“坏消息=好消息”理论渐瓦解美股交易重返经典框架：业绩与经济驱动

对(duì)于(yú)那(nà)些长(zhǎng)期以来(lái)坚持“经(jīng)济增长(zhǎng)牛市(shì)”观点的(de)华尔(ěr)街经济学(xué)家们来说，越来越倾向于重新发(fā)布新的(de)研报来扭转自(zì)己的观点。债券和大宗商品市场早已预言的令人不安的数据(jù)，本周将(jiāng)股市等风险(xiǎn)资(zī)产交易员从沉睡中唤醒，这是自2023年硅谷银行危机以来美国股市表现最差的一(yī)次，华尔街交易员们突然(rán)聚(jù)焦(jiāo)于未来的美国经济风险。

“坏消息就是好(hǎo)消息”这一理论长期以来成为(wèi)驱动美股估(gū)值抬升的催化因素之一——即美国经(jīng)济低迷意味着(zhe)美联储降息(xī)将愈发激进，进而利好美股等(děng)风险资产(chǎn)走势(shì)。然而，近期这一理论(lùn)可(kě)谓“土崩瓦解(jiě)”，市场重新(xīn)拥抱驱动美股(gǔ)上行的“经典(diǎn)框架”，即强劲的业(yè)绩与韧性十(shí)足的(de)宏观经济，而不是“坏消息就是好消息 ”。

触发“萨姆规则”的7月失业率数据，可谓是“坏消(xiāo)息就是好消息”趋(qū)向失灵的开端。自那以来，美股上行的催化因素不再依赖(lài)疲软经济数据带(dài)来的降息提(tí)振，而是更加依赖韧(rèn)性(xìng)十(shí)足(zú)的宏观经济数据(jù)以及强劲的业绩，因为(wèi)持续疲软的经济(jì)数据涌(yǒng)现，不仅意味着美国经济放缓，还意味着美国经济衰(shuāi)退的可能性在增(zēng)加，而衰退带来的消费者支出骤降、企业大(dà)幅缩减开支、大幅裁员等负面连(lián)锁(suǒ)反应无疑将(jiāng)对整个美股估(gū)值造成重创。

作为对比，最明显的就是8月初期以来持续在预期附近徘徊甚至稍微高于(yú)稍(shāo)微预(yù)期的初请失业金数据，持续推动激进降息50个基点预期降温，同(tóng)时也在推(tuī)动(dòng)衰退预(yù)期持续(xù)降温，但美股在此期间呈现(xiàn)涨势。

业(yè)绩(jì)，也是近期美股上行重要催(cuī)化剂，谷歌与微软以及特斯拉等科技巨头不及预期的业绩，以及模糊的AI货币化前景，无一例外都令这些公司股价大跌，并(bìng)且由于占高额(é)权重(zhòng)，带动标普500指数走弱。但是投资者们并非全然抛弃与(yǔ)AI相关的科(kē)技股(gǔ)，而是致(zhì)力于寻找那些能够借助突破性的生(shēng)成式AI来实(shí)现业绩增长数字的(de)公司。比如，德(dé)国软件业(yè)巨头SAP、AI软件先(xiān)驱Palantir以及老牌科技巨(jù)头IBM，Facebook母公司Meta在公布强于预期的(de)季度业绩以及业绩展望之后，股价在短(duǎn)期内都因强劲的业绩数据与展望而实现迅速暴涨。

然而，8月(yuè)弱于预期的非农出(chū)炉后，虽然(rán)50个基点激进(jìn)降息的预期升温，但是衰退预期也在升温，进而(ér)推(tuī)动美股又一次(cì)大跌。并(bìng)且(qiě)9月以来公布的经济数据多数暗(àn)示美国经济离衰退越来越近，甚至推动标普(pǔ)500指数本周录得去年3月来最差单周表现。

这也是为什么比起50个基点降(jiàng)息(xī)幅度，市(shì)场更愿意已释放降息信号的美联储在9月选择降息25个基点。美联储若9月选择25个基点，则基(jī)本上等同(tóng)于“预防式降息(xī)”，意味着美联储(chǔ)对于美国经济预判相对乐观，降息25个基点更(gèng)多基于防止美国经济步入衰退(tuì)，力争为美国经济动能添砖加瓦;而降息50个基点在很大程度(dù)上(shàng)意味着美联储对于美国经济相对悲(bēi)观——即美联储官员们可能看到了市场未察觉到的(de)经济衰退苗头，推升(shēng)经(jīng)济衰退自我(wǒ)实现的可能性，同时也意味着(zhe)美联储降(jiàng)息(xī)出(chū)发点可能不等同于(yú)“预防式(shì)降息(xī)”，届时美(měi)股市场可能因衰(shuāi)退预期飙升而陷入(rù)恐慌式抛售。

