāo)售环节”进行调整适应。

在(zài)产品(pǐn)引入及筛选方面，《指引》有关限制私募产品净值发布的(de)规定，使(shǐ)得代销机构会否因缺少(shǎo)业绩(jì)参考而难以筛选私募产品成为市场(chǎng)担忧。证券时报记者采访了(le)解到(dào)，短期(qī)内(nèi)，代销机构(gòu)当(dāng)然受到一定影响，但比较(jiào)有限；长期来看(kàn)，新的展业逻辑(jí)反而(ér)可能被催生。

一名接近监管层的(de)券(quàn)商人士表示，按照实质重(zhòng)于形式的(de)原则，销售(shòu)机构(gòu)引入产(chǎn)品(pǐn)代销尽调(diào)时，管理人可以提供相关基金业绩信息，但不能(néng)一直(zhí)提供，建议提供产品成立至尽调时点的业(yè)绩信息。

某大型券商的私募业务人士(shì)向证券时报(bào)记者称(chēng)，未来一年，券商仍(réng)会沿袭(xí)成熟的私募产品筛选流(liú)程和标准。短期内，基金净值披露(lù)新规对产品筛(shāi)选的影响有限；长期看，代销机构(gòu)的筛选逻辑会向私募(mù)基金评价转向，持(chí)牌(pái)评价机构的分量(liàng)会逐渐加重(zhòng)。此前，已有(yǒu)业内人士表示(shì)，除关注产品净值和投资收益外，还会关注信用风险，预计未来私募产品引入的维度(dù)将(jiāng)会更加多元(yuán)化。

在销售环节方面，近期券商已(yǐ)做出了规范。华北地(dì)区某大型券商机构(gòu)销售人士向证券(quàn)时报记者直言，《指引》使券商(shāng)机构销(xiāo)售(shòu)更加严格遵守信息披露规定，同时也(yě)强(qiáng)化了合规管理程度。

据证(zhèng)券时报记者多方采访了解(jiě)，券商在销售环节禁止(zhǐ)向大V、公众号、第三方(fāng)网(wǎng)站(zhàn)等无差别披露净值(zhí)；向金融(róng)机构路演时，会确保对(duì)方代(dài)表公(gōng)司洽(qià)谈业务，范围包括代销、FOF（基金中的(de)基金）产(chǎn)品投资、自营资(zī)金投资等，确认后可以免除适当(dāng)性，直(zhí)接认定专业(yè)投资者(zhě)。另外，券商在代销新产品中，当(dāng)产品没有历(lì)史业(yè)绩时，可以展示(shì)同(tóng)策略的(de)产品业绩，但会隐藏产品(pǐn)名称和代码。

上述某大型券商机构销售人士认为，由于不能随(suí)意(yì)提供私募产品(pǐn)的业绩(jì)信息，券商机构(gòu)销(xiāo)售需要通过私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确提供更高质量(liàng)的服务吸引客户和维护客户，比(bǐ)如(rú)加(jiā)强投研服务、提供更加个性化和专业的咨询等(děng)。

投(tóu)资(zī)条线也深有“痛感”

提升投研实力更显关键

《指引》发布实施后，除了托(tuō)管条线、代(dài)销条线，券商的投资条线也有了“痛(tòng)感”。以券商资管中的私募FOF管(guǎn)理人为例，受《指引》第六条有关私募净值披露规定的影响，私募(mù)FOF管理人获取私募产品业绩信息的(de)业务成本(běn)也随之大增。

北方地区某中小券商资管人士向证券时报记者表(biǎo)示，《指引》实施后，降低了(le)私募净值数据的易得性，增加(jiā)了私募FOF管理人筛选(xuǎn)和对比私募基金的难度。不过，他也充分肯定《指(zhǐ)引(yǐn)》的价(jià)值，认为私募基金信(xìn)息披露规范性(xìng)的整体提升，以(yǐ)及有关强制私募证券基(jī)金进行托管的(de)要求，都对FOF管(guǎn)理人形成了利好。

华(huá)中地区某中小券商的资管人士(shì)也表示，无(wú)论是(shì)配置策略框架的优化，还是对具体管理人及产(chǎn)品的(de)筛选，私募FOF管理人的实操难度都有所增(zēng)加。

该人士坦言，虽(suī)然(rán)和同业做了较多交流，但目前应对方法比较有限，除建立(lì)自己的私(sī)募数据库外(wài)，另一做法是尽可能让管(guǎn)理人(rén)和(hé)销售机构建立委托关系，“但无论采取哪种方式，相关的成本和难度都(dōu)不容忽(hū)视”。为此，他也建议，未来在(zài)优化(huà)政策的(de)方向上，可以规(guī)范和完善相关净值信息的使(shǐ)用(yòng)者制度(dù)，而不应过多限(xiàn)制数(shù)据来源。

针对上述困境，前述北方地区某中小券商资(zī)管(guǎn)人(rén)士则认为，核心应对措施在于提升自(zì)身(shēn)投研实(shí)力，加大对相关人员、信息(xī)系统的投入，加强调研，建立自己的数据库和评价体系。

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