华尔街交易员们愈发屈服于对增长的担忧

在美股从8月(yuè)初的(de)低迷中(zhōng)快速反弹后，由于最(zuì)近以劳动力市(shì)场和(hé)极(jí)度(dù)疲软(ruǎn)的ISM制造业数据(jù)为首令人沮(jǔ)丧(sàng)的经济数据(jù)带来持续打击，华(huá)尔街交(jiāo)易员们屈服于对经济增长的担忧。标普500指数连(lián)续四日下跌，信贷利差以8月初(chū)以来最快的速度扩大，费城半导体指数暴(bào)跌12%，为新冠疫情爆发以(yǐ)来的最大周度跌幅。

今年美股基(jī)准指数——标普500指数仍然上涨了13%，几乎(hū)所有波动(dòng)在牛(niú)气冲天的图表中只是昙花一现，风险(xiǎn)敏感资产在很大程度上仍被认为将(jiāng)迎来美(měi)国经济“软着(zhe)陆”，而不是衰(shuāi)退。

然而，这种交易行(xíng)为——尤(yóu)其是周五(wǔ)的交易行为，是(shì)跨资产(chǎn)投资者之间罕见的共识。根据一项指标，直到最近，他们对美国经(jīng)济未来(lái)的分(fēn)歧创下2019年以来最严重(zhòng)程度(dù)，因此(cǐ)周五达(dá)成的共识实属罕见。

随着两年多以来美联储鹰派政策行动的影响，本周美国股市——受一些经济(jì)敏感型零(líng)售公司(比如美元树)以及一些疲(pí)软的经济数据拖累，加入了持续时间更长的市场下跌，但是，非农与制造业(yè)等疲软经济数据带来的巨大拖累(lèi)效应已经折磨了原油价格(gé)、铜价和债券(quàn)收益率一(yī)个(gè)多月。

“投资者们现在可能已经意识(shí)到经济(jì)衰退的风险(xiǎn)，但那是在他们按了十次闹钟之后，” JonesTrading首席市(shì)场策略师迈克(kè)尔·奥罗克表示(shì)。“当你综合考虑经济数据和随后的业绩数(shù)据报告(gào)时，环境可能只会恶化。”

股票市场(chǎng)奏乐起舞之时(shí)，债(zhài)券市场早已拉响警(jǐng)报

债券(quàn)投资者——无(wú)论正确与(yǔ)否，他们(men)历(lì)来被视为“聪明资金”，因为他们倾向(xiàng)于率先预判经济方向(xiàng)的转变(biàn)，他们押注(zhù)美联(lián)储降息(xī)步伐将快于华尔(ěr)街普遍预期。这也推动2年期美(měi)国国债收益率跌至2022年(nián)以来的最低(dī)水平，意味着(zhe)债券投资者们预计美国经济将愈发低迷(mí)，促使美(měi)联储持(chí)续以50个基点步伐(fá)降息。

大宗商品综(zōng)合体同样对消费和投资(zī)周期的前景发出警(jǐng)告信号，衡量(liàng)全球增长的(de)两个主(zhǔ)要大宗商品指标出现大幅下跌——油价抹(mǒ)去(qù)了(le)2024年的全部涨幅，而铜价在(zài)过去(qù)16周中(zhōng)有13周下跌。

虽然美股在“坏消息就是好消息”催化下，2024年(nián)走上了(le)截然不同的牛市道路，但本周的走势(shì)确实(shí)有一个明显的先兆(zhào)：8月初，劳(láo)动力市场疲软(ruǎn)的早期迹象导致债券收益率和股票(piào)暴跌，这场波(bō)动风暴来(lái)得(dé)快去得也快。最近的爆发反映了导致第(dì)一次崩盘(pán)的同样(yàng)担忧——美国经济可能正在迅速(sù)停滞，美联储无(wú)法以(yǐ)“预防式降息”提振经济，甚至来不及拯救也没有紧急政策能够补救。

从某种(zhǒng)角度来看(kàn)，股票(piào)等风险资产的同步(bù)抛(pāo)售证实了政府债券中尤为明显的谨慎态(tài)度。要了(le)解股票和信贷在乐观增长情景下的定价(jià)与其他资产有何不同，可以参考包括尼古(gǔ)拉斯 ·帕尼吉左格(gé)鲁在内的摩(mó)根大通公司策略(lüè)师所编制的模型。它通过比较各种资产与过去周期(qī)的走势(shì)，从各种大类资产走势与定价中(zhōng)得出(chū)经济衰(shuāi)退的可能性(xìng)。模型显示，截至周三，股(gǔ)市和投资级信贷所暗示的经济(jì)衰退可能性(xìng)相对最低，仅为9%。

相(xiāng)比之(zhī)下，大宗商(shāng)品和美债(zhài)市(shì)场所定价衰退概率(lǜ)高得多(duō)，分别约(yuē)为(wèi)62%和(hé)70%。

摩根大通资产管(guǎn)理公司投资组(zǔ)合经理普里亚(yà)·米(mǐ)斯(sī)拉表示：“我(wǒ)认为没有哪个市场真(zhēn)正考虑到经济衰退的合理可(kě)能性，但总体数据表(biǎo)明，经济衰退的风(fēng)险正在增加(jiā)。”“尽(jǐn)管(guǎn)人们对美联储9月份(fèn)降息25个基(jī)点(diǎn)或50个基点难以判(pàn)断，但如果经济衰退即将“坏消息=好消息”理论渐瓦解美股交易重返经典框架：业绩与经济驱动来临，所有市场都会有明显的动作，不必(bì)仅(jǐn)关注美联储(chǔ)降息步伐。并且降(jiàng)息对经济的渗透也需(xū)要一段时间。”

不同资产类别的衰退概率正在分化——股(gǔ)票市场定价的衰退概率比美债(zhài)定价低得多

当然，在多数时代，从嘈(cáo)杂的金融资产中剖析出干净(jìng)的经济信息也充满了风险。在整个通胀时代，市场和央行行长们一样，一次又一次地错误(wù)预测商业周期。与此同时，交(jiāo)易员情(qíng)绪和资(zī)金流动(dòng)等大量投资因(yīn)素可能会推(tuī)动价格超出宏观基本(běn)面所代表的合理水平。比如，近期美国股市回调的(de)逻辑除了衰(shuāi)退担忧，还包括仓位拥挤和估值过高，尤其是英伟达、谷歌和(hé)微软等大型科技股(gǔ)。

也许债市过于悲观?美国经济放缓概率很大，但不一定陷入实质衰退

上个月，股票(piào)和债券(quàn)之(zhī)间的情绪差(chà)距(jù)仍然(rán)很明显。标(biāo)普500指数的等权重版(bǎn)本——给予大型科技公司与普通消费品相同的权(quán)重(zhòng)——在8月底创下历史新高，这是对未来商业(yè)周期的乐观信号。与此同时，两年(nián)期美国国债收益(yì)率持续下跌，反映出人们鲍威尔领导下的美(měi)联储(chǔ)将被迫以快于预期(qī)的速度降(jiàng)息来提振疲软(ruǎn)的美国经济，反映出股债市场对于宏观经济的(de)预判和定价截然不同(tóng)。

如果这种信念建立起来，股票等风(fēng)险资产(chǎn)可能会被迫从世界上最重要的债(zhài)券(quàn)市场获得新的线索。但(dàn)是这并(bìng)非(fēi)完美的科学，但在本周早些(xiē)时候连续三个交易日，标普500指数距离(lí)52周高点(diǎn)仅仅(jǐn)2.5%，而2年期美债在52周(zhōu)低点附近波动50个基点，这是自2019年以来从未见过的股债分化现象。

在整个股市牛市期间，尤其是在这个后疫情(qíng)时代，任何(hé)关于经济衰退的预言都被证明是错(cuò)误(wù)的(de)。债(zhài)券市场也并非总是正确(què)。直到本周，2年期(qī)美国国债收益率自2022年以来一直超过10年期国债收益率，这是有史以来最长期倒挂。

现在，随(suí)着收益率曲线的形状在这个市(shì)场周(zhōu)期中(zhōng)首次正常化，人们开始质疑它是否是经济衰退的最可(kě)靠预兆(zhào)指(zhǐ)标。

纵观(guān)历史，数(shù)据发出的信号总(zǒng)是不祥的(de)，过去四次经(jīng)济衰退都是在收益率曲(qū)线再次转为正(zhèng)值之后(hòu)开始的。然而，随着(zhe)美联储降(jiàng)息，美国(guó)经(jīng)济成功“软着陆(lù)”也可能刺激收益率曲线更加陡峭，从而推动短期收益率下降。

德意志银行策略师吉姆·里德本周在(zài)一份报告(gào)中写(xiě)道：“因此，无(wú)论你倾向于哪种方(fāng)式，一条(tiáo)正斜率的曲线(如果我们继(jì)续(xù)朝这个方向前进的话)都可能带来关键时刻，即收(shōu)益率曲线是否已经完(wán)全丧失了作为本轮周期领先指标的能力，或者它这次带来的力量是否(fǒu)比历史上其他周期来(lái)得更晚。”

对于管理着1600亿(yì)美元资产的(de)Manulife Asset Management基(jī)金经(jīng)理内森·托夫特来说，经济(jì)放缓难以避免，但美国经(“坏消息=好消息”理论渐瓦解美股交易重返经典框架：业绩与经济驱动jīng)济将能够避免“实质衰退”。然(rán)而，这并没有阻止他的(de)公司在最(zuì)近(jìn)几周减少股票持有量，他(tā)认为即使经济(jì)放缓也将导致美股(gǔ)估值下行。“这并非由于担心美国经济出现重大下滑，而是由于技术面和看涨情绪因(yīn)经(jīng)济疲软(ruǎn)迹象而疲软、估值过高、选举和季节性(xìng)因素。”

责任编辑：于健 SF069

未经允许不得转载：天津电机维修_天津进口电机维修_天津特种电机维修_天津发电机维修 “坏消息=好消息”理论渐瓦解美股交易重返经典框架：业绩与经济驱动